主題：把握權(quán)證的有效杠桿

2008年9月19日，三大利好齊出，帶動(dòng)正股全線漲停，認(rèn)購(gòu)證亦史無(wú)前例盡數(shù)封于漲停板，其中石化CWB1大漲近54%吸引了眾多投資者的眼球。至此，蟄伏數(shù)日的權(quán)證板塊趁機(jī)一掃陰霾，交投明顯開始活躍。在國(guó)慶節(jié)的前個(gè)交易周，權(quán)證板塊共成交3143.56億元，日均成交額較前日增長(zhǎng)2.5倍以上。與此同時(shí)，市場(chǎng)交投的活躍也致使權(quán)證杠桿效應(yīng)突顯，如石化CWB1在正股上漲15.5%的情況下大幅上漲52.06%，漲幅是正股的3倍以上。如果投資者選擇杠桿水平較高的認(rèn)購(gòu)證，則在此輪行情中極有可能受益頗豐。

　　那么，應(yīng)該如何去判斷權(quán)證杠桿作用的大小。在相同情況下，如何才能選擇符合自身要求的權(quán)證呢？事實(shí)上，權(quán)證杠桿作用的大小有跡可循，要做到心中有數(shù)，便需要投資者熟悉權(quán)證的有效杠桿的概念。

　　什么是有效杠桿？我們不妨從權(quán)證的理論價(jià)格說(shuō)起。在權(quán)證定價(jià)理論中，權(quán)證價(jià)格受到正股價(jià)格、行權(quán)價(jià)格、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、剩余期限以及引伸波幅的影響。這些因素的變化，對(duì)權(quán)證價(jià)格的影響方式不盡相同。當(dāng)考慮正股價(jià)格的變化對(duì)權(quán)證價(jià)格的影響時(shí)，便出現(xiàn)了有效杠桿的概念。具體來(lái)說(shuō)，有效杠桿是指在保持其它因素不變的情況下，正股價(jià)格每上漲（或下跌）一個(gè)百分比，權(quán)證理論價(jià)格變化的百分比。

　　有效杠桿的大小并非恒定，對(duì)于不同的權(quán)證價(jià)內(nèi)外程度、剩余期限以及引伸波幅，有效杠桿均會(huì)有所不同。其中，價(jià)內(nèi)外程度對(duì)權(quán)證有效杠桿的影響較大。當(dāng)權(quán)證越趨價(jià)外，權(quán)證的有效杠桿會(huì)越高。當(dāng)正股價(jià)格連續(xù)上漲時(shí)，認(rèn)購(gòu)證受此帶動(dòng)，一般會(huì)快速上揚(yáng)。但由于權(quán)證價(jià)內(nèi)程度越來(lái)越高，有效杠桿水平會(huì)相應(yīng)下降，于是權(quán)證的相對(duì)漲幅會(huì)有所下降；而當(dāng)認(rèn)購(gòu)證價(jià)格隨正股價(jià)格下降而下跌時(shí)，權(quán)證的價(jià)外程度增加，有效杠桿水平也越來(lái)越高，則有可能出現(xiàn)越跌越急現(xiàn)象。

　　另外，剩余期限對(duì)有效杠桿水平也有影響。當(dāng)剩余期限越短時(shí)，權(quán)證有效杠桿水平越高。并且，當(dāng)權(quán)證的剩余期限越短，這種影響越為明顯。除以上兩個(gè)因素外，權(quán)證的引伸波幅也是影響因素之一。引伸波幅水平越高，權(quán)證的有效杠桿水平反而越低。

　　我們以馬鋼CWB1、贛粵CWB1和石化CWB1為例說(shuō)明上述因素對(duì)有效杠桿水平的影響。贛粵CWB1和石化CWB1的剩余期限和價(jià)內(nèi)外程度均相近，差距較大的是二者的引伸波幅，可以看出，石化CWB1的有效杠桿水平為1.86，而贛粵CWB1的有效杠桿水平僅為1.44。至于馬鋼CWB1，價(jià)內(nèi)程度較深，然而相對(duì)兩只深度價(jià)外權(quán)證而言，有效杠桿水平稍高，這是為什么呢？原因即在于其剩余期限。馬鋼CWB1的剩余期限僅為63天，不到中遠(yuǎn)CWB1和國(guó)安GAC1的1/8，對(duì)其有效杠桿的增大作用異常明顯。

　　需要注意的是，在深滬股市的現(xiàn)實(shí)情況中，權(quán)證的有效杠桿還受到對(duì)正股走勢(shì)預(yù)期的影響。目前深滬權(quán)證市場(chǎng)和股票市場(chǎng)相對(duì)割裂，很容易產(chǎn)生兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)正股走勢(shì)的預(yù)期并不完全一致的情況。此時(shí)，如果權(quán)證市場(chǎng)的投資者較為樂(lè)觀，則權(quán)證市場(chǎng)有望交投活躍，認(rèn)購(gòu)證的漲幅往往會(huì)超過(guò)以有效杠桿所計(jì)算的理論漲幅。例如在9月19日當(dāng)天，認(rèn)購(gòu)證的集體大幅走強(qiáng)與此不無(wú)關(guān)系。不過(guò)，在這種情況下，投資者需要注意權(quán)證市場(chǎng)預(yù)期落空帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。以9月23日的走勢(shì)為例，在前日受利好刺激正股大漲的情況下，權(quán)證市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)彰顯。但當(dāng)日正股盤中突然下挫，致使權(quán)證市場(chǎng)投資者的高預(yù)期破滅，權(quán)證快速下跌，且跌幅普遍遠(yuǎn)高于理論跌幅。

　　值得一提的是，目前深滬市場(chǎng)權(quán)證整體供不應(yīng)求，絕大多數(shù)認(rèn)購(gòu)證被嚴(yán)重高估，導(dǎo)致引伸波幅高企，有效杠桿水平也較低。拿日照CWB1來(lái)說(shuō)，自其上市至今，權(quán)證單日走勢(shì)與正股走勢(shì)一致的天數(shù)僅占上市總天數(shù)的70%左右。即使是在走勢(shì)一致的天數(shù)中，漲跌幅低于正股的情況亦高于五成。對(duì)于這類權(quán)證而言，有效杠桿指標(biāo)的意義已有所減弱。當(dāng)然，或有投資者認(rèn)為，只進(jìn)行短期交易并無(wú)大礙，但仍要盡量避免投機(jī)剩余期限較短的高估值權(quán)證，這類權(quán)證的估值回落風(fēng)險(xiǎn)已遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于有效杠桿帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。而且，正如上文所說(shuō)，一旦正股下挫，權(quán)證有可能會(huì)越跌越急，風(fēng)險(xiǎn)難以控制。




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