主題：碧水源(300070)：業(yè)績(jī)符合預(yù)期 環(huán)保龍頭再起航

碧水源(9.860, -0.50, -4.83%)(300070)：業(yè)績(jī)符合預(yù)期 環(huán)保龍頭再起航 來(lái)源：華泰證券(18.550, -1.27, -6.41%)股份有限公司

業(yè)績(jī)符合預(yù)期，維持“買入”評(píng)級(jí)

根據(jù)公司業(yè)績(jī)快報(bào)，2019 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)127.1/13.9 億元，同比+10.4%/+11.9%，歸母凈利潤(rùn)處于1 月20 日業(yè)績(jī)預(yù)告13.1-14.3億元區(qū)間中值，符合市場(chǎng)及我們預(yù)期。根據(jù)3Q19/4Q19 公司業(yè)績(jī)持續(xù)回暖，我們判斷已走出因行業(yè)融資困難導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化狀態(tài)，環(huán)保龍頭再起航。我們預(yù)計(jì)本次疫情對(duì)公司影響有限，1Q20 依然有可觀增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)19-21年歸母凈利潤(rùn)為13.9/17.0/20.6 億元（前值13.8/15.9/19.4），參考可比公司2020 年平均P/E17x，考慮公司作為膜技術(shù)水處理龍頭應(yīng)享適當(dāng)溢價(jià)，給予公司21-23x P/E，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)11.31-12.38 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

4Q19 業(yè)績(jī)拐點(diǎn)邏輯驗(yàn)證， 2019 年業(yè)績(jī)承諾圓滿完成4Q19 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)56.0/10.3 億元，同比+2.5%/+53.6%，繼公司2Q19 扭轉(zhuǎn)收入負(fù)增速、3Q19 扭轉(zhuǎn)凈利潤(rùn)負(fù)增速后，4Q19 業(yè)績(jī)保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，拐點(diǎn)邏輯得到驗(yàn)證。公司于2019 年5 月6 日公告，公司與中國(guó)城鄉(xiāng)簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，協(xié)議中4 名股東承諾碧水源19-21 年歸母凈利潤(rùn)增速不低于10%/15%/20%，本次業(yè)績(jī)快報(bào)中2019 年歸母凈利潤(rùn)增速11.9%，圓滿完成第一年業(yè)績(jī)承諾。2H19 公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、不斷加強(qiáng)運(yùn)營(yíng)資金管理，隨著項(xiàng)目推進(jìn)加快，項(xiàng)目融資穩(wěn)中向好，我們判斷公司已走出因行業(yè)融資困難導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化狀態(tài)，業(yè)績(jī)有望得到全面增長(zhǎng)。

中交協(xié)同效應(yīng)已現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)雙輪驅(qū)動(dòng)

公司于2019 年10 月9 日公告，與中國(guó)城鄉(xiāng)、中交第三公路工程局等公司，以聯(lián)合體方式中標(biāo)“哈爾濱市城鎮(zhèn)污水處理項(xiàng)目”，6 個(gè)子項(xiàng)目均采用公司MBR 膜法水處理工藝，設(shè)計(jì)水量共計(jì)27.5 萬(wàn)噸/日，合作期內(nèi)污水處理服務(wù)費(fèi)收入總額約51.34 億元。該聯(lián)合體中標(biāo)充分體現(xiàn)中交入股的協(xié)同效應(yīng)，我們預(yù)計(jì)公司有望依靠中交集團(tuán)獲得更多訂單，幫助公司業(yè)績(jī)持續(xù)回溫。


同時(shí)2019 年6 月公司授予9 名核心高管2000 萬(wàn)份股票期權(quán)（總股本的0.63%，授予價(jià)4.64 元/股）做股權(quán)激勵(lì)，綁定核心層與公司利益，助推公司管理效率提升，經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

目標(biāo)價(jià)11.31-12.38 元，維持“買入”評(píng)級(jí)

根據(jù)3Q19/4Q19 公司業(yè)績(jī)持續(xù)回暖，我們判斷公司已走出因行業(yè)融資困難導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化狀態(tài)，環(huán)保龍頭再起航。公司稱春節(jié)期間運(yùn)營(yíng)類項(xiàng)目正常運(yùn)轉(zhuǎn)，且積極組織工程項(xiàng)目復(fù)工趕工，我們判斷本次疫情對(duì)公司影響有限，預(yù)計(jì)1Q20 依然有可觀增長(zhǎng)?？紤]到中交入股協(xié)同效應(yīng)持續(xù)釋放，疊加管理層股權(quán)激勵(lì)優(yōu)化管理，我們上調(diào)20-21 年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)19-21年歸母凈利潤(rùn)為13.9/17.0/20.6 億元（前值13.8/15.9/19.4），參考可比公司2020 年平均P/E17x，考慮公司作為膜技術(shù)水處理龍頭應(yīng)享適當(dāng)溢價(jià)，給予公司21-23x P/E，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)11.31-12.38 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：現(xiàn)金流狀況惡化，核心團(tuán)隊(duì)流失等

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