主題：中石化若取消補(bǔ)貼 每股估值將降6元

7月8日，燕山石化煉油廠周邊：曾經(jīng)當(dāng)?shù)刈畲蟮纳虉?chǎng)——春光商場(chǎng)，徒剩四壁，“這里曾是燕山最繁華的區(qū)域，那曾是燕山地區(qū)最大的商店，現(xiàn)在都要拆除了?！币晃焕先烁嬖V記者。這個(gè)現(xiàn)代化的煉廠在陽(yáng)光下看起來甚為壯觀，但周圍空無一人的街道使人懷疑這里的真實(shí)性，只有偶爾進(jìn)出的車輛提醒人們，這是一家正在工作中的工廠。

　　
　　 與煉廠周邊蕭條相呼應(yīng)的是，中石化煉油板塊的大幅虧損。6月20日，發(fā)改委發(fā)布成品油價(jià)格每噸上調(diào)1000元~1500元的通知，在市場(chǎng)備受提價(jià)鼓舞之際，卻傳出“政府對(duì)煉油的補(bǔ)貼政策取消”的說法。

　　
　　 雖然中石化方面表示，是否取消原油進(jìn)口增值稅的退稅仍未確定，但對(duì)投資者來說，理清補(bǔ)貼取消及成品油提價(jià)、原油價(jià)格上漲對(duì)中石化的影響，實(shí)屬未雨綢繆之舉。分析人士指出，如果成品油價(jià)格不能大幅上調(diào)，2008年將是中石化上市以來最困難的一年。

　　
　　 煉油之殤

　　
　　 在距離煉廠不遠(yuǎn)的一個(gè)角落里，記者找到一家沒有招牌的飯店，“我們是這附近唯一一家正規(guī)的飯店，其他都是鐵皮房的簡(jiǎn)易餐棚，”老板娘頗有些自豪地說，“煉廠的人經(jīng)常到我們這里吃飯，我和他們的廠長(zhǎng)很熟?！庇浾呖吹剑谶@家唯一正規(guī)的飯店里只有老板、老板娘以及一位大廚，沒有服務(wù)員。

　　
　　 “煉廠效益還行吧，只是煉油虧損得很厲害，賣一噸油大概虧損2000多元，漲價(jià)后好一點(diǎn)，但不能完全彌補(bǔ)虧損。如今原油補(bǔ)貼取消了，日子依然難過?！币晃辉陲埖暾?qǐng)客的煉油廠中層告訴記者。

　　
　　 “不是只是調(diào)整嗎？年終會(huì)有財(cái)政補(bǔ)貼吧？”面對(duì)記者的追問，這位先生笑著搖搖頭，“不一定，已經(jīng)調(diào)過價(jià)，估計(jì)就不補(bǔ)貼了。四季度可能再調(diào)一次價(jià)。”“買股票（指中石化）還是再等等吧?！彼埔獾靥嵝延浾?。

　　
　　 “這些年效益遠(yuǎn)不如當(dāng)初?！币晃皇煜ぱ嗌绞療捰蛷S情況的當(dāng)?shù)厝苏f，“90年代是煉廠最好的時(shí)光，那時(shí)候員工家里幾乎不用買東西，什么都發(fā)。后來煉油經(jīng)常虧損，每況愈下，有時(shí)候連獎(jiǎng)金都發(fā)不出?！痹摴疽晃回?fù)責(zé)人曾公開表示，煉油廠每個(gè)月虧損一兩個(gè)億。

　　
　　 同樣的虧損情況發(fā)生在中石化全國(guó)各地的煉廠。

　　
　　 齊魯石化勝利煉油廠廠長(zhǎng)金陽(yáng)先生告訴記者，雖然緊臨勝利油田，但是煉廠使用的原油也是進(jìn)口的。調(diào)價(jià)后煉油每噸虧損依然在2000元左右，7月煉廠計(jì)劃加工原油88萬噸。據(jù)此推算，煉廠虧損將達(dá)17億元。據(jù)介紹，齊魯石化勝利煉油廠是今年1~5月中石化業(yè)績(jī)表現(xiàn)最佳的煉油廠。

　　
　　 在今年4月初的時(shí)候，中石化旗下最大的煉油廠——鎮(zhèn)海煉化分公司曾爆出虧損數(shù)額：兩個(gè)月來因高企的原油價(jià)格虧損高達(dá)13.68億元。當(dāng)時(shí)，國(guó)際油價(jià)剛剛突破100美元每桶。

　　
　　 武漢石化經(jīng)理崔光磊表示：“成品油價(jià)格上調(diào)后，現(xiàn)在每月的虧損仍在5億元左右。”目前，武石化年綜合配套能力為650萬噸每年。

　　
　　 成品油調(diào)價(jià)預(yù)期

　　
　　 成品油價(jià)格上調(diào)的消息公布后，不少券商對(duì)提價(jià)影響作了預(yù)測(cè)，結(jié)果顯示，此次成品油提價(jià)對(duì)中石化2008年每股收益的影響在0.37元~0.57元之間。對(duì)此，《投資者報(bào)》作了獨(dú)立測(cè)算。在不考慮國(guó)際原油價(jià)格變化的前提下，此次成品油價(jià)格上調(diào)將為中石化帶來約761億元的毛利，扣除所得稅及少數(shù)股東權(quán)益后，中石化每股收益將增厚0.56元。

　　
　　 考慮到中石化所用原油中大部分依靠外購(gòu)，我們就成品油價(jià)格及國(guó)際原油價(jià)格這兩個(gè)因素對(duì)中石化2008年每股收益進(jìn)行敏感度分析，發(fā)現(xiàn)此次成品油價(jià)格上調(diào)后，若下半年國(guó)際原油平均價(jià)格維持在目前的水平，即每桶140美元左右，2008年中石化每股收益將增厚0.39元。

　　
　　 綜合各個(gè)因素來看，國(guó)際原油價(jià)格仍呈上升趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)下半年國(guó)際原油均價(jià)每桶將達(dá)到150~160美元之間。

　　
　　 與此同時(shí)，年內(nèi)國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格仍有再次上調(diào)的可能。以下半年原油平均價(jià)格每桶達(dá)到160美元及國(guó)內(nèi)成品油平均價(jià)格達(dá)到每噸7480元（若第四季度成品油價(jià)格再次上調(diào)1000元，相當(dāng)于下半年成品油價(jià)格每噸上調(diào)1500元）作為估值假設(shè)基準(zhǔn)，則中石化2008年每股收益將增厚0.57元（見表1）。

　　
　　 若保守估計(jì)下半年國(guó)內(nèi)成品油不再提價(jià)，則中石化2008年每股收益將增厚0.31元。若第四季度國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格再次上調(diào)2000元/噸，即均價(jià)達(dá)到每噸7980元，則中石化2008年每股收益將增厚0.83元。

　　
　　 綜合各大券商在成品油調(diào)價(jià)前對(duì)中石化業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)以及本報(bào)對(duì)每股收益增厚的測(cè)算，中石化2008年每股收益將達(dá)到0.66元~1.54元。對(duì)各大券商的預(yù)測(cè)取一個(gè)平均值，則中石化2008年每股收益可能為1.07元。按其目前在A股市場(chǎng)上的17倍靜態(tài)市盈率計(jì)算，中國(guó)石化 的合理股價(jià)應(yīng)為18.19元（見表2）。

　　
　　 補(bǔ)貼或?qū)⑷∠?

　　
　　 有消息稱，隨著成品油價(jià)格的上調(diào)，中央財(cái)政自第三季度起將取消原油進(jìn)口增值稅先征后返75％的政策。多位煉廠內(nèi)部人士對(duì)此消息進(jìn)行了證實(shí)，但中石化管理層表示：是否取消原油進(jìn)口增值稅的退稅仍未確定。若消息屬實(shí)，對(duì)中石化而言將是當(dāng)頭一棒。

　　
　　 假設(shè)中石化全年進(jìn)口原油數(shù)量與2007年一致，為113.08百萬噸，若以進(jìn)口原油價(jià)格每桶120美元計(jì)算，中石化平均每月進(jìn)口原油增值稅退稅高達(dá)71.64億元。若從第三季度起取消此退稅，中石化2008年毛利將減少近430億元?？鄢贁?shù)股東權(quán)益及所得稅后，將令中石化每股收益下降0.36元。結(jié)合此前對(duì)原油價(jià)格及成品油價(jià)格的分析，則中石化2008年每股收益將降至0.30元~1.18元。若以平均測(cè)算值計(jì)算，則中石化2008年每股收益可能為0.71元，17倍的靜態(tài)市盈率算得其合理股價(jià)為12.07元（見表2），與補(bǔ)貼取消前相比大幅下滑。

　　
　　 值得注意的是，為了完成供應(yīng)成品油的任務(wù)，中石化具有高附加值的化工板塊業(yè)務(wù)正在逐步縮減。據(jù)悉，中石化在6月份壓減化工生產(chǎn)負(fù)荷的基礎(chǔ)上，7月份將繼續(xù)壓減乙烯產(chǎn)量12％以上。上述煉廠人士金陽(yáng)也表示，目前齊魯石化勝利煉油廠縮減了一部分乙烯產(chǎn)量以增加成品油的供應(yīng)。平安證券研究員張國(guó)君指出，“中石化今年化工板塊的盈利能力將下降?！?


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