主題：中國石化：公司股本權(quán)證投資價值分析

　石化CWB1上市后隱含波動率將在60%左右。主要理由為：一，石化CWB1發(fā)行量有30.3億份，遠超武鋼、鋼釩等權(quán)證，對于這樣的大盤權(quán)證，需要的資金量無疑多于小盤權(quán)證，也決定了其估值溢價空間有限。二，考慮到中國石化近期的盈利能力短時間難以恢復，即將披露的年報難有亮點，正股上漲空間受到制約，降低了上市交易的股本權(quán)證的估值水平。三，從鋼鐵類權(quán)證上市之初表現(xiàn)來看，武鋼權(quán)證的隱含波動率在70-90%區(qū)間波動，馬鋼、鋼釩權(quán)證的隱含波動率在50-70%之間波動。因此，結(jié)合當前市場環(huán)境，預計中國石化股本權(quán)證上市定位的隱含波動率難以持續(xù)大幅超過70%。

　　按照3月3日中國石化A股收盤價17.32元/股計算，選擇一年期定期存款利率4.14%作為無風險利率，60%的隱含波動率對應(yīng)的權(quán)證市場價格為2.72元/份。以上市首日2.49元左右的開盤參考價格，石化CWB1上市后有可能觸及漲停。上市后，價格在2.7-3.6元之間波動，溢價率在26-37%之間，實際杠桿在1.6-2.3倍水平之間。

　　采用不考慮攤薄效應(yīng)的權(quán)證估值模型。主要原因為：一，對中國石化遠期業(yè)績有信心，權(quán)證到期時股價在行權(quán)價之上的可能性比較大，行權(quán)攤薄了每股收益，但增加了公司的凈資產(chǎn)。二，此次發(fā)行可分離轉(zhuǎn)債的債券部分期限長達6年，2年后權(quán)證行權(quán)獲得的近300億資金仍可投資于有關(guān)項目，長期來看將提升公司的價值。因此，我們認為這些因素作為公開信息已經(jīng)有所體現(xiàn)，故計算權(quán)證價值時可不再另外考慮股權(quán)稀釋效應(yīng)的影響。

　　中國石化股本權(quán)證具有低溢價，高杠桿的良好投資價值。我們認為投資者可以考慮將其作為股票替代品而持有，長期持有者將從權(quán)證的高杠桿中受益。

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