主題：石化雙雄估值!

　乍現(xiàn)的曙光突然“暗淡”。

　　兩個(gè)月以來(lái)，由于國(guó)際原油價(jià)格大幅回落（9月16日國(guó)際原油價(jià)格跌至91.15美元/桶，與7月11日上觸的每桶147.27美元?dú)v史高點(diǎn)相比，下跌38％），“石化雙雄”——中國(guó)石油（601857）、中國(guó)石化（600028行）的盈利預(yù)期明顯好轉(zhuǎn)。

　　不過(guò)，近日，面對(duì)兩天前國(guó)際原油價(jià)格再次站上每桶120美元上方，良好的預(yù)期頓時(shí)再次被打上問(wèn)號(hào)。

　　9月24日，中國(guó)石油開(kāi)盤(pán)重挫4.44％，盡管尾盤(pán)強(qiáng)力反彈，但最終仍收于12.59元，下跌0.16％。

　　當(dāng)日晚間時(shí)分，跟蹤石化行業(yè)多年的一名知名基金經(jīng)理向本報(bào)記者指出，由于“石化雙雄”的兩大估值參數(shù)——國(guó)際原油價(jià)格及國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格改革，仍存在諸多不確定性，短期內(nèi)，市場(chǎng)注定難以對(duì)兩家公司的投資價(jià)值達(dá)成一致。

　　另一個(gè)不可忽視的因素是，接受采訪的主要券商研究員認(rèn)為，由于中石油集團(tuán)日前發(fā)布了堅(jiān)定的增持計(jì)劃，中國(guó)石油向下空間已不大，階段性底部已形成。

　　中國(guó)石油階段性底部確認(rèn)

　　根據(jù)9月22日中國(guó)石油發(fā)布的公告內(nèi)容，中石油集團(tuán)擬在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)（以自身名義或通過(guò)一致行動(dòng)人）繼續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)增持公司股份，累計(jì)增持比例不超過(guò)公司已發(fā)行總股份的2％。

　　中國(guó)石油已發(fā)行的總股本數(shù)為1830.21億股，以2％計(jì)算，繼續(xù)增持完成后，中石油集團(tuán)或其一致行動(dòng)人未來(lái)可能最終將累計(jì)增持中國(guó)石油36.6億股股票。

　　如果考慮到目前中國(guó)石油A股僅有40億流通股，上述知名基金經(jīng)理認(rèn)為，中石油集團(tuán)的這一行動(dòng)，簡(jiǎn)直讓人感到不可思議。

　　實(shí)際上，國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)主任李榮融18日在接受記者采訪時(shí)已明確表示，國(guó)資委一貫強(qiáng)調(diào)國(guó)有企業(yè)，尤其是中央企業(yè)要成為推動(dòng)資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的積極力量。在目前股市低迷的時(shí)候，國(guó)資委支持中央企業(yè)增持或回購(gòu)上市公司股份。

　　他強(qiáng)調(diào)，中央企業(yè)所控股上市公司要成為資本市場(chǎng)的表率。

　　另外，中國(guó)石油自2007年11月上市之后，其二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)就非常不好，上市首日即開(kāi)出了48.30元的歷史最高價(jià)，之后一路下滑，更在今年4月跌破了16.70元的發(fā)行價(jià)，并于9月18日跌至9.75元，為市場(chǎng)高度矚目。

　　“如果能夠把上述所有因素綜合起來(lái)考慮，就會(huì)理解，中石油集團(tuán)為什么要做出這樣一個(gè)外人看起來(lái)有點(diǎn)‘瘋狂’的增持決定。”上海一家知名券商研究員指出。

　　中國(guó)石油集團(tuán)一位內(nèi)部人士第一時(shí)間向本報(bào)記者發(fā)來(lái)的短信更能說(shuō)明問(wèn)題：“此舉是中石油集團(tuán)作為中央骨干企業(yè)，響應(yīng)國(guó)家號(hào)召，支持穩(wěn)定股市，積極履行經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)三大責(zé)任的重要舉措，充分體現(xiàn)了中石油集團(tuán)的社會(huì)責(zé)任感，也表明了中石油集團(tuán)對(duì)上市公司基本面和成長(zhǎng)性充滿(mǎn)信心?！?

　　平安證券明確指出，中石油集團(tuán)的這一行動(dòng)可以說(shuō)是國(guó)家維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定措施的重要一環(huán)，是“受命”的增持。

　　上述知名基金經(jīng)理指出，客觀上，這將為中國(guó)石油形成階段性底部給出明確信號(hào)，“至少在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)，中國(guó)石油的股價(jià)應(yīng)該都不會(huì)低于目前的股價(jià)太多”。

　　招商證券石油化工行業(yè)研究員裘孝峰認(rèn)為，目前盡管還不清楚，中石化集團(tuán)是否會(huì)效仿中石油集團(tuán)對(duì)中國(guó)石化進(jìn)行增持，但中國(guó)石油的股價(jià)如果能夠企穩(wěn)，肯定將會(huì)為中國(guó)石化的股價(jià)帶來(lái)明顯的提振效應(yīng)。

　　兩大估值參數(shù)

　　盡管中國(guó)石油、中國(guó)石化的盈利模式存在一定差異，但影響“石化雙雄”估值的兩大參數(shù)基本上一致。

　　變幻莫測(cè)的國(guó)際原油價(jià)格是影響“石化雙雄”估值的最顯性參數(shù)。

　　對(duì)于中國(guó)石油來(lái)說(shuō)，目前，盡管公司煉油業(yè)務(wù)所需的主要原油基本上能夠自足，并不需要直接從國(guó)際市場(chǎng)上進(jìn)口，但由于公司采油板塊原油實(shí)現(xiàn)的基準(zhǔn)油價(jià)是盯住國(guó)際原油價(jià)格的，因此，公司采油板塊所要上繳的石油特別收益金因此將因國(guó)際原油價(jià)格的上漲，越繳越多。

　　剛剛披露的中國(guó)石油2008年中報(bào)顯示，盡管公司將原油實(shí)現(xiàn)的基準(zhǔn)價(jià)格由米納斯改為辛塔，上半年米納斯均價(jià)為109.42美元/桶，辛塔均價(jià)為104.45美元/桶，相差約5個(gè)美元。但今年上半年，中石油繳納的石油特別收益金478.16元，比去年同期多繳328.7億元。

　　對(duì)于中國(guó)石化來(lái)說(shuō)，由于公司煉油業(yè)務(wù)所需的70％原油需要進(jìn)口，國(guó)際原油價(jià)格的起伏，因此將直接沖擊公司的盈利。

　　加上，中國(guó)石化采油板塊也需要繳納石油特別收益金，因此，中國(guó)石化對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的變化最為敏感。

　　裘孝峰指出，由于中國(guó)石化的煉油業(yè)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)在95-100美元/桶左右，因此，當(dāng)國(guó)際原油價(jià)格回落到100美元上下時(shí)，單個(gè)季度，中國(guó)石化可能會(huì)出現(xiàn)0.25-0.30元的業(yè)績(jī)。

　　成品油價(jià)格改革一直是國(guó)內(nèi)專(zhuān)家學(xué)者關(guān)注與爭(zhēng)論的焦點(diǎn)，更是關(guān)乎“石化雙雄”盈利命運(yùn)的關(guān)鍵點(diǎn)。

　　成品油價(jià)格改革能否迅速推進(jìn)是“石化雙雄”能否獲得高估值的一個(gè)重要原因。

　　中金公司研究員張金濤指出，高油價(jià)環(huán)境下，政策風(fēng)險(xiǎn)依然是公司盈利能力面臨的主要不確定因素。

　　國(guó)金證券（600109行情,愛(ài)股,資訊）研究員劉波認(rèn)為，在中國(guó)目前一切穩(wěn)定為前提的情況下，國(guó)內(nèi)不太可能真正建立起像美國(guó)一樣的靈活多變的成品油定價(jià)機(jī)制。不過(guò)，只要成品油價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制保證國(guó)內(nèi)煉油不拖累公司經(jīng)營(yíng)，就能顯著改善石油公司業(yè)績(jī)。

　　相對(duì)收益和絕對(duì)收益

　　裘孝峰指出，目前，之所以市場(chǎng)對(duì)“石化雙雄”的估值分歧會(huì)如此之大，原因就是在于大家對(duì)上述兩大估值變量的預(yù)期不一樣。

　　銀河證券李國(guó)洪認(rèn)為，隨著夏季用油高峰的逐步遠(yuǎn)離，在北半球冬季取暖油還沒(méi)到來(lái)之前國(guó)際油價(jià)已經(jīng)逐步回落，他判斷下半年國(guó)際油價(jià)在100-120美元之間波動(dòng)，因?yàn)樵谟糜偷緡?guó)際油價(jià)向上突破顯然不太現(xiàn)實(shí)，而向下突破100美元在目前中東各國(guó)控制產(chǎn)量及不斷介入石油期貨的情況也不現(xiàn)實(shí)。

　　他指出，隨著今年6月底成品油價(jià)格大幅上調(diào)和人民幣不斷升值，中國(guó)石油的最佳盈利區(qū)間已經(jīng)上調(diào)到100-110美元附近，中國(guó)石化的最佳盈利區(qū)間也在80-90美元附近。

　　因此，李國(guó)洪明確指出，隨著國(guó)資委支持央企增持或回購(gòu)上市公司股份，買(mǎi)入中國(guó)石油、中國(guó)石化的絕佳時(shí)機(jī)現(xiàn)已形成。

　　但裘孝峰認(rèn)為，高油價(jià)的滯后因素影響三季度業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)三季度煉油的虧損可能在-446億，在假設(shè)上游板塊200億，成品油銷(xiāo)售100億，化工20億的情況下，中國(guó)石化三季度的業(yè)績(jī)?yōu)?0.15元。

　　因此，盡管下半年推出成品油價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制可能性大大存在，但考慮到政策的不確定性很大，加上國(guó)際原油價(jià)格的波動(dòng)幅度依然巨大，裘孝峰認(rèn)為，目前，他對(duì)“石化雙雄”的估值態(tài)度沒(méi)有改變，堅(jiān)持中國(guó)石化和中國(guó)石油都存在相對(duì)收益的投資價(jià)值，中國(guó)石化的絕對(duì)收益空間比中國(guó)石油大的看法，并對(duì)中國(guó)石化08、09年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)不變，依舊為0.20、0.70元。

　　9月23日，平安證券發(fā)布的投資報(bào)告指出，中石油集團(tuán)近日增持6000萬(wàn)股中國(guó)石油，并將在未來(lái)12月內(nèi)繼續(xù)增持中國(guó)石油已發(fā)行總股本不超過(guò)2％的行動(dòng)，具有穩(wěn)定A股市場(chǎng)的積極意義，但其作用不能夸大。

　　平安證券認(rèn)為，目前中石油集團(tuán)的這種增持是從國(guó)家利益出發(fā)的“防守型”增持，并非“進(jìn)攻型”增持。

　　對(duì)此，上述知名基金經(jīng)理告訴記者，在世界經(jīng)濟(jì)逐漸放緩的情況下，國(guó)際原油價(jià)格逐漸將回歸理性，但稀缺和壟斷的特性決定了其長(zhǎng)期走高的態(tài)勢(shì)，“石化雙雄”的業(yè)績(jī)未來(lái)將因此逐漸正?；畠r(jià)格管制的負(fù)面因素也將弱化直至消除，在油價(jià)逐步回落的過(guò)程中，“石化雙雄”的業(yè)績(jī)有望逐步好轉(zhuǎn)，公司股價(jià)一定程度上存在低估，但兩大估值變量的變幻莫測(cè)注定未來(lái)，兩家公司投資價(jià)值會(huì)反復(fù)受到質(zhì)疑。



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