主題：寶鋼股份（600019）預(yù)期之內(nèi)的下滑

　事件描述
　　寶鋼股份近日公布2008年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入2006.38億元，同比增長(zhǎng)4.74%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額81.54億元，同比下滑57.77%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)64.59億元，同比下滑49.21%；實(shí)現(xiàn)EPS0.37元。
　　公司2008年累計(jì)銷售商品坯材2281.3萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)0.9%。
　　事件評(píng)論第一，四季度單季度主營(yíng)虧損，存貨跌價(jià)基本符合預(yù)期簡(jiǎn)單從主營(yíng)業(yè)務(wù)上看，4季度單季度毛利為-12.91億元，而前三季度毛利分別為73.78、100.87、82.63億元。4季度鋼材價(jià)格大幅下跌以及較大比例的固定成本是毛利出現(xiàn)大幅下滑的主要原因。
　　2008年年末公司原材料庫(kù)存為141.53億元，占總存貨的34%；產(chǎn)成品和在產(chǎn)品累計(jì)為232.74億元，占總存貨的56%。
　　存貨跌價(jià)準(zhǔn)備累計(jì)計(jì)提59.04億元，相當(dāng)于公司3季度末521.40億元的11.3%。計(jì)提后2008年年末公司存貨



水平為356.45億元。
　　按照2008年4季度單季度400億左右的收入估算，預(yù)計(jì)公司1季度能基本消化完原有庫(kù)存。
　　面臨的問(wèn)題在于，1季度陸續(xù)到港的長(zhǎng)期協(xié)議礦價(jià)格依然較高。雖然中方有要求追溯調(diào)整2009年1季度的長(zhǎng)期協(xié)議礦價(jià)，但在談判結(jié)束之前，我們還不能確認(rèn)這一點(diǎn)。因此，即便公司在增加現(xiàn)貨采購(gòu)比例，預(yù)計(jì)長(zhǎng)期協(xié)議礦依然將影響公司2009年1季度業(yè)績(jī)。
　　第二，不銹鋼特鋼全年依然沒(méi)有實(shí)現(xiàn)盈利，任重道遠(yuǎn)備受矚目的不銹鋼特鋼業(yè)務(wù)在2008年依然未能實(shí)現(xiàn)盈利。雖然主要原因在于不銹鋼特鋼行業(yè)不景氣，但公司在不銹鋼特鋼業(yè)務(wù)上的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)水平也亟待提高。



　　第三，2009年產(chǎn)量基本保持穩(wěn)定，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)依賴毛利復(fù)蘇根據(jù)公司規(guī)劃，2009年將實(shí)現(xiàn)商品坯材銷量2345萬(wàn)噸。從產(chǎn)量上看，基本上與2008年保持一致。因此，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將主要依賴于噸鋼盈利的增長(zhǎng)。



　　由于月度提前定價(jià)的滯后性，公司2009年1月份普碳鋼整體出廠價(jià)有較為明顯的下滑，同時(shí)，隨著2008年末的鋼價(jià)反彈，公司2、3月份的出廠價(jià)有了一定的恢復(fù)。我們目前還無(wú)法確認(rèn)公司銷售收入的結(jié)算方式，如果嚴(yán)格按照出廠價(jià)執(zhí)行，則2009年1季度銷售均價(jià)較2008年有明顯下降。
　　圖4：1季度銷售均價(jià)有大幅下滑



　　當(dāng)然，我們?cè)谥暗膱?bào)告中已經(jīng)提出，由于可能存在月度結(jié)算調(diào)整，因此相對(duì)于出廠價(jià)而言，現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格更為值得關(guān)注。無(wú)論如何，單就從1季度而言，由于較高的長(zhǎng)協(xié)比例，預(yù)計(jì)公司實(shí)現(xiàn)盈利難度較大。
　　第四，我們依然看好二季度鋼價(jià)環(huán)比反彈之所以對(duì)二季度鋼材價(jià)格抱有期望，主要原因在于傳統(tǒng)的鋼材消費(fèi)旺季值得期待。北方的寒冷和南方的多雨是鋼材需求呈現(xiàn)季節(jié)性規(guī)律的主要原因。因此，隨著氣候的轉(zhuǎn)好，對(duì)鋼材需求有其自身的恢復(fù)需要。我們通過(guò)觀察過(guò)去幾年的國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格走勢(shì)發(fā)現(xiàn)，即便是在鋼鐵需求出現(xiàn)大幅下滑的2005年，鋼材價(jià)格在二季度也出現(xiàn)了小幅的上漲。



　　從目前的情況來(lái)看，現(xiàn)貨鋼價(jià)創(chuàng)出前期低點(diǎn)后出現(xiàn)震蕩走勢(shì)，而社會(huì)庫(kù)存也已經(jīng)處于歷史高位。鐵礦石港口庫(kù)存的持續(xù)增加說(shuō)明鋼鐵行業(yè)正在步入二次減產(chǎn)去庫(kù)存化進(jìn)程。考慮到天氣的轉(zhuǎn)暖以及項(xiàng)目開(kāi)工的節(jié)奏，我們認(rèn)為行業(yè)最壞的時(shí)刻正在逐步過(guò)去。
　　圖6：庫(kù)存處于歷史高位









　　第五，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持"謹(jǐn)慎推薦"評(píng)級(jí)公司的利好在于協(xié)議礦價(jià)談判的預(yù)期下滑。我們假設(shè)2009年公司不銹鋼特鋼業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，整體鋼價(jià)較2008年有10%的下跌，協(xié)議礦價(jià)下降30%，則預(yù)計(jì)公司2009年EPS為0.33元。維持"謹(jǐn)慎推薦"評(píng)級(jí)。

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