主題：萬科A：銷售回升投資謹慎 未來業(yè)績保障性強

營收高增毛利持續(xù)攀升,已售未結(jié)充足保障業(yè)績。2019年1-3月公司實現(xiàn)營業(yè)收入483.7億元,同比增長56.9%;實現(xiàn)歸母凈利潤11.2億元,同比增長25.2%;結(jié)轉(zhuǎn)毛利率和凈利率分別為35.0%和2.3%,分別較上年同期提高0.8和下降0.6個百分點。一季報營收增速高于凈利潤增速主要源于:1)謹慎判斷市場風(fēng)險,計提應(yīng)收賬款減值4.2億元,同比增長237.4%;2)結(jié)算金額權(quán)益占比降低,少數(shù)股東權(quán)益激增至65%,我們認為在未來幾個季度將會平緩;3)利息支出增加導(dǎo)致財務(wù)費用增長77.1%至18.4億元。前3月公司實現(xiàn)結(jié)算收入455.9億元,同比上升64.0%;由于銷售規(guī)模高于結(jié)算規(guī)模,已售未結(jié)金額達5,863.5億元,較18年底增加556.4億元,覆蓋18年結(jié)算金額2.06倍,充分保障未來業(yè)績增長。

銷售4月回暖,投資策略穩(wěn)健謹慎。2019年1-4月公司銷售金額2,096.1億,同比均增長6.9%,銷售面積1,294.8萬方;其中4月單月銷售額同比大增43.6%至601.7億元,受益于一二線回暖及推盤增加;1-4月公司獲取新項目27個,總規(guī)劃建面937.8萬方,同比下降31.5%,聚焦于一二線城市,投資相對謹慎。

竣工積極帶動結(jié)算提速,可售貨值充足。公司1-3月累計新開工面積1,019.4萬方,同比下降9.8%,開工速度放緩;累計竣工面積222.8萬方,同比增長44.2%,占全年竣工計劃7.2%(18年為5.9%),竣工提速,預(yù)計19年結(jié)算速度將同步上升。公司在建及規(guī)劃項目總建面約1.52億方,滿足2-3年開發(fā)需求,充分保障未來可售。

負債率保持低位,融資成本優(yōu)勢突出。報告期末公司凈負債率44.8%,資產(chǎn)負債率84.8%,均處行業(yè)低位。截至3月底,公司持有貨幣資金1,432.2億元,遠高于短期借款和一年內(nèi)到期有息負債總和人民幣703.0億元。有息負債中,71.8%為長期負債。公司2、3月先后發(fā)行20億5年租賃專項債、6億美元5.25年中票,利率分別為3.65%及4.2%,融資成本優(yōu)勢突出。

估值

根據(jù)公司銷售及投資情況,調(diào)整盈利預(yù)測,預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為3.61/4.04/5.05元(原預(yù)測為4.01/5.28/-元),對應(yīng)19年P(guān)E7.6倍,維持買入評級。

評級面臨的主要風(fēng)險

房地產(chǎn)行業(yè)銷售大幅下滑,融資超預(yù)期。

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