主題：利好 中證金調(diào)降轉(zhuǎn)融券費(fèi)率 史上4次調(diào)降A(chǔ)股上漲

　參與轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)成本將大幅降低，證券公司喜提全面注冊(cè)制落地的又一政策大禮包。回顧史上，中證金有4次下調(diào)轉(zhuǎn)融資費(fèi)率，A股均出現(xiàn)不同程度上漲。這一次是結(jié)合全面注冊(cè)制推出的轉(zhuǎn)融券費(fèi)率下調(diào)，將如何影響券商融券成本？又將如何影響券商板塊乃至A股走勢(shì)？

　　2月17日，市場(chǎng)翹首以盼的全面注冊(cè)制正式落地實(shí)施，165部相關(guān)制度規(guī)則的正式文件也陸續(xù)公布。為對(duì)標(biāo)全面注冊(cè)制優(yōu)化融資融券和轉(zhuǎn)融通機(jī)制的要求，中證金融同期發(fā)布《中國證券金融公司轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則(試行)(2023年修訂)》等兩項(xiàng)規(guī)則。

　作為全面注冊(cè)制的配套文件，本次《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則》修訂涉及的主要陣地為主板市場(chǎng)，而這也是繼科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板后，對(duì)行之有效的轉(zhuǎn)融券優(yōu)化措施的進(jìn)一步推廣。具體來看，本次修訂主要有市場(chǎng)化、降門檻、降成本和靈活性四大看點(diǎn)：

　　市場(chǎng)化方面，主要提升主板轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)的市場(chǎng)化水平和成交效率；降門檻方面，拓寬主板轉(zhuǎn)融通標(biāo)的證券范圍和出借人范圍；降成本方面，大幅降低證券公司參與轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)成本，轉(zhuǎn)融券費(fèi)率差統(tǒng)一降至0.6%，取消轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)保證金比例檔次最低20%的限制；靈活性方面，增加了對(duì)交易類強(qiáng)制退市情形的業(yè)務(wù)處理規(guī)定；對(duì)涉及終止上市的標(biāo)的證券，增加了協(xié)商提前了結(jié)的靈活處理方式。

　　有券商信用業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人認(rèn)為本次修訂對(duì)證券公司的積極意義在于釋放部分流動(dòng)性。興業(yè)證券非銀首席徐一洲的看法是，具體節(jié)省的業(yè)務(wù)成本目前無法測(cè)算，“本次降成本的核心本質(zhì)在于影響業(yè)務(wù)需求，融券業(yè)務(wù)市場(chǎng)化進(jìn)一步提升，進(jìn)而提升客戶需求，但具體增量還是未知數(shù)。”

　　大幅降低證券公司轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)成本，這對(duì)行業(yè)而言無疑是重大利好。在具體的業(yè)績?cè)隽可?，?jù)廣發(fā)證券研究團(tuán)隊(duì)測(cè)算，全面注冊(cè)制下，通過優(yōu)化轉(zhuǎn)融券機(jī)制、擴(kuò)大券源供應(yīng)等配套制度完善多空平衡機(jī)制，主板優(yōu)化現(xiàn)行配套制度，券商兩融利息凈收入有望新增48億元。

涉及六大修訂內(nèi)容

　　為推進(jìn)全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，進(jìn)一步完善全市場(chǎng)多空平衡機(jī)制，近期，中證金融借鑒科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)融券機(jī)制優(yōu)化成功經(jīng)驗(yàn)和業(yè)務(wù)實(shí)踐，對(duì)滬、深主板轉(zhuǎn)融券機(jī)制進(jìn)行優(yōu)化。具體來看，本次《轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)規(guī)則》修訂并未改變?cè)姓鹿?jié)，修訂內(nèi)容主要涉及六大方面。

　　一是優(yōu)化并統(tǒng)一轉(zhuǎn)融券約定申報(bào)方式。包括明確中證金融可以將借入的戰(zhàn)略配售股票出借給證券公司；明確規(guī)定約定申報(bào)方式下的轉(zhuǎn)融券期限、費(fèi)率可以協(xié)商確定，轉(zhuǎn)融券約定申報(bào)實(shí)時(shí)成交并實(shí)時(shí)調(diào)整證券公司賬戶可交易余額；對(duì)非約定申報(bào)方式的期限費(fèi)率、轉(zhuǎn)融券成交匹配、轉(zhuǎn)融券信息披露等相關(guān)條款進(jìn)行適應(yīng)性修訂。

　　二是優(yōu)化并統(tǒng)一轉(zhuǎn)融券交易展期、提前了結(jié)相關(guān)規(guī)定。包括明確展期、提前了結(jié)的申報(bào)、撤單時(shí)間，出借人和借入人應(yīng)在同一交易日提交展期、提前了結(jié)的申請(qǐng)；對(duì)展期數(shù)量、展期期限、展期和提前了結(jié)的費(fèi)率進(jìn)行規(guī)定；三是適應(yīng)性修訂轉(zhuǎn)融券約定申報(bào)清算交收環(huán)節(jié)的相關(guān)表述。

　　三是強(qiáng)化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制。包括增加暫停證券公司參與轉(zhuǎn)融通服務(wù)的情形，進(jìn)一步防范業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；要求證券公司在開展轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)過程中，禁止任何形式的利益輸送。

　　四是完善退市標(biāo)的轉(zhuǎn)融券處理。包括提升業(yè)務(wù)規(guī)則完備性，增加對(duì)交易類強(qiáng)制退市情形的轉(zhuǎn)融券處理規(guī)定；提升處理靈活性，增加規(guī)定轉(zhuǎn)融通標(biāo)的證券終止上市的，可以協(xié)商提前了結(jié)，并增加現(xiàn)金或其他等價(jià)物了結(jié)作為兜底條款以應(yīng)對(duì)極端情況。

　　五是為業(yè)務(wù)發(fā)展提供配套機(jī)制。包括明確經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)后，中證金融可以將證券出借給證券公司，供其用于做市、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖等；取消保證金比例上、下限要求等。

　　六是其他適應(yīng)性修改，如相關(guān)文字表述；結(jié)合歸還差錯(cuò)處理實(shí)際，將錯(cuò)還存托憑證納入錯(cuò)還資金、證券的情形一并考慮，合并并調(diào)整差錯(cuò)處理相關(guān)條款；增加出借人的釋義，并明確存托憑證比照股票處理等等。

　　史上4次下調(diào)轉(zhuǎn)融資費(fèi)率，A股走勢(shì)如何？

　　最近一次下調(diào)轉(zhuǎn)融資是2022年10月20日晚間，中證金融決定整體下調(diào)轉(zhuǎn)融資費(fèi)率40BP，次日上證指數(shù)小幅上漲。

　　時(shí)間排序，更接近的是2019年8月7日，中證金整體下調(diào)轉(zhuǎn)融資費(fèi)率80個(gè)基點(diǎn)。2019年A股啟動(dòng)了一輪小牛市，不過消息公布時(shí)到正處于回調(diào)中，8月8日證券板塊指數(shù)高開3%，但出現(xiàn)高開低走，最終收漲漲1.35%。

　　再看2016年3月21日，證金宣布恢復(fù)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)182天、91天、28天、14天、7天五個(gè)期限品種，并下調(diào)各期限轉(zhuǎn)融資年利率。當(dāng)時(shí)股市剛剛經(jīng)歷第3輪大跌，加上市場(chǎng)杠桿水平已處于合理甚至偏低區(qū)間，此時(shí)，轉(zhuǎn)融資費(fèi)率下調(diào)，降低在風(fēng)險(xiǎn)可控條件下的杠桿成本有利于釋放市場(chǎng)看多情緒，有助于恢復(fù)市場(chǎng)多方對(duì)于未來走勢(shì)判斷。

　　調(diào)低當(dāng)日，券商股掀起漲停潮，證券板塊指數(shù)漲停。

　　時(shí)間較遠(yuǎn)的是2014年8月15日，轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)費(fèi)率將下調(diào)80個(gè)基點(diǎn)，182天期轉(zhuǎn)融資費(fèi)率從6.6%降至5.8%。當(dāng)日證券板塊指數(shù)漲2.57%，隨后一波大牛市啟動(dòng)。

　　市場(chǎng)化、更靈活背后體現(xiàn)三大修訂思路

　　市場(chǎng)化提升、靈活性改善、降低業(yè)務(wù)成本，對(duì)資本市場(chǎng)而言，本次《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則》的修訂主要帶來三方面積極意義：

　　一是進(jìn)一步健全資本市場(chǎng)基礎(chǔ)交易制度，優(yōu)化轉(zhuǎn)融通機(jī)制，促進(jìn)全市場(chǎng)多空平衡；二是實(shí)現(xiàn)了全市場(chǎng)轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)模式的整合統(tǒng)一，重點(diǎn)將科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板行之有效的轉(zhuǎn)融券優(yōu)化措施推廣到主板，并為在北京證券交易所市場(chǎng)推廣預(yù)留了空間；三是全市場(chǎng)各板塊轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)處理統(tǒng)一后，有利于增加市場(chǎng)供給、提升交易效率，進(jìn)一步滿足參與方多樣化需求。

　　其背后三大修訂思路也值得關(guān)注。

　　一是整合轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)則。在現(xiàn)有轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)法律法規(guī)框架下，將科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的相關(guān)條文內(nèi)容，調(diào)整后納入修訂后的《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則》。

　　二是吸收科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)融券優(yōu)化措施，統(tǒng)一各板塊轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)處理。包括允許中證金融將從戰(zhàn)略投資者借入的配售股票出借給證券公司供其開展融券等業(yè)務(wù)；調(diào)整單筆轉(zhuǎn)融券申報(bào)的上下限數(shù)量，統(tǒng)一滬深市場(chǎng)轉(zhuǎn)融券申報(bào)、撤單時(shí)間；為擴(kuò)展證券公司轉(zhuǎn)融通借入證券的用途，如用于做市與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖等，預(yù)留制度空間等等。

　　三是結(jié)合相關(guān)規(guī)則修訂和業(yè)務(wù)實(shí)踐完善業(yè)務(wù)規(guī)則。如結(jié)合滬深交易所股票退市制度修訂情況，完善退市股票轉(zhuǎn)融券處理機(jī)制；再如根據(jù)上位法規(guī)修訂情況，調(diào)整規(guī)則部分條款表述；在響應(yīng)市場(chǎng)需求方面，適當(dāng)調(diào)整展期申報(bào)限制要求，便于未來實(shí)現(xiàn)歸還當(dāng)日申請(qǐng)轉(zhuǎn)融券約定申報(bào)展期，方便參與人更加靈活的申請(qǐng)展期，減少由于證券漲停等原因?qū)е碌臍w還違約等等。

　　券商兩融業(yè)績?cè)隽炕蜻_(dá)到48億元

　　作為配套文件，《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則》的修訂推出與全面注冊(cè)制的落地保持著一致的節(jié)奏，早在2月1日，為推進(jìn)全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，中證金融發(fā)布了就《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則(征求意見稿)》等公開征求意見的通知，反饋意見截止時(shí)間為2月8日。

　　隨著《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則》的正式出臺(tái)，全面注冊(cè)制下主板存量板塊變革后的兩融業(yè)務(wù)，給券商業(yè)績帶來的增量貢獻(xiàn)也清晰可見。

　　廣發(fā)證券研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，此前，我國兩融業(yè)務(wù)尤其是融券發(fā)展較為滯后，主因券源品種和規(guī)模有限、轉(zhuǎn)融券機(jī)制不暢、風(fēng)險(xiǎn)和收益失衡降低出借方意愿、機(jī)構(gòu)參與意愿較低等。從科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板到主板，如今兩融規(guī)則及轉(zhuǎn)融通辦法的統(tǒng)一優(yōu)化，有望提高市場(chǎng)定價(jià)效率，主要表現(xiàn)為：新股上市首日即可納入融資融券標(biāo)的，統(tǒng)一不同板塊的包括轉(zhuǎn)融通證券出借機(jī)制及轉(zhuǎn)融通市場(chǎng)化約定申報(bào)等做法，有助于擴(kuò)大出借券源、提升投資者參與度。

　　與此同時(shí)，更加靈活的、市場(chǎng)化的融券制度有望拉動(dòng)融券余額，優(yōu)化兩融結(jié)構(gòu)。以科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板為例，實(shí)行注冊(cè)制后，全市場(chǎng)融券比例占兩融余額快速提升，到2021年5月的高點(diǎn)，融券余額達(dá)到1517億元，占比達(dá)到9.8%。

　　廣發(fā)證券同時(shí)提到，對(duì)券商而言，通過優(yōu)化轉(zhuǎn)融券機(jī)制、擴(kuò)大券源供應(yīng)等配套制度完善多空平衡機(jī)制，主板優(yōu)化現(xiàn)行配套制度，兩融業(yè)務(wù)規(guī)模及集中度有望進(jìn)一步提升，尤其是占比逐漸提升的融券業(yè)務(wù)。以 2021 年主板上市及交易規(guī)模為基數(shù)，測(cè)算存量板塊注冊(cè)制改革帶來的增量貢獻(xiàn)，中性假設(shè)下，券商兩融利息凈收入新增48 億元。

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