主題：“玻璃蓋板龍頭”藍(lán)思科技

不知不覺間，第一批90后已步入人生三十歲的節(jié)點。這三十年我國通信技術(shù)快速發(fā)展，經(jīng)歷了從1G的空白到5G謀求領(lǐng)導(dǎo)地位的飛躍。

與此同時，手機的變化也是飛快，基本上每年的新機都要換個花樣。

除了越來越高的內(nèi)在配置之外，手機最顯而易見的改變恐怕要數(shù)屏幕了。自從第一代iPhone問世顛覆手機行業(yè)開始，電容屏取代了之前的電阻屏，屏幕尺寸也是越變越大。

2016年小米MIX開始引領(lǐng)全面屏潮流，帶來全新的視覺體驗和交互競爭。在全面屏追求極致的同時，折疊屏又走進了大家的視野。

當(dāng)然，屏幕的進化并未就此止步。

近日，美國專利局近日發(fā)布了一項關(guān)于蘋果公司環(huán)繞屏的新專利。iPhone概念機曝光，環(huán)繞屏+全玻璃機身，或?qū)⒃俅胃淖兪澜纭?br />
在蘋果產(chǎn)業(yè)鏈上，有一個不容忽視的身影——藍(lán)思科技（300433.SZ），藍(lán)思科技是玻璃蓋板領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，從第一代iPhone就開始為蘋果供貨，而蘋果也一直是藍(lán)思科技的第一大客戶。


背靠蘋果這棵大樹，藍(lán)思科技上市之初曾受到資本市場的熱捧。

如今五年時間如白駒過隙，手機行業(yè)中，蘋果獨霸天下的局面已然不再，在多強競爭的格局下，有蘋果“依賴癥”的藍(lán)思科技，過得還好嗎？

一、玻璃的世界不簡單

（一）主營防護屏

縱觀手機發(fā)展的歷史，有兩個里程碑式的存在：一個是功能機時代的諾基亞，另一個就是智能機時代的iPhone。

2007年，美國蘋果公司發(fā)布首款iPhone智能手機，成功開創(chuàng)了移動互聯(lián)網(wǎng)時代。

顯示屏作為人機交互的界面，在智能化、觸控化的發(fā)展潮流下重要性不言而喻。

同時，無論是手機、平板電腦、筆記本還是電視，都少不了在顯示屏外加一塊防護屏，用于保護觸控模組和顯示屏等免受損傷。

藍(lán)思科技成立于2006年，最初只是玻璃屏幕的“代工者”，隨著生意一天天做起來，目前已成為國內(nèi)蓋板玻璃加工龍頭，客戶包括蘋果、三星、華為、小米、 OPPO、VIVO等國內(nèi)外知名品牌。


2015年，藍(lán)思科技在創(chuàng)業(yè)板上市，因“蘋果供應(yīng)商”、“藍(lán)寶石概念”等多個光環(huán)受到二級市場追捧，創(chuàng)始人周群飛也光榮登上胡潤女富豪榜，成為中國新一屆女首富。


作為蘋果手機面板全球最大供應(yīng)商之一，藍(lán)思科技主營業(yè)務(wù)為視窗防護玻璃的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。盡管近些年也在嘗試向藍(lán)寶石、精密陶瓷等新材料拓展，目前玻璃防護屏依然是公司收入的大頭。

2019年中報顯示，防護玻璃占到了公司銷售總額的85%，其中以手機防護屏為主的中小尺寸視窗防護玻璃（7 英寸以下 ）的比重是70%，大尺寸防護玻璃（7 英寸以上）則主要用在平板電腦上。

（二）生產(chǎn)門檻

視窗防護玻璃，看起來只是一層薄薄的玻璃，但是具有很高的行業(yè)壁壘，重資產(chǎn)投資以及高技術(shù)門檻的行業(yè)屬性，讓很多潛在進入者望而卻步。

眾所周知，蘋果、三星這類的高端品牌對供應(yīng)商審核認(rèn)證極其嚴(yán)格，藍(lán)思科技能成功入圍也是一種實力的體現(xiàn)。

從主要原材料來看，蓋板從亞克力替代成玻璃是過去的一大升級，也讓康寧的“大猩猩”玻璃在電子行業(yè)聲名赫赫，因其抗摔、耐刮的特性廣泛應(yīng)用于帶有平板顯示器件的產(chǎn)品上。


康寧是藍(lán)思科技的主要供應(yīng)商，主要提供加工視窗防護玻璃所需的玻璃基板。要知道，大猩猩玻璃的前身可是具有防彈功能的特種玻璃。

雖然如此，碎屏依然是風(fēng)云君心中不可承受之痛……

除康寧外，上市公司還有部分玻璃基板從旭硝子和電氣硝子采購。

從生產(chǎn)工藝來看，整個生產(chǎn)過程需經(jīng)過幾十道加工及檢測工序，具有高度定制化、加工精度高、工藝難度大等特點。

玻璃具有易變形、易崩邊、易破裂的特點。特別是曲面防護玻璃，加工難度更大，其邊緣厚度較薄，生產(chǎn)過程中不能容忍一丁點的劃傷或破損，同時還要保證玻璃蓋板裝上手機后完美貼合，要求是相當(dāng)高。

生產(chǎn)設(shè)備包括鍍膜機、拋光機、精雕機、CNC、清洗機、濺鍍機、網(wǎng)印機等，某些設(shè)備動輒上千萬，部分設(shè)備甚至還要向設(shè)備供應(yīng)商專門定制。

正因如此，視窗防護屏行業(yè)具有較深的護城河。長期以來，能在市場與藍(lán)思科技爭鋒的也就伯恩光學(xué)、星星科技、比亞迪電子等少數(shù)幾家公司。

不過，隨著5G開啟，手機后蓋去金屬化成為大趨勢，凱盛科技、水晶光電、聯(lián)創(chuàng)電子等多家上市公司紛紛投資3D玻璃產(chǎn)業(yè)，藍(lán)思科技面臨的競爭也將更加激烈。


（三）3D曲面玻璃

近幾年在三星的帶領(lǐng)下，顯示材料由LCD向OLED轉(zhuǎn)變，3D曲面玻璃貼合柔性屏成為手機外觀創(chuàng)新趨勢。

不僅如此，3D曲面玻璃也逐漸取代金屬機殼作為手機后蓋板的主材質(zhì)，“雙3D玻璃”成為了諸多高端旗艦機種的主流配置。

金屬外殼的一大缺點是電學(xué)屏蔽，而玻璃在這方面具有先天優(yōu)勢。選擇使用玻璃后蓋能夠更好的減少金屬對信號的干擾。

在無線充電以及5G商用的潮流下，玻璃后蓋成為主流解決方案。

藍(lán)思科技是業(yè)內(nèi)最早研究3D玻璃的企業(yè)之一，擁有自主研發(fā)的3D熱彎成型技術(shù)和3D熱熔成型技術(shù)，在技術(shù)和生產(chǎn)規(guī)模上具有明顯優(yōu)勢。

手機屏幕從2D、2.5D到3D，除了熱彎、拋光、絲印設(shè)備不同外，工藝難度也是逐步增加。2.5D是在2D玻璃的邊緣進行直面拋光，不需要用到熱彎機，而3D需要在玻璃彎曲以后進行曲面拋光和絲印，難度顯而易見。


2015年，公司耗資16.24億元投建3D 曲面玻璃生產(chǎn)項目。項目建成達產(chǎn)后，具備年產(chǎn)3D曲面玻璃2,700萬片的能力。其中，對3D曲面玻璃的投資有很大一部分就用在這些設(shè)備采購上。

隨著5G信號的全面鋪開，藍(lán)思科技已成為諸多5G新產(chǎn)品3D玻璃的主要供應(yīng)商。

（四）來自折疊屏的挑戰(zhàn)

本想在3D玻璃的世界大干一場，誰能想到折疊屏又騰空出世？

2019 年開啟折疊屏手機的商用元年，三星和華為紛紛發(fā)布自家的第一代折疊屏手機。

折疊屏的蓋板材料屬于高壁壘高價值量環(huán)節(jié)，第一代產(chǎn)品柔性蓋板材料主要采用透明聚酰亞胺薄膜（Colorless PI），在面板架構(gòu)中舍棄了玻璃。

CPI被稱為“黃金薄膜”，價格比黃金貴三倍，具有高耐熱、高可靠、耐撓曲等特性，不過手感和安全性都相對較差。

很多用戶反映折疊屏手機塑料感比較強就是這個原因。


2020年2月24日，華為在線上面向全球發(fā)布其全新5G折疊屏手機HUAWEI Mate Xs，所搭載的整塊顯示屏使用了雙層航天級聚酰亞胺柔性材質(zhì)，并沒有采用傳說中的超薄玻璃。

而僅僅在此前幾日，三星顯示宣布首次實現(xiàn)折疊屏用超薄柔性玻璃UTG（Ultra Thin Glass）蓋板的量產(chǎn)和商用。UTG具有可折疊、柔韌性好的特點，并具有光滑手感和良好均勻度，將取代透明聚酰亞胺CPI成為折疊屏蓋板材質(zhì)。

除折疊屏手機外，超薄柔性玻璃未來還可用在各類可折疊設(shè)備上。在智能手機市場趨向飽和的情況下，若是能取得柔性屏技術(shù)的突破，很可能會給消費類電子產(chǎn)品帶來新的發(fā)展前景。

在折疊屏的熱潮下，藍(lán)思科技表示會謹(jǐn)慎看待折疊屏。目前公司未進行大規(guī)模投資。

折疊屏手機確實存在技術(shù)成熟度有待完善、出貨量有限的問題，但是任何做法都有兩面性。

藍(lán)思科技此舉到底是謹(jǐn)慎投資，還是會錯失新的發(fā)展機遇，有待時間證明。

二、大客戶依賴

（一）客戶集中度高

視窗防護玻璃具有高度定制化的特點，每款產(chǎn)品只能用于特定客戶指定機型的終端產(chǎn)品。公司需要根據(jù)每一個型號手機、平板電腦等下游終端產(chǎn)品的具體要求進行快速研發(fā)設(shè)計，生產(chǎn)方式一般采用“以銷定產(chǎn)”。

同時，為了保證產(chǎn)品的信息保密和品質(zhì)，企業(yè)在通過嚴(yán)格的供應(yīng)商認(rèn)證后，一般會和品牌廠商保持穩(wěn)定的合作關(guān)系。而全球市場上消費電子產(chǎn)品的品牌集中度較高，主要在國際知名品牌廠商手里，這就決定了業(yè)內(nèi)公司客戶集中度普遍較高。

而藍(lán)思科技的客戶集中度不是一般的高。


作為藍(lán)思科技的第一大客戶，蘋果的采購額一度占到了公司總銷售額的一半以上；雖然藍(lán)思科技上市后努力去蘋果化，但是想要取得新的大額訂單并不是那么容易的事。

近年財報顯示，藍(lán)思科技前五大客戶的銷售額占比長期在75%以上。特別是第一大客戶，對公司營業(yè)收入的貢獻就超過了45%（除2016年）。

雖然公司未公布大客戶名單，但是從產(chǎn)業(yè)鏈普遍穩(wěn)定的合作關(guān)系來看，藍(lán)思科技的第一大客戶很大可能仍然是蘋果公司。

（二）收入捆綁

曾經(jīng)蘋果手機的火爆程度人盡皆知，盈利能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了包括三星在內(nèi)的競爭對手。能夠穩(wěn)定地為蘋果供貨，無論對業(yè)績還是股價都是利好。

當(dāng)然，這僅限于蘋果所向披靡的時候。

根據(jù)權(quán)威機構(gòu)IDC的信息，2019年是全球智能手機出貨量下降的第三個年頭。蘋果被華為反超，位居第三，市場占有率僅為13.9%，比上年下降了8.5個百分點。


值得注意的是，國產(chǎn)手機的表現(xiàn)可圈可點，在全球前五大智能手機廠商中占據(jù)三席，2019年華為、小米、OPPO三者的市場份額合計占到了全球的35%。

手機出貨量與公司的產(chǎn)品銷量緊密相關(guān)。每部智能手機至少需要一塊視窗防護屏，考慮到觸摸屏生產(chǎn)過程中的貼合損耗、維修備貨以及玻璃后蓋的推廣使用等因素，視窗防護屏與智能手機出貨量的數(shù)量比例大于 1： 1。

從藍(lán)思科技的客戶集中度可以看出，公司的業(yè)績與大客戶緊密捆綁在一起。

2016年，iPhone銷量創(chuàng)其推出以來的首次下降，全年銷量2.16億部，比上年下降了4.33%（數(shù)據(jù)來源：Gartner）。

也正是在2016年，藍(lán)思科技遭蘋果大規(guī)?？硢危少忣~比上年減少25億元。受此影響，公司銷售收入嚴(yán)重下滑，比上年減少了20億元，同比下降了11.56%。

除了蘋果銷售承壓的原因外，蘋果與供應(yīng)商之間的博弈也是十分復(fù)雜，既希望供應(yīng)商保持穩(wěn)定，又不希望一家獨大。因而，在與藍(lán)思科技保持合作關(guān)系的同時，又將部分訂單分給其競爭對手——伯恩光學(xué)，并扶持其他的玻璃面板制造商。

對最大的“金主”蘋果，藍(lán)思科技顯然并沒有太多討價還價的能力。

（三）逐步轉(zhuǎn)內(nèi)銷

藍(lán)思科技是伴隨著蘋果成長的，蘋果訂單對公司營收中占據(jù)十分重要的地位。

不管是蘋果產(chǎn)業(yè)鏈紅利逐步退潮，還是想有意擺脫對蘋果的依賴，公司在上市后就開始逐步采取去蘋果化舉措，針對客戶結(jié)構(gòu)進行相應(yīng)的調(diào)整，聚焦國內(nèi)業(yè)務(wù)。

出口對藍(lán)思科技的銷售曾經(jīng)具有主導(dǎo)地位，外銷比例一度高達90%以上。2016年以來，藍(lán)思科技國內(nèi)銷售的比重逐步上升，2019年上半年內(nèi)銷比例首次超過外銷，已經(jīng)占到了55%。

與蘋果手機市場份額持續(xù)萎縮態(tài)勢相對的是，國產(chǎn)手機強勢崛起，不斷沖擊原本由蘋果、三星占據(jù)的中高端手機市場。

不過，銷量高不等于利潤高。蘋果的利潤率一直遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其競爭對手，三星的利潤率也是比國產(chǎn)機要高出很大一截，這也就造成公司內(nèi)銷和外銷的毛利率存在巨大差異。

盡管這兩年外銷的毛利率不斷下滑，2019年上半年降至23%，但外銷依然比內(nèi)銷毛利率高出9個百分點。

（四）跟風(fēng)藍(lán)寶石

2013年，蘋果公司投資藍(lán)寶石廠商GTAT，市場普遍預(yù)期iPhone 6將采用藍(lán)寶石屏幕，大批中國廠商也聞風(fēng)而動，斥巨資投入藍(lán)寶石行業(yè)。

然而，蘋果最終并沒有采用藍(lán)寶石外屏，只有手機鏡頭和Apple Watch采用了藍(lán)寶石材料。

這讓藍(lán)寶石廠商們很受傷，GTAT隨即就申請破產(chǎn)，哭著退場了。

藍(lán)思科技也是跟風(fēng)者之一。

盡管iPhone 6在2014年已經(jīng)爽約藍(lán)寶石，公司還是在2015年申請非公開發(fā)行股票以投建藍(lán)寶石項目，理由之一依然是預(yù)期部分品牌智能手機會采用藍(lán)寶石作為蓋板材料。


藍(lán)寶石項目總投資近40億元，使用募集資金21億元。實際上，在“印股票”之前，該項目已經(jīng)完成了一半，募資的錢全部用于置換預(yù)先投入的資金。

不過，該項目并不是生產(chǎn)藍(lán)寶石手機蓋板。

按照項目可行性分析報告的說法，達產(chǎn)后將具備年產(chǎn)30,000萬片藍(lán)寶石攝像頭保護鏡片、24,000萬片指紋識別保護鏡片和3,000萬片智能穿戴設(shè)備防護屏的能力。

2018年年中藍(lán)寶石項目投產(chǎn)，半年時間帶來了3億元的收入。

當(dāng)然，在技術(shù)變革日新月異的當(dāng)下，藍(lán)寶石能否帶來持久的增長和盈利，有待進一步驗證。

三、業(yè)績隱憂

（一）擴產(chǎn)后遺癥

藍(lán)思科技在上市之后的投資非常積極。

在2015年IPO募資15億元建設(shè)觸控功能玻璃面板之后，緊接著就在2016年搞起了定向增發(fā)方式，募資31億元（不含發(fā)行費用），投建藍(lán)寶石項目和3D曲面玻璃項目。


2017年又發(fā)行了48億元的可轉(zhuǎn)債。

“藍(lán)思轉(zhuǎn)債”募集資金的48億元分別投向以下兩個項目：

一是消費電子產(chǎn)品外觀防護玻璃建設(shè)項目，總投資47.60億元，其中以募集資金投入34億元?？赡戤a(chǎn)1.5億片消費電子產(chǎn)品外觀防護玻璃（含視窗防護玻璃和玻璃背板/外觀件），主要滿足客戶在雙玻璃方案下新增的產(chǎn)能需求。

二，視窗防護玻璃建設(shè)項目，總投資17.60億元，其中以募集資金投入14億元。實施主體為東莞藍(lán)思。項目達產(chǎn)后，將新增產(chǎn)能2.5D視窗防護玻璃5,000萬片/年、 3D視窗防護玻璃2,000萬片/年。

這兩個項目共耗65億元的巨資，項目募資不足缺口由自有資金支出。

1、固定資產(chǎn)高企

藍(lán)思科技從2015年到2017年間開足馬力建生產(chǎn)線，一個最直觀的體現(xiàn)就是固定資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)攀升。

2017年末，公司的固定資產(chǎn)就比上市時增加了一倍。至2019年三季末，固定資產(chǎn)期末余額高達238億元。

由于其他主要資產(chǎn)例如往來款項、貨幣資金、無形資產(chǎn)大體上保持同步增長，固定資產(chǎn)在總資產(chǎn)中所占的比重基本在50%左右徘徊。


2、存貨減值

產(chǎn)能大幅擴張是把雙刃劍，如果產(chǎn)品供過于求，積壓的產(chǎn)品很可能會被淘汰、報廢，導(dǎo)致存貨減值。

藍(lán)思科技2018年存貨跌價損失高達6.72億元，嚴(yán)重侵蝕利潤，成為當(dāng)年業(yè)績下滑的重要因素。

3、償債壓力大

藍(lán)思科技在2016-2017年投建的四個項目，除了定增和可轉(zhuǎn)債募集的資金外，還有三十多億的資金缺口需要自籌解決。

這當(dāng)然就少不了要去借錢：2017年和2018年是藍(lán)思科技大幅舉債的兩年。

2018年末，公司有息負(fù)債合計162億元，較2016年末飆升了3.5倍。

值得注意的是，公司的短期償債壓力巨大，2019年三季末短期有息負(fù)債余額高達116億元，與此同時，公司的貨幣資金僅有56億元，可快速變現(xiàn)的金融資產(chǎn)為0。


長期有息負(fù)債方面，雖然“藍(lán)思轉(zhuǎn)債”在2019年末因股價持續(xù)上升原因觸發(fā)有條件贖回條款，但是由于絕大部分可轉(zhuǎn)債進行了債轉(zhuǎn)股，贖回金額只有2,707萬，僅占發(fā)行總額的 0.56%，對公司財務(wù)和現(xiàn)金流的影響并不大。

“藍(lán)思轉(zhuǎn)債”自2020年2月19日起從深交所摘牌，債轉(zhuǎn)股讓藍(lán)思科技輕松不少。

盡管如此，公司的短期償債壓力仍應(yīng)值得關(guān)注。


4、現(xiàn)金流

公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金流并不差，但是在巨額投資的情況下就有點捉襟見肘了。


（二）盈利下滑

除了2016年第一大客戶削減訂單導(dǎo)致收入銳減外，藍(lán)思科技這些年在擴產(chǎn)增效的同時，營業(yè)收入總體上處于持續(xù)增長狀態(tài)。

2019年前三季度，營業(yè)收入超200億元。

然而，這兩年在營業(yè)收入不斷創(chuàng)新高的同時，公司的盈利不增反降：2018年公司的凈利潤僅為6億元，而扣非后凈利潤虧損4億元。

2019年前三季度凈利潤有所回升，但與2017年的盈利水平相比仍然遜色不少。


藍(lán)思科技2018年盈利大幅下滑的原因主要有三個：

一是外銷毛利率下滑，比2017年下降了4.41個百分點；

二是資產(chǎn)減值損失激增至8.33億元，主要由大幅計提存貨跌價準(zhǔn)備導(dǎo)致；

三是在有息負(fù)債高企的情況下，財務(wù)費用飆升，一年的財務(wù)費用就有6億元。

另外，政府補助對公司盈利水平的影響不可忽視。2018年一年，政府對藍(lán)思科技的補助就高達5.76億元。

若非如此，公司的業(yè)績恐怕更令投資者失望了。

大額資產(chǎn)減值損失以及政府補助，則是2018年扣非后凈利潤與凈利潤差異形成的重要原因。

結(jié)論

作為國內(nèi)玻璃蓋板的龍頭企業(yè)，藍(lán)思科技的產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于智能手機、平板電腦、智能穿戴設(shè)備等終端領(lǐng)域，并與蘋果、三星、華為、小米、OPPO、vivo、特斯拉、亞馬遜等一眾海內(nèi)外知名品牌建立了合作關(guān)系。

藍(lán)思科技的業(yè)績深度捆綁蘋果，在蘋果一枝獨秀的時候，公司曾享受了不少“蘋果產(chǎn)業(yè)鏈”紅利。隨著蘋果市場份額不斷萎縮，公司的收入也變得不穩(wěn)定。

雖然公司也意識到了手機行業(yè)大形勢的變化，逐步將重心轉(zhuǎn)向內(nèi)銷，但從目前的結(jié)果來看，收入依然難以與大客戶解綁。

另外，前幾年公司大幅增資擴產(chǎn)，投建3D玻璃、藍(lán)寶石、外觀件等項目耗資巨大，在創(chuàng)建巨大產(chǎn)能的同時，也讓公司債務(wù)壓力倍增。

隨著5G商用的加速布局，玻璃取代金屬后蓋將成為主流趨勢，藍(lán)思科技3D曲面玻璃的生產(chǎn)能力有望進一步發(fā)揮。

當(dāng)然，來自柔性屏、新材料的挑戰(zhàn)依舊不可小覷。

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