主題：萬科A:竣工大增、業(yè)績確定性達(dá)歷史高點(diǎn)

【研究報告內(nèi)容摘要】

公司收入和利潤持續(xù)較快增長,符合預(yù)期。公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入483.7億元,同比增長56.9%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤11.2億元,同比增長25.2%。其中,房地產(chǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)結(jié)算面積310.8萬平方米,同比增長88.2%;實(shí)現(xiàn)結(jié)算收入455.9億元,同比增長64.0%。收入增速高于歸母凈利潤增速的主要原因是合作項(xiàng)目的增加導(dǎo)致公司少數(shù)股東損益同比增長135.9%至20.9億。公司利潤率較2018Q1進(jìn)一步提高,毛利率和凈利率分別為35.0%和0.7%,同比分別增加0.86和0.87個百分點(diǎn);三費(fèi)費(fèi)率下降2.4pct至12.3%,主因管理費(fèi)用率(含研發(fā)費(fèi)用)下降1.5pct至5.7%。

銷售略有下行、土儲區(qū)位優(yōu)越。公司2019Q1實(shí)現(xiàn)合同銷售面積924.8萬平方米,合同銷售金額1494.4億元,同比分別下降11.8%和3.1%。銷售下行因1月銷售增速-28.1%有所拖累,2月和3月銷售有所提速,分別為21.3%和13.2%。公司土儲補(bǔ)充意愿較積極,一季度新增加開發(fā)項(xiàng)目19個,總規(guī)劃建筑面積598.5萬平方米,權(quán)益規(guī)劃建筑面積437.2萬平方米,一季度萬科支付地價款305.3億,拿地建面\/銷售面積為64.7%,拿地價格\/銷售價格46.5%。公司在建項(xiàng)目總建筑面積約9790.8萬平方米,權(quán)益建筑面積約5851.6萬平方米;規(guī)劃中項(xiàng)目總建筑面積約5536.0萬平方米,權(quán)益建筑面積約3393.4萬平方米。按建筑面積計算,規(guī)劃和在建項(xiàng)目總建筑面積約1.5億平,權(quán)益比例約為60%。其中逾70%位于一二線城市。

業(yè)績保障性達(dá)到歷史高點(diǎn),2019年盈利能力有望再攀高峰。公司結(jié)算周期為18-24個月,2019年結(jié)算項(xiàng)目對應(yīng)2017年銷售的高質(zhì)量項(xiàng)目?？晒┐Y(jié)算量充裕:2019Q1公司合并報表范圍內(nèi)有4042.8萬平方米已售資源未竣工結(jié)算,較2018年底增加332.6萬平方米;合同金額為5863.5億元,較2018年底增加556.4億元,環(huán)比分別增長9.0%和10.5%。2019年預(yù)計竣工3076.6萬平,同比增長11.6%。從已售未結(jié)金額\/營收的角度看,公司2018年達(dá)到1.97倍的水平,歷史最高。結(jié)算價格彈性較大:2018已售未結(jié)均價1.43萬\/平米,而2018年結(jié)算均價僅1.18萬\/平米,預(yù)計2019年結(jié)算毛利率有望進(jìn)一步提升。

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竣工增長較快、凈負(fù)債率略有提升仍處低位。公司持有貨幣資金1432.2億元,遠(yuǎn)高于短期借款和一年內(nèi)到期有息負(fù)債總和703.0億元;凈負(fù)債率44.8%,較2018年末提升13.9pct,繼續(xù)保持行業(yè)低位。本集團(tuán)新開工面積1019.4萬平方米,同比下降9.8%,占全年開工計劃的28.2%(2018年同期為31.9%);竣工面積222.8萬平方米,同比增長44.2%,占全年竣工計劃的7.2%(2018年同期為5.9%)。

維持增持評級,上調(diào)盈利預(yù)測。公司提出地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入白銀時代,行業(yè)集中度提升持續(xù)的背景下,我們看好公司是市場最能抓住結(jié)構(gòu)性機(jī)會的房企。在房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)和各項(xiàng)新業(yè)務(wù)均是行業(yè)領(lǐng)軍者,基本盤穩(wěn)固。而極致深耕戰(zhàn)略使得公司仍有大量潛在市場值得挖掘,增長機(jī)會多于其余同檔次房企。房地產(chǎn)核心主業(yè)未來業(yè)績確定性達(dá)到歷史最高水平,2019年結(jié)算毛利率有望再攀高峰。我們略微上調(diào)公司2019-2021年歸母凈利潤為411.9\/482.1\/563.1億元(原預(yù)計為408.6\/481.2\/561.9億元),同比增速為22.0%\/17.1%\/16.8%。當(dāng)前價格對應(yīng)的PE為7.9X、6.8X、5.8X。

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