主題：寶鋼股份（600019）預期之內(nèi)的下滑

　事件描述
　　寶鋼股份近日公布2008年年報，報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)總收入2006.38億元，同比增長4.74%；實現(xiàn)利潤總額81.54億元，同比下滑57.77%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤64.59億元，同比下滑49.21%；實現(xiàn)EPS0.37元。
　　公司2008年累計銷售商品坯材2281.3萬噸，同比增長0.9%。
　　事件評論第一，四季度單季度主營虧損，存貨跌價基本符合預期簡單從主營業(yè)務上看，4季度單季度毛利為-12.91億元，而前三季度毛利分別為73.78、100.87、82.63億元。4季度鋼材價格大幅下跌以及較大比例的固定成本是毛利出現(xiàn)大幅下滑的主要原因。
　　2008年年末公司原材料庫存為141.53億元，占總存貨的34%；產(chǎn)成品和在產(chǎn)品累計為232.74億元，占總存貨的56%。
　　存貨跌價準備累計計提59.04億元，相當于公司3季度末521.40億元的11.3%。計提后2008年年末公司存貨



水平為356.45億元。
　　按照2008年4季度單季度400億左右的收入估算，預計公司1季度能基本消化完原有庫存。
　　面臨的問題在于，1季度陸續(xù)到港的長期協(xié)議礦價格依然較高。雖然中方有要求追溯調(diào)整2009年1季度的長期協(xié)議礦價，但在談判結束之前，我們還不能確認這一點。因此，即便公司在增加現(xiàn)貨采購比例，預計長期協(xié)議礦依然將影響公司2009年1季度業(yè)績。
　　第二，不銹鋼特鋼全年依然沒有實現(xiàn)盈利，任重道遠備受矚目的不銹鋼特鋼業(yè)務在2008年依然未能實現(xiàn)盈利。雖然主要原因在于不銹鋼特鋼行業(yè)不景氣，但公司在不銹鋼特鋼業(yè)務上的生產(chǎn)經(jīng)營水平也亟待提高。



　　第三，2009年產(chǎn)量基本保持穩(wěn)定，業(yè)績增長依賴毛利復蘇根據(jù)公司規(guī)劃，2009年將實現(xiàn)商品坯材銷量2345萬噸。從產(chǎn)量上看，基本上與2008年保持一致。因此，業(yè)績增長將主要依賴于噸鋼盈利的增長。



　　由于月度提前定價的滯后性，公司2009年1月份普碳鋼整體出廠價有較為明顯的下滑，同時，隨著2008年末的鋼價反彈，公司2、3月份的出廠價有了一定的恢復。我們目前還無法確認公司銷售收入的結算方式，如果嚴格按照出廠價執(zhí)行，則2009年1季度銷售均價較2008年有明顯下降。
　　圖4：1季度銷售均價有大幅下滑



　　當然，我們在之前的報告中已經(jīng)提出，由于可能存在月度結算調(diào)整，因此相對于出廠價而言，現(xiàn)貨市場價格更為值得關注。無論如何，單就從1季度而言，由于較高的長協(xié)比例，預計公司實現(xiàn)盈利難度較大。
　　第四，我們依然看好二季度鋼價環(huán)比反彈之所以對二季度鋼材價格抱有期望，主要原因在于傳統(tǒng)的鋼材消費旺季值得期待。北方的寒冷和南方的多雨是鋼材需求呈現(xiàn)季節(jié)性規(guī)律的主要原因。因此，隨著氣候的轉(zhuǎn)好，對鋼材需求有其自身的恢復需要。我們通過觀察過去幾年的國內(nèi)鋼材價格走勢發(fā)現(xiàn)，即便是在鋼鐵需求出現(xiàn)大幅下滑的2005年，鋼材價格在二季度也出現(xiàn)了小幅的上漲。



　　從目前的情況來看，現(xiàn)貨鋼價創(chuàng)出前期低點后出現(xiàn)震蕩走勢，而社會庫存也已經(jīng)處于歷史高位。鐵礦石港口庫存的持續(xù)增加說明鋼鐵行業(yè)正在步入二次減產(chǎn)去庫存化進程。考慮到天氣的轉(zhuǎn)暖以及項目開工的節(jié)奏，我們認為行業(yè)最壞的時刻正在逐步過去。
　　圖6：庫存處于歷史高位









　　第五，下調(diào)盈利預測，維持"謹慎推薦"評級公司的利好在于協(xié)議礦價談判的預期下滑。我們假設2009年公司不銹鋼特鋼業(yè)務實現(xiàn)盈虧平衡，整體鋼價較2008年有10%的下跌，協(xié)議礦價下降30%，則預計公司2009年EPS為0.33元。維持"謹慎推薦"評級。

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