主題：申萬宏源策略：高股息也會(huì)有分化


2024年01月07日 13:30 來源： 申萬宏源
高股息是我們一直以來看好的方向，短期需要討論的問題是高股息的進(jìn)攻性是否會(huì)延續(xù)？年初配置類機(jī)構(gòu)配置高股息，其他投資者基于防御思維配置高股息。攻守有別，中期高股息進(jìn)攻性在于動(dòng)態(tài)高股息，而不在于靜態(tài)高股息向基本面有回落壓力的方向擴(kuò)散。
　　

　　一、開年市場遇到的問題：1. 市場普遍認(rèn)可的春季行情邏輯尚未確立。2. 資金供需上，保險(xiǎn)資產(chǎn)配置調(diào)整主導(dǎo)結(jié)構(gòu)特征。3. 海外風(fēng)險(xiǎn)偏好回落。

　　開年市場調(diào)整，高股息一枝獨(dú)秀。方向和結(jié)構(gòu)都與此前的主流預(yù)期不同，市場賺錢效應(yīng)偏弱。我們總結(jié)開年市場遇到三方面問題：1. 市場普遍認(rèn)可的春季行情邏輯尚未確立。歷史上，春季行情的典型驅(qū)動(dòng)力有三種：(1) 暫時(shí)無法證偽的經(jīng)濟(jì)樂觀預(yù)期(典型是2013年)，(2) 改革預(yù)期驅(qū)動(dòng)(典型是2014、15年)，(3) 公募(典型是2021年)和外資(典型是2017、18年)增量資金驅(qū)動(dòng)。目前，市場對(duì)情形1和情形3的期待不高，政策預(yù)期修復(fù)的關(guān)鍵窗口在2月，也尚未到發(fā)酵樂觀預(yù)期的時(shí)間窗口。

　　2. 資金供需上，保險(xiǎn)資產(chǎn)配置調(diào)整(2024年繼續(xù)強(qiáng)調(diào)高股息底倉)成為主導(dǎo)的資金力量。實(shí)際上，2024年初險(xiǎn)資增量資金按部就班，而險(xiǎn)資主導(dǎo)年初A股結(jié)構(gòu)，是其他資金力量偏弱的結(jié)果。公募基金存量博弈 + 短期集中調(diào)倉減倉；2024年初外資資產(chǎn)配置調(diào)整，沒能持續(xù)流入A股。

　　3. 海外風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，也壓制了A股科技成長行情的展開。

　　二、高股息是我們一直以來看好的方向，短期需要討論的問題是高股息的進(jìn)攻性是否會(huì)延續(xù)？年初配置類機(jī)構(gòu)配置高股息，其他投資者基于防御思維配置高股息。攻守有別，中期高股息進(jìn)攻性在于動(dòng)態(tài)高股息，而不在于靜態(tài)高股息向基本面有回落壓力的方向擴(kuò)散。

　　關(guān)于高股息，全年視角下，我們看好高股息的投資機(jī)會(huì)。一方面，2024年上市公司分紅比例提升仍是趨勢，中特估平穩(wěn)推進(jìn) + 合理分紅是資本運(yùn)營活動(dòng)的前提，有穩(wěn)定分紅預(yù)期的公司可能增加。另一方面，2024年債市可能出現(xiàn)嚴(yán)重資產(chǎn)荒，無風(fēng)險(xiǎn)利率的下行幅度可能超預(yù)期。

　　但僅就眼前的春季窗口，我們需要討論的問題是高股息能夠延續(xù)進(jìn)攻性？我們看到，年初配置類機(jī)構(gòu)配置高股息，其他類別投資者主要基于防御思維配置高股息。我們認(rèn)為，高股息也會(huì)有分化。我們分三類資產(chǎn)討論高股息板塊的中短期機(jī)會(huì)：(1) 中期能夠期待穩(wěn)中有升的方向，應(yīng)該是穩(wěn)定分紅預(yù)期，受到業(yè)績波動(dòng)影響小的高股息核心行業(yè)和標(biāo)的。(2) 中期的進(jìn)攻性，來自于“動(dòng)態(tài)高股息”(分紅比例由低到高，穩(wěn)定分紅預(yù)期從無到有，這是高股息投資中有成長性的方向)。這兩類資產(chǎn)，中期可能持續(xù)受益于無風(fēng)險(xiǎn)利率的進(jìn)一步下行。(3) 短期高股息賺錢效應(yīng)的擴(kuò)散方向，部分是有基本面回落壓力的靜態(tài)高股息。在這些方向進(jìn)攻后，賺錢效應(yīng)擴(kuò)散難免物極必反，后續(xù)可能有調(diào)整壓力；而當(dāng)市場總體轉(zhuǎn)向進(jìn)攻，春季行情窗口，市場大概率會(huì)有新的進(jìn)攻方向。

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　　三、繼續(xù)提示春季行情啟動(dòng)的條件，2月是關(guān)鍵驗(yàn)證期。春季行情通常有完整輪動(dòng)，后續(xù)行情啟動(dòng)，結(jié)構(gòu)輪動(dòng)線索可能還是“周期搭臺(tái)，成長唱戲”。

　　我們延續(xù)對(duì)春季行情有效展開條件討論：(1) “把非經(jīng)濟(jì)政策納入宏觀政策取向一致性評(píng)估”，需要落到實(shí)處。影響市場化發(fā)展的預(yù)期、資本活躍度，存在通縮傾向的政策應(yīng)及時(shí)糾偏。催化落地可能是市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的契機(jī)。(2) 國內(nèi)穩(wěn)增長加碼落地實(shí)施是24Q1預(yù)期修復(fù)的重要潛在動(dòng)力，具體體現(xiàn)為財(cái)政發(fā)力輔助寬信用，社融信貸高增。(3) 改革布局逐步展開，特別關(guān)注金融改革，以及改革開放、市場化導(dǎo)向的強(qiáng)調(diào)。現(xiàn)階段，市場對(duì)政策執(zhí)行和效果的期待很少隱含在股價(jià)中，24Q1政策信心恢復(fù)，這些可能成為后續(xù)春季行情有效展開的主要線索。

　　春季行情啟動(dòng)，結(jié)構(gòu)輪動(dòng)線索大概率還是“周期搭臺(tái)，成長唱戲”，有供給收縮邏輯的周期品(煤炭、銅)是周期Alpha，核心消費(fèi)是周期Beta，目前周期Alpha借高股息擴(kuò)散已有所表現(xiàn)。周期搭臺(tái)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)，核心消費(fèi)(創(chuàng)新藥，醫(yī)療器械出海)和先進(jìn)制造(從遠(yuǎn)期供需格局改善角度看好新能車，出口鏈看好工程機(jī)械)也會(huì)有表現(xiàn)。

　　繼續(xù)看好“成長唱戲”是春季后續(xù)進(jìn)攻方向，2024年春季不乏“只要市場沒有重大下行風(fēng)險(xiǎn)就能漲”(中長期有新應(yīng)用場景/新景氣周期的預(yù)期，短期有事件催化)的科技成長方向。重點(diǎn)關(guān)注有事件性催化的方向：華為鏈(鴻蒙操作系統(tǒng)、芯片和物聯(lián)網(wǎng))、AI應(yīng)用、國防軍工(航空主機(jī)廠)。CES展臨近，MR、AI、機(jī)器人等科技新應(yīng)用迎來關(guān)鍵驗(yàn)證，關(guān)注新爆款、新應(yīng)用趨勢的驗(yàn)證情況。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。


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