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主題：南玻A：涉足多晶硅業(yè)績?cè)鏊偌涌?/span>
營收增加凈利縮減，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營收74.31億元，同比增長5.5%；歸屬上市公司股東凈利(扣非后)3.00億元，同比下降31.7%；EPS每股0.30元，同比下降28.6%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率7.7%，下降2.9%；公司同時(shí)公告擬發(fā)行永續(xù)債券31億元。第4季度公司業(yè)績好于我們預(yù)期：營收同比持平；毛利率升至24.6%，回歸2年高點(diǎn)；凈利同比提升69.2%。
平板玻璃利潤下行，轉(zhuǎn)型升級(jí)超薄玻璃有亮點(diǎn)。公司平板玻璃板塊營收基本持平，營收貢獻(xiàn)48.9%；毛利率下跌1.7%；賬面利潤同比下降51.02%，貢獻(xiàn)率降至19.2%；公司當(dāng)前浮法玻璃總?cè)杖哿可?，400噸，在產(chǎn)產(chǎn)能占比降至71.8%。受房地產(chǎn)市場需求調(diào)整和行業(yè)產(chǎn)能過剩影響，浮法玻璃價(jià)格下行成本上漲，行業(yè)全面虧損。公司將超薄玻璃作為平板玻璃突破口，年內(nèi)河北視窗生產(chǎn)線貢獻(xiàn)利潤3，000余萬元，宜昌線建成投產(chǎn)，清遠(yuǎn)線預(yù)計(jì)16年開始貢獻(xiàn)利潤，據(jù)我們測算公司16-17年超薄玻璃凈利貢獻(xiàn)可達(dá)3.2、4.6億元。
工程玻璃營收毛利下降，仍是公司業(yè)績主要支撐。工程玻璃板塊全年?duì)I收下降3.2%，成本持平，毛利降至29.5%，賬面利潤貢獻(xiàn)達(dá)67.0%。工程玻璃是浮法玻璃產(chǎn)能消化的途徑之一，公司報(bào)告期內(nèi)推出差異化產(chǎn)品，三銀中空產(chǎn)和超白雙銀產(chǎn)品產(chǎn)量增長達(dá)21%和13%，強(qiáng)化了抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。我們預(yù)計(jì)16年工程玻璃業(yè)績穩(wěn)定，仍將是公司業(yè)績的主要支撐之一。
光伏產(chǎn)業(yè)增長迅速，未來值得關(guān)注。光伏產(chǎn)業(yè)供給收縮，受國家補(bǔ)貼政策影響邊際供需改善，行業(yè)景氣度提升。公司太陽能產(chǎn)品營收增長43.7%，營收貢獻(xiàn)達(dá)21.3%，受人工成本和單位折舊激增影響毛利降至15.9%。隨著公司多晶硅板塊繼續(xù)發(fā)展，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，單位人工和折舊將有所下降；公司對(duì)光伏研發(fā)投入增加，我們判斷該板塊將是公司近年業(yè)績?cè)鲩L的主要來源。
研發(fā)先行，期間費(fèi)用增加，營運(yùn)壓力加大。公司研發(fā)費(fèi)用增加26.4%，借款增加導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用上升20.4%，使期間費(fèi)用率升至16.6%。資產(chǎn)負(fù)債率升至49%，考慮新發(fā)行債券后仍處合理范圍。公司產(chǎn)能收縮，存貨減少，應(yīng)收賬款增加，存貨和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別達(dá)到15.7和19.3。
超薄玻璃出口替代，多晶硅發(fā)展條件成熟。我國手機(jī)出貨量約占世界50%，蓋板玻璃進(jìn)口替代空間近280億元，國外毛利可達(dá)40%以上；我們認(rèn)為公司玻璃技術(shù)成熟，生產(chǎn)線升級(jí)改造成功，超薄玻璃與工程玻璃可以支撐公司近年業(yè)績；遠(yuǎn)期來看，公司定增募投電子級(jí)多晶硅升級(jí)擴(kuò)改項(xiàng)目，進(jìn)軍半導(dǎo)體行業(yè)上游，未來需求量大，且與公司光伏產(chǎn)業(yè)協(xié)同，18年可以量產(chǎn)。我們認(rèn)為公司目前的研發(fā)投入能夠支持其在超薄玻璃和半導(dǎo)體行業(yè)升級(jí)擴(kuò)張，前景樂觀。
盈利預(yù)測與估值：預(yù)計(jì)公司2016-18年EPS每股0.40/0.55/0.69元，對(duì)應(yīng)PE為27.4/19.7/15.8倍，鑒于公司在玻璃行業(yè)處于龍頭地位，產(chǎn)業(yè)鏈完整，各子產(chǎn)業(yè)空間較大，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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