主題：流動(dòng)性出現(xiàn)改善 資金可能正進(jìn)入股市

[FACE]ico2.gif[/FACE][FACE]ico2.gif[/FACE][FACE]ico2.gif[/FACE]胡中彬 趙娟

　　資金可能正進(jìn)入股市

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：目前安信證券可能是對(duì)明年股市最為樂觀的券商，你們的一個(gè)基本判斷是明年出現(xiàn)的是短期通縮，請(qǐng)問通縮是否會(huì)變成中長(zhǎng)期？

　　高善文：我覺得需要一個(gè)澄清兩個(gè)概念。首先假設(shè)說(shuō)明年上半年通脹是負(fù)的2%，如果下半年或者2010年從負(fù)的2%跑到正的1.5%，這叫什么？通脹英文叫inflation，通縮叫deflation，而如果明年下半年或者到后年通脹由負(fù)的 2%跑到正的1.5%，英文應(yīng)該叫reflation,即不是通脹也不是通縮，而是結(jié)束通縮回到一個(gè)正常狀態(tài)的結(jié)果，這是完全可能的，本身就意味著通縮的結(jié)束。reflation對(duì)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和調(diào)整來(lái)講是非常必要和正面的，這是第一個(gè)要區(qū)別的概念。

　　第二個(gè)要區(qū)別的概念，通縮對(duì)市場(chǎng)的影響。通縮有兩種情況，一種就像曾經(jīng)的日本，是需求的崩潰，需求崩潰的背后是金融體系的崩潰，在這種條件下，資產(chǎn)市場(chǎng)沒有金融和經(jīng)濟(jì)面的支持；另外一種通縮，比如說(shuō)美國(guó)在1870年到1890年經(jīng)歷過的，因?yàn)榧夹g(shù)進(jìn)步很快導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)供應(yīng)能力的增長(zhǎng)很快，物價(jià)下跌，這個(gè)時(shí)候這種通縮沒有什么危害，對(duì)企業(yè)的利潤(rùn)沒有擠壓，技術(shù)進(jìn)步，老百姓都得到了實(shí)惠，對(duì)股票市場(chǎng)來(lái)講沒有問題。

　　所以要區(qū)別兩種通縮，如果出現(xiàn)后一種通縮，對(duì)股票市場(chǎng)來(lái)講還有重大的利好，因?yàn)樗募夹g(shù)做得很快，這種通縮是否會(huì)出現(xiàn)？不知道，因?yàn)樗屑夹g(shù)上的不確定性。但是對(duì)于第一種通縮，它伴隨著金融體系和總需求的崩潰，危害很大。中國(guó)未來(lái)兩年是否會(huì)出現(xiàn)，我們不知道，但估計(jì)應(yīng)該是小概率事件。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：08上半年的時(shí)候，政策是不是有一些滯后？你也提到了這次跟98年不同的是貨幣政策跟財(cái)政政策同步了，但是如果明年，會(huì)不會(huì)還有一些什么政策空間讓你覺得可能犯錯(cuò)的地方？

　　高善文：從總量政策的角度來(lái)講，現(xiàn)在看09繼續(xù)放開，所以在這個(gè)問題上應(yīng)該不會(huì)犯方向性的錯(cuò)誤，而且如果說(shuō)在這個(gè)問題上犯方向性的錯(cuò)誤，那一定是緊縮太晚力度不夠。這種風(fēng)險(xiǎn)在09年不太可能出現(xiàn)，具體情況要邊走邊看。

　　全球膨脹又起來(lái)，經(jīng)濟(jì)一片繁榮，這個(gè)情況以后一定會(huì)出現(xiàn)，一定會(huì)有這么一天，只不過時(shí)點(diǎn)不好把握，不過它出現(xiàn)在09年的可能性不是很大。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你覺得明年的貨幣增速能達(dá)到預(yù)計(jì)的17%嗎？這個(gè)目標(biāo)是不是有點(diǎn)過高了？

　　高善文：在現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，這個(gè)目標(biāo)定得還可以，但是要達(dá)到這個(gè)目標(biāo)有點(diǎn)難度。

　　目前，貨幣流通速度可能在明顯下降，制定貨幣總量目標(biāo)要考慮這一問題，另外在操作和執(zhí)行層面要關(guān)注利率和資產(chǎn)價(jià)格指標(biāo)，來(lái)動(dòng)態(tài)評(píng)估貨幣信貸條件的輕緊。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：現(xiàn)在流動(dòng)性可能在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面上確實(shí)出現(xiàn)一定比較寬裕的局面，最后什么時(shí)候這種流動(dòng)性會(huì)進(jìn)入到資本市場(chǎng)？

　　高善文：從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)講，盡管還是有一些不確定性，但是相對(duì)比較清楚的是企業(yè)的資金總體上來(lái)講松一些了，民間的借貸率在下降，流動(dòng)性有所反轉(zhuǎn)，整個(gè)地信貸增長(zhǎng)率不斷爬升、貿(mào)易順差也不斷爬升，這時(shí)候資金不外乎去三個(gè)渠道：債券、股票、房地產(chǎn)，相對(duì)比較早些進(jìn)入債券和股票。

對(duì)于股市而言，我個(gè)人認(rèn)為不是說(shuō)什么時(shí)候進(jìn)入，而是可能正在進(jìn)入。股票市場(chǎng)真正的問題是基本面的不確定性和流動(dòng)性的博弈。

　　現(xiàn)在部分錢在企業(yè)手中，一方面資金供應(yīng)在增加，一方面實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)流動(dòng)性的需求在下降。所以資金留在股市里，估值上有所支撐，但是基本面的壞消息不斷爆出，和流動(dòng)性的支持展開博弈。

　　經(jīng)濟(jì)V型反彈

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：股市的趨勢(shì)性改變有賴于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好，你認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中主要面臨的問題在哪里？

　　高善文：這當(dāng)然很多了，包括出口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式調(diào)整的壓力，金融海嘯的沖擊，房地產(chǎn)市場(chǎng)的凍結(jié)，各種過剩的清除等。在1-2個(gè)季度內(nèi)，還有一個(gè)短期內(nèi)比較大的問題是工業(yè)企業(yè)的存貨調(diào)整。這與今年以來(lái)大宗商品價(jià)格的暴漲暴跌和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的突然變化聯(lián)系很密切。對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了三個(gè)方面的影響，這包括存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提；企業(yè)需要降低自己的采購(gòu)量來(lái)消化上半年積累過多的存貨，以及替代能源和原材料開采領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資的下馬。而這三個(gè)過程在短期之內(nèi)對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表、企業(yè)的盈利乃至對(duì)總需求都產(chǎn)生了非常大的沖擊。而一般說(shuō)來(lái)，存貨調(diào)整持續(xù)的時(shí)間都不會(huì)很長(zhǎng)，一般認(rèn)為不會(huì)超過三個(gè)季度，但是兩個(gè)季度的調(diào)整可能還是需要的。這意味著即使僅僅是存貨增長(zhǎng)的影響，也會(huì)讓今年四季度和明年一季度的經(jīng)濟(jì)有非常大的下滑。但是存貨調(diào)整的結(jié)束，經(jīng)濟(jì)應(yīng)該出現(xiàn)明顯的反彈，這樣的反彈并不意味著經(jīng)濟(jì)重新進(jìn)入了新一輪的上升過程，但是它可能意味著從增長(zhǎng)率的意義來(lái)看，經(jīng)濟(jì)最壞的時(shí)期基本上已經(jīng)過去了。我們現(xiàn)在毫無(wú)疑問正在進(jìn)入經(jīng)濟(jì)最壞的時(shí)期。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：目前，干散貨運(yùn)輸市場(chǎng)逐步回暖，一些小鋼廠也開始復(fù)產(chǎn)，這是不是存貨調(diào)整結(jié)束的一個(gè)信號(hào)？

　　高善文：應(yīng)該說(shuō)個(gè)別領(lǐng)域有一些存貨調(diào)整結(jié)束的跡象，干散貨領(lǐng)域主要是由于開發(fā)商的港口存貨調(diào)整結(jié)束或者是快結(jié)束了。不同的領(lǐng)域存貨的消化時(shí)間，包括存貨開始的消化時(shí)間都是不一樣的。

　　存貨的調(diào)整哪個(gè)月能結(jié)束，大家還不是很清楚，但是下半年肯定工業(yè)領(lǐng)域的存貨調(diào)整差不多。09年存貨調(diào)整結(jié)束以后，生產(chǎn)就會(huì)有一個(gè)恢復(fù)性的反彈，生產(chǎn)恢復(fù)性的反彈伴隨著兩個(gè)現(xiàn)象：一是產(chǎn)能利用率的提升，另外則是產(chǎn)品價(jià)格就屬于企穩(wěn)。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你認(rèn)為屆時(shí)經(jīng)濟(jì)將是一個(gè)什么樣形式的反彈?

　　高善文：明年下半年可能出現(xiàn)明顯的增速反彈，如果看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)，就會(huì)像一個(gè)V字形的走勢(shì)，盡管V字形的右側(cè)會(huì)比V字形的左側(cè)會(huì)低得多，甚至于低得多。但是，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在明年下半年出現(xiàn)明顯的反彈以后，這樣的反彈在中期之內(nèi)是否自我支持很大程度上取決于房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整情況。而在中期之內(nèi)，比如看到2010年對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)能夠相對(duì)完成調(diào)整，至少是完成它的存貨調(diào)整，仍然抱有一個(gè)相對(duì)謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度。

　　在這一意義上來(lái)講，這樣的反彈過程結(jié)束以后，伴隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)的逐步解凍，經(jīng)濟(jì)在中期之內(nèi)就可以維持相對(duì)不錯(cuò)的增長(zhǎng)率，比如8%-9%的增長(zhǎng)率，也許個(gè)別季度還會(huì)更高一些。而經(jīng)濟(jì)重新進(jìn)入全面的擴(kuò)張過程，進(jìn)入全面的繁榮過程，毫無(wú)疑問需要更長(zhǎng)時(shí)間，也許至少需要三年時(shí)間。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：但現(xiàn)在有很多人認(rèn)為可能會(huì)是一個(gè)U型反彈。

　　高善文：我個(gè)人認(rèn)為往好處看是V型，往壞處看是W型的可能性更大一些。如果明年上半年存貨調(diào)整結(jié)束，經(jīng)濟(jì)反彈起來(lái)，就是V型；如果反彈起來(lái)后房地產(chǎn)市場(chǎng)仍然在繼續(xù)惡化，國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍然比較差，反彈無(wú)法自我維持，掉頭再次向下，就形成了W型。

　　簡(jiǎn)單地來(lái)理解，經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張期已經(jīng)結(jié)束，正在進(jìn)入收縮期。經(jīng)濟(jì)有擴(kuò)張有收縮，這是很自然的。在擴(kuò)張期積累了很多問題，在收縮期內(nèi)要逐步消化，完了之后經(jīng)濟(jì)才會(huì)再起來(lái)?，F(xiàn)在我們的收縮期剛開始，它要消化哪些問題呢？目前比較清楚的是：例如房地產(chǎn)泡沫的破滅、股票泡沫的破滅、大宗商品價(jià)格泡沫的破滅、匯率升值壓力、國(guó)際收支失衡、產(chǎn)能過剩以及銀行壞帳等。在技術(shù)上這至少涉及兩種存貨調(diào)整過程，一個(gè)是工業(yè)企業(yè)的存貨調(diào)整，一個(gè)是地產(chǎn)市場(chǎng)的存貨調(diào)整。存貨調(diào)整本身就是個(gè)V型走勢(shì)，但右側(cè)低于左側(cè)。種兩個(gè)存貨調(diào)整相疊加，結(jié)果要么是V，要么是W型，出現(xiàn)U型的可能性也有，但不太大。


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