主題：碧水源曾經(jīng)的創(chuàng)業(yè)板白馬股發(fā)生了什么

開年就是重磅。曾經(jīng)市值700億，當(dāng)前市值253億，凈利潤25.91億的創(chuàng)業(yè)板第一白馬股，京城環(huán)保龍頭碧水源(7.680, -0.09, -1.16%)（300070.SZ）2019年1月12日也公告要賣殼了。四川國資以當(dāng)前市價(jià)抄底接盤。

　　2018年以來A股易主的公司數(shù)以百計(jì)，但市值和利潤達(dá)到碧水源這種量級(jí)的，還真沒有。

　　一個(gè)基本面看起來如此健康的公司為什么要賣殼？這家公司和它的掌門人這些年經(jīng)歷了什么？

　　創(chuàng)業(yè)：“中華不碧水 吾輩誓不休”

　　碧水源掌門人文劍平1962年生于湖南，文革后第一批大學(xué)生。1987年，25歲的文劍平從中南林業(yè)科技大學(xué)碩士畢業(yè)后進(jìn)入中科院生態(tài)環(huán)境中心當(dāng)助理研究員，從事基礎(chǔ)研究工作。

　　1989年，27歲的文劍平進(jìn)入科委系統(tǒng)，時(shí)任科委社會(huì)發(fā)展司生態(tài)環(huán)境處副處長，是科委系統(tǒng)內(nèi)最年輕的副處長。

　　之后5年文劍平在科委系統(tǒng)的發(fā)展一帆風(fēng)順，一路做到國家科委中國國際科學(xué)中心副主任、總工程師兼中國廢水資源化研究中心常務(wù)副主任。

　　按理說在仕途上一直走下去，做到更高級(jí)別的科技官員幾乎是沒有懸念的。但就是在科委這段時(shí)間，文劍平的想法變了。

　　在廢水資源化研究中心工作的經(jīng)歷讓他也對(duì)中國水污染的現(xiàn)狀充滿了焦慮。而身在科研體制內(nèi)他也看到了科研成果轉(zhuǎn)化的無限商機(jī)。

　　“中華不碧水，吾輩誓不休”

　　他決定開辦一家企業(yè)解決中國水污染問題。

　　當(dāng)時(shí)水污染治理最先進(jìn)的技術(shù)在澳大利亞。為了掌握相關(guān)技術(shù)，1997年，文劍平毅然辭去公職進(jìn)入澳大利亞新南威爾士大學(xué)攻讀市政水資源管理專業(yè)博士。

　　2000年悉尼奧運(yùn)會(huì)首次采用了膜處理技術(shù)，實(shí)現(xiàn)了水資源的循環(huán)利用，這成為該屆奧運(yùn)會(huì)的成就之一。身在澳大利亞的文劍平對(duì)悉尼奧運(yùn)會(huì)的水資源循環(huán)利用項(xiàng)目進(jìn)行了細(xì)致考察。掌握了關(guān)于膜處理的許多細(xì)節(jié)資料。

　　2001年，文劍平學(xué)成歸國。他拉著何愿平等幾個(gè)曾在科技部工作的老朋友結(jié)成創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，創(chuàng)立了碧水源公司。

　　發(fā)展：“技術(shù)是碧水源的靈魂”

　　文劍平曾言：“我是做技術(shù)出身，曾經(jīng)是，至今還是技術(shù)產(chǎn)業(yè)的堅(jiān)定踐行者，創(chuàng)新就像我與生俱來的基因。”碧水源自成立時(shí)就高舉高打瞄準(zhǔn)了最高端的膜技術(shù)。

　　膜在環(huán)保行業(yè)是一個(gè)特點(diǎn)極為鮮明的工藝，因?yàn)樗哂泻軓?qiáng)的兩面性，一面是極好的效果，出水穩(wěn)定、排放標(biāo)準(zhǔn)高；另一面是價(jià)格很高，讓大型項(xiàng)目望而卻步。

　　通過技術(shù)攻關(guān)迅速在一系列關(guān)鍵技術(shù)上取得了突破：微濾膜（MF）、超濾膜（UF）、超低壓選擇性納濾膜（DF）和反滲透膜（RO）盡數(shù)拿下。與此同時(shí)碧水源還打通MBR領(lǐng)域的全產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)了一條龍服務(wù)。

　　碧水源通過技術(shù)研發(fā)極大的改善了膜產(chǎn)品的性價(jià)比，實(shí)現(xiàn)了對(duì)國際MBR巨頭美國GE的逆襲。

　　技術(shù)上的突破帶來了公司業(yè)績的突飛猛進(jìn)，2007-2009年，歸母凈利潤分別達(dá)到了7000萬、7400萬、1.07億。

　　2009年公司向證監(jiān)會(huì)遞交了上市申請(qǐng)文件。2010年，公司股票在創(chuàng)業(yè)板公開發(fā)行上市。代碼300070。

　　上市首日，碧水源股價(jià)達(dá)到156元，高出發(fā)行價(jià)127%，榮登滬深兩市“第一高價(jià)股”寶座，成為了兩市第15只“百元股”。上市單日公司市值沖至223億，文劍平本人也以53.11億元的身價(jià)成為當(dāng)年創(chuàng)業(yè)板首富，一時(shí)風(fēng)光無二。

　　轉(zhuǎn)折：委身“高富帥”引來賣身禍

　　碧水源雖然發(fā)展的順風(fēng)順?biāo)?，但畢竟屬于環(huán)保配套設(shè)備供應(yīng)商，訂單量一直受制于下游施工商。為了做大做強(qiáng)，碧水源決定向下游發(fā)起進(jìn)攻。戰(zhàn)術(shù)就是買買買。

　　2011年，碧水源以自有資金5100萬元，收購了水處理領(lǐng)域工程服務(wù)與設(shè)備安裝的企業(yè)久安公司51%股權(quán)，對(duì)應(yīng)整體估值1億元。久安公司承諾2011到2013年實(shí)現(xiàn)稅后凈利潤合計(jì)1億元。

　　收購非常成功。久安公司業(yè)績出色，承諾期內(nèi)累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤遠(yuǎn)超承諾。

　　2015年10月，碧水源以12億元收購了久安公司剩余49%股權(quán)，對(duì)應(yīng)總體估值25億元。久安公司承諾2015年-2017年業(yè)績分別為1.7億、1.9億和2.3億，合計(jì)5.9億。

　　久安公司的業(yè)績非常爭氣的繼續(xù)爆表，3年承諾期內(nèi)合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤14億。

　　成功的收購帶來的碧水源合并報(bào)表利潤的大幅增加。碧水源的凈利潤自2010年上市之初的1.77億元，到2017年25.09億，7年中復(fù)合增長高達(dá)46%。

2017年碧水源又分步收購了城市光環(huán)境解決方案的提供商北京良業(yè)。北京良業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)績同樣大超承諾。

　　碧水源的兩次收購都非常成功，市值一度探高到700億元。


　　但天下沒有免費(fèi)的午餐，碧水源業(yè)績的大幅增長是負(fù)債率的不斷攀升換來的。2011年開始碧水源的負(fù)債率直線上升，到2017年已達(dá)到56%。


　　為什么碧水源的負(fù)債率會(huì)攀升到這么高的水平？

　　PPP

　　碧水源是國內(nèi)環(huán)保領(lǐng)域最早開展PPP模式的企業(yè)之一，早在2007年碧水源就提出走“公私合營”的發(fā)展模式。2011年，碧水源與云南城投(3.140, 0.02, 0.64%)旗下的云南省水務(wù)產(chǎn)業(yè)投資有限公司采用PPP模式，成立云南水務(wù)并于15年登陸H股，成為PPP領(lǐng)域的標(biāo)志性事件。

　　云南水務(wù)的成功激勵(lì)了碧水源在PPP的道路上走了下去。

　　近幾年P(guān)PP訂單已占碧水源的在手訂單金額的80%。

　　碧水泉掌門人文劍平對(duì)PPP模式進(jìn)行了總結(jié)：

　　“政府與水務(wù)企業(yè)開展PPP合作，雙方如同開始了一場(chǎng)長久的聯(lián)姻，完美“婚姻”要“高富帥”和“白富美”的結(jié)合?！鞍赘幻馈奔辞灏?、公開透明；資本充裕；技術(shù)過硬?！?br />
　　確實(shí)，碧水源算的上“白富美”，但真的“高富帥”卻不多。很多時(shí)候“白富美”連嫁妝都得自己掏錢買。持續(xù)性的工程墊資讓碧水源的負(fù)債率不斷攀升，現(xiàn)金流嚴(yán)重吃緊。

　　2017年度，碧水泉凈現(xiàn)金流出達(dá)到14億元。2018年前3季度，凈現(xiàn)金流出也達(dá)到了11元。公司現(xiàn)金流出現(xiàn)了嚴(yán)重的危機(jī)。

　　另一方面，掌門人文劍平的債務(wù)壓力也山大。

　　由于碧水源轉(zhuǎn)型工程企業(yè)，估值體系變換，公司股價(jià)從上市首年最高的每股175塊一路跌到不到8塊錢。


　　而文劍平80%的股權(quán)都已在高位質(zhì)押，爆倉壓力如達(dá)摩利斯劍始終高懸在頂。

　　公司和實(shí)控人同時(shí)遭遇流動(dòng)性危機(jī)，一代白馬股被迫走上了賣身路。

　　禍兮福所伏

　　其實(shí)碧水源走到今天這一步并不意外，文劍平先生也曾評(píng)論P(yáng)PP“不夠市場(chǎng)”。但是企業(yè)為了生存發(fā)展在這條“不夠市場(chǎng)”的路上走了很遠(yuǎn)。這次易主國企甚至可以看做是這條路的進(jìn)一步延伸。

　　川投集團(tuán)是四川國資的王牌部隊(duì)。2018年11月剛剛與與18家銀行和8家證券機(jī)構(gòu)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，獲得意向融資額超千億元。

　　作為四川省投融資主要牽頭單位及實(shí)施主體，川投集團(tuán)在長江大保護(hù)戰(zhàn)略工程、隆昌、洛龍河項(xiàng)目、地表IV類水普及等項(xiàng)目上具有決定性發(fā)言權(quán)。

　　無論資金實(shí)力、融資潛力還是業(yè)務(wù)協(xié)同都能給碧水源帶來有力支持。這些都是碧水源需要的。這次控股權(quán)轉(zhuǎn)讓短期看無疑對(duì)碧水源是好的。

　　但這筆交易對(duì)文劍平而言意義如何就無從揣測(cè)了。文劍平屬虎，在他的辦公室里擺放有2米長1米高的木雕老虎，威勇倨傲，虎目眈眈。

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