主題：光大證券：給予萬(wàn)科A買(mǎi)入評(píng)級(jí)

2022-04-11光大證券股份有限公司何緬南對(duì)萬(wàn)科A進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2021年度業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：減值充分利潤(rùn)率逐步修復(fù)，多元賽道提升長(zhǎng)期估值》，本報(bào)告對(duì)萬(wàn)科A給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為21.05元。


　　萬(wàn)科A(000002)
　　事件：公司發(fā)布2021年度業(yè)績(jī)，營(yíng)業(yè)收入yoy+8%，歸母凈利潤(rùn)yoy-46%2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4528億元（人民幣，下同）yoy+8.0%；歸母凈利潤(rùn)225億元yoy-45.7%；期末在手現(xiàn)金1494億元yoy-23.5%。
　　點(diǎn)評(píng)：資產(chǎn)減值計(jì)提充分，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)毛利率逐步修復(fù)，多元賽道提升長(zhǎng)期估值
　　1、資產(chǎn)減值計(jì)提充分，利潤(rùn)率逐步修復(fù)：2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4528億元yoy+8.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)225億元yoy-45.7%。利潤(rùn)下滑幅度與營(yíng)收增長(zhǎng)出現(xiàn)較大偏離的原因包括：
　　1）本年度結(jié)算結(jié)構(gòu)中低毛利率項(xiàng)目較多，整體結(jié)算毛利率為21.8%，同比下降7.4pct；其中，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)板塊毛利率21.7%，同比下滑10.8pct；
　　2）2021年房地產(chǎn)行業(yè)整體超預(yù)期波動(dòng)，全行業(yè)盈利水平下降，導(dǎo)致合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目毛利率下滑，投資收益同比減少69億元；
　　3）出于財(cái)務(wù)審慎原則，公司對(duì)2021年末資產(chǎn)進(jìn)行全面減值測(cè)試，計(jì)提了約35.3億元資產(chǎn)減值（其中存貨減值31.2億元，其他資產(chǎn)減值4.1億元）；
　　4）展望后續(xù)，公司提升管理集中度，優(yōu)化資源投放，存貨減值充分計(jì)提利于后續(xù)項(xiàng)目結(jié)算毛利率的提升，我們認(rèn)為公司后續(xù)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率將逐步修復(fù)。
　　2、多元賽道提升長(zhǎng)期估值：公司多元經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)力較早，穩(wěn)居行業(yè)前列。長(zhǎng)租公寓板塊三年收入CAGR為40%，截至2021年末開(kāi)業(yè)15.95萬(wàn)間泊寓，平均出租率95.3%；物流倉(cāng)儲(chǔ)板塊三年收入CAGR為52%，其中2021年實(shí)現(xiàn)收入31.6億元yoy+68.9%；商業(yè)開(kāi)發(fā)與運(yùn)營(yíng)板塊五年收入CAGR為20%，其中2021年實(shí)現(xiàn)收入76.2億元yoy+20.6%；多元化經(jīng)營(yíng)利于提升公司長(zhǎng)期估值。
　　3、信用優(yōu)勢(shì)明顯，分紅派息慷慨：截至2021年末，公司剔預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率為69.8%，凈負(fù)債率為29.7%，現(xiàn)金短債比為2.5X，“三道紅線(xiàn)”綠檔，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額連續(xù)13年為正；2021年公司綜合融資成本為4.1%，信用優(yōu)勢(shì)明顯；2021年派息率50.1%，每股分紅0.97元，分紅派息慷慨；同時(shí)，公司2022年3月31日公告稱(chēng)計(jì)劃于3個(gè)月內(nèi)以回購(gòu)資金總額上限25億元、回購(gòu)價(jià)格上限18.27元/股對(duì)A股股份進(jìn)行回購(gòu)，最高回購(gòu)數(shù)量達(dá)1.37億股，占公司當(dāng)前總股本1.18%，彰顯發(fā)展信心。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：當(dāng)前疫情反復(fù)對(duì)經(jīng)營(yíng)造成影響，下調(diào)2022-23年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為274億元（下調(diào)25.5%）、332億元（下調(diào)13.0%），新增2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為395億元；當(dāng)前A股股價(jià)對(duì)應(yīng)2022-24年P(guān)E估值為9/8/6倍，H股股價(jià)對(duì)應(yīng)為7/6/5倍。公司前期減值計(jì)提充分，利潤(rùn)率有望逐步修復(fù)，多元化業(yè)務(wù)提升長(zhǎng)期估值，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響銷(xiāo)售不及預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，項(xiàng)目竣工不及預(yù)期等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，招商證券路暢研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)90.9%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利247.68億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為9.93。


該股最近90天內(nèi)共有27家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)24家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為26.22。證券之星估值分析工具顯示，萬(wàn)科Ａ（000002）好公司評(píng)級(jí)為3星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為4星，估值綜合評(píng)級(jí)為3.5星。(評(píng)級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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