主題：債市成資金避風(fēng)港

　昨日央行發(fā)行的一年期票據(jù)中標(biāo)利率為4.0583%，繼續(xù)企穩(wěn)；債指小幅上揚(yáng)，收于113.10點(diǎn)，漲0.04%，全天成交5.2億元，較前個(gè)交易日萎縮三分之一。從盤面看，長期券種跌幅較深，部分中長期品種表現(xiàn)較好。

　　雖然有證監(jiān)會(huì)規(guī)范解禁股轉(zhuǎn)讓行為的舉措，但深滬股市總體人氣低迷，昨日盤中大跌且滬指破位3000點(diǎn)；自高點(diǎn)6100點(diǎn)調(diào)整以來，上證綜指跌幅已達(dá)50%。而債市一路震蕩向上，昨日創(chuàng)出113.22點(diǎn)新高，成為資金避風(fēng)港。

　　但就債市的宏觀環(huán)境來說，未來并非一帆風(fēng)順，通脹和經(jīng)濟(jì)減速的預(yù)期對貨幣政策的影響逐步深化。

　　首先，出口被抑制，成本壓力增大。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局的最新數(shù)據(jù)，1至3月份累計(jì)工業(yè)品出廠價(jià)格同比上漲6.9%，原材料、燃料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格上漲9.8%。這意味著國內(nèi)企業(yè)的成本壓力在逐漸加大。此外勞動(dòng)力成本的上升成通脹助推因素，出口企業(yè)依然需要內(nèi)部消化原材料和勞動(dòng)力成本持續(xù)上升帶來的影響，而無法將這種上漲有效轉(zhuǎn)嫁出去；考慮到匯率波動(dòng)因素，出口企業(yè)整體經(jīng)營環(huán)境正面臨越來越大的挑戰(zhàn)。輸入型成本壓力已經(jīng)逐步成為威脅通脹的因素之一。

　　其次，投資動(dòng)能有所減弱。在投資的分項(xiàng)數(shù)據(jù)中，三次產(chǎn)業(yè)的投資增速分別為80.8%、25.9%和25.3%，明顯較去年加快，對一季度投資貢獻(xiàn)最大的來自農(nóng)業(yè)，較去年大幅提高60%以上，投資在一季度的高增長很大程度上來自財(cái)政對農(nóng)業(yè)的投入而非企業(yè)投資動(dòng)能的增長。并且反映企業(yè)投資預(yù)期的兩項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，投資增長并不樂觀。一是央行一季度的企業(yè)家調(diào)查問卷中，企業(yè)固定資產(chǎn)投資景氣指數(shù)比上季度大幅回落4.3個(gè)百分點(diǎn)；統(tǒng)計(jì)局公布的一季度企業(yè)景氣指數(shù)也同樣呈現(xiàn)快速下落的態(tài)勢，較比上季度快速回落7.4點(diǎn)。從數(shù)據(jù)來看，投資沖動(dòng)已經(jīng)有所衰竭，加上出口增速下降，企業(yè)成本壓力增大，通脹威脅不減，經(jīng)濟(jì)面臨較大的減速風(fēng)險(xiǎn)。

　　但從信貸數(shù)據(jù)來看，壓力依然較大。今年一季度人民幣中長期貸款同比增長23.54%，高于2007年4季度和2007年同期增長的23.45%和22.60%，其中一季度末票據(jù)融資減少795億人民幣，占到同比少增貸款891億元的90%。我們認(rèn)為，很可能是商業(yè)銀行主要通過在期末暫時(shí)減少短期貸款和票據(jù)融資的方法來迎合央行指標(biāo)控制要求。這表明銀行依然有較強(qiáng)的放貸沖動(dòng)。

　　從以上幾點(diǎn)來看，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)有減速趨勢，在3月份CPI指數(shù)下降的情況下，短期內(nèi)加息的可能性降低，但銀行放貸沖動(dòng)依然較強(qiáng)，貨幣緊縮力度仍不會(huì)減輕。


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