主題：高速公路：總待東君主萬紫千紅 重點推薦5

收費公路上市公司的發(fā)展策略應(yīng)該是收購路產(chǎn)。是過去十余年來，我國公路發(fā)展迅速，供給增長速度超過需求增長速度，公路供不應(yīng)求的狀況得到極大改善，除某些特定的繁忙擁擠路段外，公路的供求總體趨于平衡。加上土地與建造成本的上升，公路上市公司投資新路產(chǎn)的難度加大，較為穩(wěn)妥可行的發(fā)展策略是收購已經(jīng)成熟的或即將成熟的路產(chǎn)。而由于今年銀根緊縮，銀行又不再為長期債券提供擔(dān)保，許多公路上市公司的母公司或地方性的公路投資公司都會感受到較大的財務(wù)壓力，有變現(xiàn)部分路產(chǎn)股權(quán)的主觀需要，從而為上市公路公司的收購創(chuàng)造了條件。

　　? 路產(chǎn)收購的最大障礙來自于政策面的不確定。交通部自從2006年12發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范收費公路管理工作的通知》以后，政府還貸性收費公路的權(quán)益轉(zhuǎn)讓就被暫停了，一直到現(xiàn)在，新的《收費公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓條例》也沒有出臺。該條例出臺的延遲，不僅令政府還貸性收費公路的權(quán)益轉(zhuǎn)讓無法實施，而且還使得經(jīng)營性收費公路的權(quán)益轉(zhuǎn)讓也因為政府態(tài)度不明確而受到影響。我們預(yù)計，今年兩會以后，該條例很可能出臺，從而掀起收費公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓的高潮。但是，由于在國家大部委改革中，交通部是焦點之一，如果大部委整合的大幕在兩會后拉開，則交通部相關(guān)政策的出臺會更為謹(jǐn)慎，甚至有該條例無法出臺的風(fēng)險。

　　? 對收費公路業(yè)績影響最大的是車流量與費率。如果相關(guān)權(quán)益轉(zhuǎn)讓政策無法出臺，則收費公路上市公司的業(yè)績增長就只能期待于現(xiàn)有路產(chǎn)收益的自然增長。現(xiàn)有路產(chǎn)的業(yè)績增長取決于車流量的增長和費率的上漲。收費公路車流量的增長遵循生命周期曲線，在我們覆蓋的收費公路上市公司中，寧滬高速(600377)與深高速(600548)都有重要路產(chǎn)在今明兩年處于高速增長期。而粵高速的佛開和廣佛都處于飽和發(fā)展期，在擴(kuò)建之前車流難有大的增長。在費率方面，由于高通脹壓力下的政府價格管制，標(biāo)準(zhǔn)費率預(yù)計很難提升；那么可能顯著提升實際費率的另一個途徑是計重收費，車流中超載的大貨車越多，計重收費的影響就越大。今年年中浙江滬杭甬可能會實施計重收費，但是由于其車流中大貨車比重較小，而且浙江的超載現(xiàn)象并不嚴(yán)重，因此預(yù)計計重收費對其業(yè)績提升效果不明顯。

　　? 路網(wǎng)效應(yīng)的應(yīng)用條件和分流對車流量的影響。在考察某條公路車流量的變化時，路網(wǎng)效應(yīng)和分流的影響需要仔細(xì)分辨。路網(wǎng)效應(yīng)規(guī)律的應(yīng)用是有條件的，最重要的條件是需求增長要高于或至少等于路網(wǎng)供給的增長，否則，不僅路網(wǎng)效應(yīng)無法顯現(xiàn)，超前建設(shè)的路網(wǎng)反而會引起分流。這種分流在皖通高速(600012)的合寧高速與連霍高速上表現(xiàn)明顯。而新建平行路段或更短路途的分流對現(xiàn)有收費公路的影響更是不可忽視，今明兩年浙江滬杭甬會受到嚴(yán)重的分流影響，總體車流量可能會產(chǎn)生負(fù)增長。

　　? 稅率的正面影響和財務(wù)費用的負(fù)面影響。2008 年稅率改革，我們覆蓋的公司中，除深高速大多數(shù)路產(chǎn)維持現(xiàn)有15%的稅率不變外，其它收費公路上市公司的應(yīng)用稅率都由33%減少到了25%，對業(yè)績都有正面影響；受利率不斷上升的影響，2008 年各家收費公路上市公司的財務(wù)費用壓力加大，但是近期沒有資本開支的公司如寧滬高速、浙江滬杭甬受影響較??；皖通高速正在進(jìn)行的路面改造和粵高速現(xiàn)在進(jìn)行的廣佛擴(kuò)建和將于09 年開工的佛開擴(kuò)建都會將利息資本化，因此影響也不大。只有深高速的財務(wù)費用壓力較大?？傮w看，我們覆蓋的收費公路上市公司受財務(wù)費用的影響都不大。

　　? 收費公路板塊防御性強(qiáng)，寧滬高速與深高速是首選。收費公路上市公司具有業(yè)績可預(yù)見性強(qiáng)、現(xiàn)金流充裕、分紅收益率高、估值波動小的特點。因此在股票市場和宏觀經(jīng)濟(jì)都有較大不確定性時，收費公路上市公司具有較好的防御性。在市場波動較大的2008 年，高速公路板塊的投資首先應(yīng)該選擇風(fēng)險較低而成長較為確定的公司，寧滬高速與深高速的港股是我們的首選。其次要密切關(guān)注政策面的變化，如果新的《收費公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓條例》出臺，則我們覆蓋的所有收費公路公司都有資產(chǎn)注入的可能，可能性最大的是浙江滬杭甬。


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