主題：碧水源(300070)：業(yè)績符合預期 環(huán)保龍頭再起航

碧水源(9.860, -0.50, -4.83%)(300070)：業(yè)績符合預期 環(huán)保龍頭再起航 來源：華泰證券(18.550, -1.27, -6.41%)股份有限公司

業(yè)績符合預期，維持“買入”評級

根據(jù)公司業(yè)績快報，2019 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤127.1/13.9 億元，同比+10.4%/+11.9%，歸母凈利潤處于1 月20 日業(yè)績預告13.1-14.3億元區(qū)間中值，符合市場及我們預期。根據(jù)3Q19/4Q19 公司業(yè)績持續(xù)回暖，我們判斷已走出因行業(yè)融資困難導致的經(jīng)營環(huán)境惡化狀態(tài)，環(huán)保龍頭再起航。我們預計本次疫情對公司影響有限，1Q20 依然有可觀增長，預計19-21年歸母凈利潤為13.9/17.0/20.6 億元（前值13.8/15.9/19.4），參考可比公司2020 年平均P/E17x，考慮公司作為膜技術水處理龍頭應享適當溢價，給予公司21-23x P/E，對應目標價11.31-12.38 元，維持“買入”評級。

4Q19 業(yè)績拐點邏輯驗證， 2019 年業(yè)績承諾圓滿完成4Q19 公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤56.0/10.3 億元，同比+2.5%/+53.6%，繼公司2Q19 扭轉收入負增速、3Q19 扭轉凈利潤負增速后，4Q19 業(yè)績保持強勁增長，拐點邏輯得到驗證。公司于2019 年5 月6 日公告，公司與中國城鄉(xiāng)簽署了股權轉讓協(xié)議，協(xié)議中4 名股東承諾碧水源19-21 年歸母凈利潤增速不低于10%/15%/20%，本次業(yè)績快報中2019 年歸母凈利潤增速11.9%，圓滿完成第一年業(yè)績承諾。2H19 公司業(yè)務結構優(yōu)化、不斷加強運營資金管理，隨著項目推進加快，項目融資穩(wěn)中向好，我們判斷公司已走出因行業(yè)融資困難導致的經(jīng)營環(huán)境惡化狀態(tài)，業(yè)績有望得到全面增長。

中交協(xié)同效應已現(xiàn)，股權激勵雙輪驅動

公司于2019 年10 月9 日公告，與中國城鄉(xiāng)、中交第三公路工程局等公司，以聯(lián)合體方式中標“哈爾濱市城鎮(zhèn)污水處理項目”，6 個子項目均采用公司MBR 膜法水處理工藝，設計水量共計27.5 萬噸/日，合作期內(nèi)污水處理服務費收入總額約51.34 億元。該聯(lián)合體中標充分體現(xiàn)中交入股的協(xié)同效應，我們預計公司有望依靠中交集團獲得更多訂單，幫助公司業(yè)績持續(xù)回溫。


同時2019 年6 月公司授予9 名核心高管2000 萬份股票期權（總股本的0.63%，授予價4.64 元/股）做股權激勵，綁定核心層與公司利益，助推公司管理效率提升，經(jīng)營結構優(yōu)化。

目標價11.31-12.38 元，維持“買入”評級

根據(jù)3Q19/4Q19 公司業(yè)績持續(xù)回暖，我們判斷公司已走出因行業(yè)融資困難導致的經(jīng)營環(huán)境惡化狀態(tài)，環(huán)保龍頭再起航。公司稱春節(jié)期間運營類項目正常運轉，且積極組織工程項目復工趕工，我們判斷本次疫情對公司影響有限，預計1Q20 依然有可觀增長。考慮到中交入股協(xié)同效應持續(xù)釋放，疊加管理層股權激勵優(yōu)化管理，我們上調(diào)20-21 年業(yè)績預測，預計19-21年歸母凈利潤為13.9/17.0/20.6 億元（前值13.8/15.9/19.4），參考可比公司2020 年平均P/E17x，考慮公司作為膜技術水處理龍頭應享適當溢價，給予公司21-23x P/E，對應目標價11.31-12.38 元，維持“買入”評級。

風險提示：現(xiàn)金流狀況惡化，核心團隊流失等

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