主題：高股息率投資策略漸熱

近期A股市場有風(fēng)格轉(zhuǎn)換的跡象，在一些題材股走弱的同時(shí)，部分高股息率個(gè)股受到資金追捧，市場再度以肥為美。事實(shí)上，高股息率個(gè)股一直以來都有精彩的表演，比如建設(shè)銀行6月30日除息后，快速走出填權(quán)行情。縱觀A股市場，其實(shí)高股息率策略也能博取超額收益，相比之下，高送轉(zhuǎn)游戲則可能已形同雞肋。

高股息率藍(lán)籌受追捧

近期，大盤走弱，不過一些每股股利較高的藍(lán)籌股受到資金追捧，表現(xiàn)較為活躍。比如上汽集團(tuán)7月11日至7月28日累計(jì)大漲近兩成；宇通客車同期漲幅也超過14%；另外，一些股息率較高的個(gè)股也受到追捧，比如華電國際、國投電力、寧滬高速等近期均較為活躍。而相對于滬深300成長指數(shù)，滬深300價(jià)值指數(shù)上周成交金額環(huán)比增幅明顯放大，這在一定程度上也可以看出高股息率藍(lán)籌受追捧。

高分紅的藍(lán)籌績優(yōu)股受到追捧，無風(fēng)險(xiǎn)利率下降是重要原因之一。華泰證券日前發(fā)布的一份研報(bào)指出，無風(fēng)險(xiǎn)利率的下降將導(dǎo)致權(quán)益投資的機(jī)會(huì)成本降低，市場情緒由風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)向確定性投資，高分紅的藍(lán)籌績優(yōu)股獲得了市場的追捧。也就是說，在無風(fēng)險(xiǎn)利率下降的大背景下，分紅率能維持在較高水平的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌，其估值水平有望提升。類比美國，年初美國20年期國債利率下降后，標(biāo)普500的估值水平也有所提升，盈利和股息率相對比較穩(wěn)定的電信服務(wù)和公用事業(yè)板塊領(lǐng)漲。

另外，近期A股監(jiān)管升級可能也是資金追捧高股息率藍(lán)籌股的原因之一，比如深交所近期表示，針對“虛擬現(xiàn)實(shí)”、“石墨烯”、“人工智能”、“PE+上市公司”、資本系或合伙企業(yè)入主上市公司等熱點(diǎn)題材，保持高度敏感，督促公司準(zhǔn)確、完整地披露具體情況和對公司的影響，并對存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分揭示，同時(shí)細(xì)化停牌冷卻、內(nèi)幕交易核查制度，果斷遏制市場炒作。

除了監(jiān)管升級，其實(shí)近期市場層面的變化也在一定程度上引導(dǎo)資金的投資偏好向高股息率藍(lán)籌股轉(zhuǎn)變，甚至有可能促成價(jià)值投資理念的回歸。最明顯的是貴州茅臺(tái)股價(jià)屢創(chuàng)歷史新高，貴州茅臺(tái)一直以來深受A股價(jià)值投資者青睞，同時(shí)其現(xiàn)金分紅金額也較為可觀。而與貴州茅臺(tái)形成鮮明對比的是近期*欣泰的暴跌，這也在一定程度上抑制了市場對題材股的炒作。

此外，近期A股市場整體走弱，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下行，這也使得投資者對高股息率標(biāo)的的配置意愿明顯增強(qiáng)。

建行屢現(xiàn)填權(quán)行情

其實(shí)此前高股息率的上市公司也曾頻頻受到資金追捧，比如建設(shè)銀行。與其他有現(xiàn)金分紅的個(gè)股相比，建設(shè)銀行最明顯的特點(diǎn)是，近幾年在每年派息除權(quán)后，其股價(jià)均會(huì)快速拉升，走出填權(quán)行情，另外有的年份雖然沒有實(shí)現(xiàn)填權(quán)，但短期漲幅也較為可觀。

具體來看，今年6月30日，建設(shè)銀行除息，其分配方案為每10股派現(xiàn)金2.74元(含稅)；當(dāng)日除息后，建設(shè)銀行股價(jià)一路震蕩上行，6月30日至7月18日累計(jì)漲幅超過9%，成功填權(quán)。

2015年7月1日，建設(shè)銀行除息，每10股派現(xiàn)金3.01元(含稅)；除息當(dāng)日，建設(shè)銀行大跌近6%，但隨后震蕩走高，7月1日至7月7日累計(jì)漲幅接近10%，成功填權(quán)。需要說明的是，去年7月初，正處于大盤從5178點(diǎn)以來的暴跌階段，大盤波動(dòng)較多，由于護(hù)盤的因素影響，工商銀行、建設(shè)銀行、中國銀行等銀行股當(dāng)時(shí)普遍逆市走強(qiáng)，但持續(xù)性并沒能持續(xù)太久。

2014年7月10日，建設(shè)銀行除息，分配方案為每10股派現(xiàn)金3元(含稅) ；除息當(dāng)日，建設(shè)銀行小幅下跌0.90%，隨后也是一路上漲，7月10日至7月28日累計(jì)漲幅接近8%。2013年6月21日，建設(shè)銀行除息，每10股派現(xiàn)金2.68元(含稅) ；除息當(dāng)日及下一個(gè)交易日，建設(shè)銀行連續(xù)大跌，不過隨后迅速走強(qiáng)，6月21日至7月11日累計(jì)漲幅超過8%，也成功填權(quán)。

針對建設(shè)銀行的填權(quán)行情，有市場人士認(rèn)為，若在這幾年中，在建設(shè)銀行除權(quán)前后買入，待其走出填權(quán)行情后賣出，也能穩(wěn)定獲利。不過，結(jié)合建設(shè)銀行股價(jià)走勢分析，在上述四年中，其股價(jià)走出填權(quán)行情后，短期內(nèi)均會(huì)重新步入調(diào)整。

當(dāng)然，建設(shè)銀行也并非在每個(gè)年度的除息后均能快速填權(quán)，比如2012年6月除息后，其股價(jià)先跌后漲，直到當(dāng)年12月份才填權(quán)。另外，在建設(shè)銀行上市的早幾年，其填權(quán)行情也并不是很明顯。

其他銀行股中，有的個(gè)股在除息后有時(shí)也會(huì)走出填權(quán)行情，如中國銀行、民生銀行、招商銀行等，不過相對來說，這些銀行股的填權(quán)行情沒有建設(shè)銀行明顯。對此，有市場觀點(diǎn)認(rèn)為，各銀行股的流通市值、派息金額等多種因素均會(huì)對其填權(quán)行情造成影響，而建設(shè)銀行目前的A股流通市值是銀行股中較小的。

高股息率策略可行

與純粹玩數(shù)字游戲的高送轉(zhuǎn)相比，上市公司拿出真金白銀來分配的現(xiàn)金分紅其實(shí)更值得投資者關(guān)注。而此前也有先例，說明關(guān)注高股息個(gè)股的策略是可以成功的。比如約翰·聶夫，其執(zhí)掌溫莎基金期間業(yè)績出色。投資理念方面，約翰·聶夫較為重視分紅率，認(rèn)為分紅率是投資總收益中很重要的一部分。

另外，信達(dá)證券首席策略分析師陳嘉禾、策略分析師谷永濤等近日發(fā)布的研報(bào)也稱，歷史證明高股息率帶來顯著超額收益。研報(bào)稱，在大概率上來說，拿出很多現(xiàn)金進(jìn)行分紅的企業(yè)，通常不會(huì)壞到哪里去。而即使一家公司拿出大量現(xiàn)金進(jìn)行分紅，但是同時(shí)股價(jià)很高，就會(huì)導(dǎo)致股息率公式的分母變大，也無法構(gòu)成高股息率。由此可見，高股息率在某種程度上，與價(jià)值投資“又好又便宜的要素”類似。

為了驗(yàn)證這個(gè)思路，信達(dá)證券進(jìn)行了量化回測，結(jié)果顯示，持續(xù)買入高股息率的股票，會(huì)取得驚人的超額回報(bào)。

信達(dá)證券的高股息率模型的設(shè)計(jì)細(xì)節(jié)很簡單，即在每段時(shí)間開頭，即T日，以前溯12個(gè)月的累計(jì)股息，相對當(dāng)前股價(jià)的股息率，選擇最高的30只股票，然后持有一個(gè)周期（比如一年、一個(gè)季度等），在期末再重新選擇30只股票，重新獲取下一個(gè)周期的回報(bào)。

結(jié)果顯示，當(dāng)每年的12月31日進(jìn)行持股更新、每次持有期為1年的情況下，從1994年12月31日到2016年7月14日的大約22年間，模型增長到初始值的72.3倍，而同期上證綜指僅為原值的4.7倍。

仔細(xì)觀察這22年中的年度超額回報(bào)，可以發(fā)現(xiàn)，相對于上證綜指和深證成指的當(dāng)年平均回報(bào)，該模型有19年取得了超額回報(bào)，只有3年跑輸，超額回報(bào)的年度平均值達(dá)到14.3%。可以說，這是一個(gè)十分讓人吃驚的回報(bào)率，而14.3%的年度超額回報(bào)也足以讓巴菲特滿意。

需要說明的是，為了簡便起見，該高股息率模型沒有計(jì)算入手續(xù)費(fèi)的因素，同時(shí)也沒有考慮停牌的因素。

高股息率策略投資邏輯

長期以來，A股市場一直熱衷于炒作高送轉(zhuǎn)；不過，一些市場人士指出，這種數(shù)字游戲的玩法或許已經(jīng)走到盡頭，因?yàn)楦咚娃D(zhuǎn)的炒作標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)越來越高了。在以往，每10股送轉(zhuǎn)10股的分配方案已經(jīng)很高了，也能引起市場注意；但目前每10股送轉(zhuǎn)20股的分配方案都已不受資金關(guān)注，每10股送轉(zhuǎn)30股才會(huì)受到注意。若按這樣推測，未來市場的炒作標(biāo)準(zhǔn)會(huì)越來越高，但總是會(huì)有盡頭的。

與高送轉(zhuǎn)炒作不同，高股息標(biāo)的在未來可能越來越有市場。例如有的券商研報(bào)認(rèn)為，隨著中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的放緩，投資機(jī)會(huì)減少，高股息率將重回投資者視野。也有的券商研報(bào)認(rèn)為，從長期投資的角度來看，股息回報(bào)在總回報(bào)中占據(jù)重要地位；長線資金更偏好高股息率投資策略，隨著險(xiǎn)資加大二級市場投資，高股息率公司的投資價(jià)值不斷凸顯。

不過，高股息率策略也并非任何時(shí)間都能取得超額收益，該策略的運(yùn)用也要注意擇時(shí)。比如，申萬宏源證券近期發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)偏好是影響A股高股息公司超額收益的最重要因素。中短期看，高股息股票存在階段性超額收益，震蕩市中尤為明顯。其中2002年下半年至2005年上半年市場震蕩下行，高股息組合相對全市場超額收益高達(dá)59%。相反，海內(nèi)外實(shí)踐也表明在牛市階段，高股息率組合表現(xiàn)不盡如人意。

長江證券分析師陳果也稱，從擇時(shí)的角度來看，在分紅實(shí)施公告當(dāng)月，高股息率投資策略容易獲得超額收益。此外，歷史上10月份高股息組合也容易獲取超額收益，原因在于，風(fēng)險(xiǎn)偏好較低期間，具備確定性分紅的高股息策略關(guān)注度上升。

微觀層面上，對高股息率策略的運(yùn)用則要注意選擇穩(wěn)定行業(yè)、步入成熟期的企業(yè)。另外，連續(xù)分紅的公司更值得關(guān)注。陳果稱，他們選取了格力電器、大秦鐵路、上汽集團(tuán)和福耀玻璃等四家典型的高股息率公司進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)這些公司有以下特征：第一，行業(yè)具備成長空間，公司是行業(yè)龍頭；第二，從企業(yè)生命周期來看，均邁入成熟期；第三，現(xiàn)金流情況是企業(yè)分紅的必要非充分條件。

陳果還稱，從上市公司分紅情況來看，分紅次數(shù)高的公司具有一定的集中性，即之前連續(xù)進(jìn)行分紅的公司，接下來進(jìn)行分紅的概率更高。因此，應(yīng)當(dāng)從此前分紅次數(shù)多的公司中篩選具備較強(qiáng)分紅意愿的公司。

另外，高股息率的股票也有股價(jià)波動(dòng)率低的特點(diǎn)，比如國金證券認(rèn)為，由于經(jīng)營情況穩(wěn)定，同時(shí)股息發(fā)放給予投資者安全邊際，高股息率股票的價(jià)格趨于穩(wěn)定，股價(jià)波動(dòng)率相對低股息率股票較低；主要原因是高股息率表示公司缺乏較好的投資機(jī)會(huì)，更傾向于將留存收益轉(zhuǎn)換成股利與股東分享。

國家隊(duì)偏愛高股息個(gè)股

從市場參與主體的角度來看，以上市公司2016年一季報(bào)的數(shù)據(jù)分析，其實(shí)國家隊(duì)也是較為重視高股息的個(gè)股。

為簡單起見，本文中所指國家隊(duì)僅包括中國證券金融股份有限公司、中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司、中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司。一季度，國家隊(duì)現(xiàn)身超過1200只個(gè)股的前十大流通股東；這些個(gè)股中，接近八成個(gè)股去年年報(bào)有現(xiàn)金分紅。

從股息率來看，國家隊(duì)現(xiàn)身的上述個(gè)股中，以去年年報(bào)的每股股利計(jì)算，截至今年6月30日，格力電器、宇通客車的股息率最高，均超過7%；大秦鐵路、上汽集團(tuán)、華能國際、華電國際等個(gè)股的股息率均超過6%。

從行業(yè)來看，國家隊(duì)一季度現(xiàn)身的有現(xiàn)金分紅的個(gè)股中，醫(yī)藥生物、機(jī)械設(shè)備、化工等行業(yè)的個(gè)股相對較多。

招商證券此前發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為，對證金公司而言，頻繁高拋低吸的波段操作不僅可靠性低、操作難度大、政治上也難言正確，相信波段操作高拋低吸并不是證金公司仰仗的主要盈利手段，通過持倉股息率覆蓋資金成本的策略已經(jīng)被貫徹實(shí)施。預(yù)計(jì)證金公司對接銀行理財(cái)?shù)馁Y金成本約2.5%左右，測算顯示，通過一系列調(diào)倉操作，證金公司組合的整體股息率呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的趨勢，PB估值水平整體下移，2015年第三季度、2015年第四季度、2016年第一季度證金公司持倉的整體股息率分別為2.36%、2.47%、2.62%，符合“高股息+低估值”標(biāo)準(zhǔn)的股票不僅沒有被減持的可能，反而有被進(jìn)一步增持的空間，以提升組合的整體股息率水平。


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