主題：國(guó)盛證券：給予萬(wàn)科A買入評(píng)級(jí)

2022-04-01國(guó)盛證券有限責(zé)任公司金晶,肖暢,肖依依對(duì)萬(wàn)科A進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績(jī)下滑利空釋放，多元業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛》，本報(bào)告對(duì)萬(wàn)科A給出買入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為26.50元，當(dāng)前股價(jià)為19.73元，預(yù)期上漲幅度為34.31%。

萬(wàn)科A(000002)

事件：2022年3月30日，公司發(fā)布2021年年報(bào)。

業(yè)績(jī)大幅下滑，主因毛利率下降投資收益減少。2021年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4528億元，同比僅增長(zhǎng)8%；歸母凈利潤(rùn)225億元，同比下滑45.7%，扣非歸母凈利潤(rùn)224億元，同比下滑44.4%。凈利潤(rùn)下滑主要因?yàn)椋海?）毛利率下降，整體毛利率21.8%，同比下降7.4pct；扣稅后毛利率17.2%，同比下降5.6pct；（2）投資凈收益占收入比重同比降低1.7pcdt至1.5%；（3）計(jì)提了35.3億的資產(chǎn)減值損失，減少權(quán)益凈利潤(rùn)25.5億元；（4）少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)比重同比提升10.8pct至40.8%。

銷售額同比下滑10.8%，略顯頹勢(shì)。公司2021年銷售額6277.8億元，同比下滑10.8%；銷售面積3807.8萬(wàn)方，同比下降18.4%；均價(jià)16487元/平，同比提升9.3%。預(yù)收賬款6382億元，超過(guò)當(dāng)年銷售金額，回款表現(xiàn)優(yōu)于銷售表現(xiàn)。從區(qū)域來(lái)看，上海、南方、北京區(qū)域是主力貢獻(xiàn)區(qū)域，銷售額分別占比35.7%、23.1%、14.7%。公司已售未結(jié)資源合同金額/面積分別為7108億元/4674萬(wàn)方，覆蓋結(jié)算收入/面積倍數(shù)為1.8/1.5倍。

新增拿地減少，總土儲(chǔ)相對(duì)充裕。公司2021年新增土儲(chǔ)權(quán)益地價(jià)1402億元，同比微增1.4%；權(quán)益規(guī)劃建面1901萬(wàn)方，同比降低7.6%，尚不能覆蓋當(dāng)年銷售，處于土儲(chǔ)凈減少階段。截至報(bào)告期末，公司在建和規(guī)劃中項(xiàng)目總計(jì)容建面14889萬(wàn)方，同比降低6%，權(quán)益比62.7%，覆蓋結(jié)算面積4.8倍，此外還有舊改總計(jì)容建面535萬(wàn)方，總土儲(chǔ)依然相對(duì)充裕。

三道紅線為綠，分紅比例提升。公司2021年末凈負(fù)債率29.7%，剔預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率69.8%，現(xiàn)金短債比2.5倍，三道紅線轉(zhuǎn)綠。融資成本降低至4.11%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額連續(xù)13年為正。公司總貨幣現(xiàn)金1494億元，其中受限資金86億元，預(yù)售監(jiān)管資金539億元，合計(jì)受限比例42%。2021年度公司擬派發(fā)現(xiàn)金股息112.8億元，占2021年歸母凈利潤(rùn)50%，較2020年的35%有所提升。

萬(wàn)物云收入超200億，外拓提速。2021年萬(wàn)物云收入240億元，同比增長(zhǎng)32.1%，新增合約面積中外拓業(yè)務(wù)占比超7成，其中商寫(xiě)外拓占比近8成。業(yè)務(wù)從單一傳統(tǒng)住宅服務(wù)擴(kuò)展到社區(qū)、商企、城市空間服務(wù)三駕馬車齊驅(qū)。物流業(yè)務(wù)保持高增長(zhǎng)，萬(wàn)緯物流近三年收入復(fù)合增速52%，2021年收入32億元，同比增長(zhǎng)69%，穩(wěn)定期NOI達(dá)到6.5%，可租賃面積1136萬(wàn)平米，其中冷鏈倉(cāng)儲(chǔ)138萬(wàn)平米。

投資建議：我們認(rèn)為隨著年報(bào)業(yè)績(jī)利空出盡，2022年公司有望實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)正增長(zhǎng)。此外公司多元業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，且萬(wàn)物云上市在途，我們認(rèn)為若萬(wàn)物云成功上市，公司資產(chǎn)負(fù)債表將大幅改善，加杠桿空間也將提升。我們預(yù)測(cè)公司22/23/24年?duì)I業(yè)收入分別為4977.4/5279.6/5446.1億元，歸母凈利潤(rùn)為257.1/283.6/308.7億元，對(duì)應(yīng)攤薄EPS為2.21/2.44/2.66元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)22年動(dòng)態(tài)PE8.7倍。我們認(rèn)為公司合理市值為3085億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格26.5元/股，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E12倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期，結(jié)算進(jìn)度低于預(yù)期，毛利率改善不及預(yù)期，多元業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，廣發(fā)證券張春娥研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)96.47%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利472.08億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為4.9。

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