主題：高速公路：總待東君主萬(wàn)紫千紅 重點(diǎn)推薦5

收費(fèi)公路上市公司的發(fā)展策略應(yīng)該是收購(gòu)路產(chǎn)。是過(guò)去十余年來(lái)，我國(guó)公路發(fā)展迅速，供給增長(zhǎng)速度超過(guò)需求增長(zhǎng)速度，公路供不應(yīng)求的狀況得到極大改善，除某些特定的繁忙擁擠路段外，公路的供求總體趨于平衡。加上土地與建造成本的上升，公路上市公司投資新路產(chǎn)的難度加大，較為穩(wěn)妥可行的發(fā)展策略是收購(gòu)已經(jīng)成熟的或即將成熟的路產(chǎn)。而由于今年銀根緊縮，銀行又不再為長(zhǎng)期債券提供擔(dān)保，許多公路上市公司的母公司或地方性的公路投資公司都會(huì)感受到較大的財(cái)務(wù)壓力，有變現(xiàn)部分路產(chǎn)股權(quán)的主觀需要，從而為上市公路公司的收購(gòu)創(chuàng)造了條件。

　　? 路產(chǎn)收購(gòu)的最大障礙來(lái)自于政策面的不確定。交通部自從2006年12發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范收費(fèi)公路管理工作的通知》以后，政府還貸性收費(fèi)公路的權(quán)益轉(zhuǎn)讓就被暫停了，一直到現(xiàn)在，新的《收費(fèi)公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓條例》也沒有出臺(tái)。該條例出臺(tái)的延遲，不僅令政府還貸性收費(fèi)公路的權(quán)益轉(zhuǎn)讓無(wú)法實(shí)施，而且還使得經(jīng)營(yíng)性收費(fèi)公路的權(quán)益轉(zhuǎn)讓也因?yàn)檎畱B(tài)度不明確而受到影響。我們預(yù)計(jì)，今年兩會(huì)以后，該條例很可能出臺(tái)，從而掀起收費(fèi)公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓的高潮。但是，由于在國(guó)家大部委改革中，交通部是焦點(diǎn)之一，如果大部委整合的大幕在兩會(huì)后拉開，則交通部相關(guān)政策的出臺(tái)會(huì)更為謹(jǐn)慎，甚至有該條例無(wú)法出臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　? 對(duì)收費(fèi)公路業(yè)績(jī)影響最大的是車流量與費(fèi)率。如果相關(guān)權(quán)益轉(zhuǎn)讓政策無(wú)法出臺(tái)，則收費(fèi)公路上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)就只能期待于現(xiàn)有路產(chǎn)收益的自然增長(zhǎng)?，F(xiàn)有路產(chǎn)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)取決于車流量的增長(zhǎng)和費(fèi)率的上漲。收費(fèi)公路車流量的增長(zhǎng)遵循生命周期曲線，在我們覆蓋的收費(fèi)公路上市公司中，寧滬高速(600377)與深高速(600548)都有重要路產(chǎn)在今明兩年處于高速增長(zhǎng)期。而粵高速的佛開和廣佛都處于飽和發(fā)展期，在擴(kuò)建之前車流難有大的增長(zhǎng)。在費(fèi)率方面，由于高通脹壓力下的政府價(jià)格管制，標(biāo)準(zhǔn)費(fèi)率預(yù)計(jì)很難提升；那么可能顯著提升實(shí)際費(fèi)率的另一個(gè)途徑是計(jì)重收費(fèi)，車流中超載的大貨車越多，計(jì)重收費(fèi)的影響就越大。今年年中浙江滬杭甬可能會(huì)實(shí)施計(jì)重收費(fèi)，但是由于其車流中大貨車比重較小，而且浙江的超載現(xiàn)象并不嚴(yán)重，因此預(yù)計(jì)計(jì)重收費(fèi)對(duì)其業(yè)績(jī)提升效果不明顯。

　　? 路網(wǎng)效應(yīng)的應(yīng)用條件和分流對(duì)車流量的影響。在考察某條公路車流量的變化時(shí)，路網(wǎng)效應(yīng)和分流的影響需要仔細(xì)分辨。路網(wǎng)效應(yīng)規(guī)律的應(yīng)用是有條件的，最重要的條件是需求增長(zhǎng)要高于或至少等于路網(wǎng)供給的增長(zhǎng)，否則，不僅路網(wǎng)效應(yīng)無(wú)法顯現(xiàn)，超前建設(shè)的路網(wǎng)反而會(huì)引起分流。這種分流在皖通高速(600012)的合寧高速與連霍高速上表現(xiàn)明顯。而新建平行路段或更短路途的分流對(duì)現(xiàn)有收費(fèi)公路的影響更是不可忽視，今明兩年浙江滬杭甬會(huì)受到嚴(yán)重的分流影響，總體車流量可能會(huì)產(chǎn)生負(fù)增長(zhǎng)。

　　? 稅率的正面影響和財(cái)務(wù)費(fèi)用的負(fù)面影響。2008 年稅率改革，我們覆蓋的公司中，除深高速大多數(shù)路產(chǎn)維持現(xiàn)有15%的稅率不變外，其它收費(fèi)公路上市公司的應(yīng)用稅率都由33%減少到了25%，對(duì)業(yè)績(jī)都有正面影響；受利率不斷上升的影響，2008 年各家收費(fèi)公路上市公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力加大，但是近期沒有資本開支的公司如寧滬高速、浙江滬杭甬受影響較?。煌钔ǜ咚僬谶M(jìn)行的路面改造和粵高速現(xiàn)在進(jìn)行的廣佛擴(kuò)建和將于09 年開工的佛開擴(kuò)建都會(huì)將利息資本化，因此影響也不大。只有深高速的財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力較大?？傮w看，我們覆蓋的收費(fèi)公路上市公司受財(cái)務(wù)費(fèi)用的影響都不大。

　　? 收費(fèi)公路板塊防御性強(qiáng)，寧滬高速與深高速是首選。收費(fèi)公路上市公司具有業(yè)績(jī)可預(yù)見性強(qiáng)、現(xiàn)金流充裕、分紅收益率高、估值波動(dòng)小的特點(diǎn)。因此在股票市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)都有較大不確定性時(shí)，收費(fèi)公路上市公司具有較好的防御性。在市場(chǎng)波動(dòng)較大的2008 年，高速公路板塊的投資首先應(yīng)該選擇風(fēng)險(xiǎn)較低而成長(zhǎng)較為確定的公司，寧滬高速與深高速的港股是我們的首選。其次要密切關(guān)注政策面的變化，如果新的《收費(fèi)公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓條例》出臺(tái)，則我們覆蓋的所有收費(fèi)公路公司都有資產(chǎn)注入的可能，可能性最大的是浙江滬杭甬。


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