主題：聯(lián)通估值差60%

　對于投資者來說，“最佳分析師”的研報無疑是市場的重要指向。在此，我們跟蹤兩位2007年新財富通信行業(yè)最佳分析師的研究報告，叢中驚奇地發(fā)現(xiàn)，他們對于中國聯(lián)通(600050)的估值相差居然達60%，到底最終誰對誰錯？讓我們拭目以待。

　　這兩位金牌分析師分別是國泰君安的陳亮女士和國信證券的廖緒發(fā)先生。我們首先介紹的是“五冠王”國泰君安的陳亮女士，她是經(jīng)濟學碩士。2000年加入國泰君安證券研究所，曾先后從事建筑行業(yè)研究、行業(yè)配置研究，于2003、2004年獲新財富建筑行業(yè)最佳分析師稱號；2005、2006、2007年獲新財富電信運營及通訊設備行業(yè)最佳分析師，其中2007年獲第一名。目前從事電信運營及通訊設備行業(yè)研究。

　　另一位則是持有CFA牌照的國信證券經(jīng)濟研究所所長廖緒發(fā)：北京大學碩士，2003～2007年任申銀萬國證券研究所分析師，現(xiàn)任國信證券經(jīng)濟研究所傳媒與通信行業(yè)首席分析師，曾獲2005新財富社會服務業(yè)最佳分析師；2006新財富社會服務業(yè)、傳播與文化行業(yè)最佳分析師；2007年新財富通信行業(yè)最佳分析師第三名。

　　正是這兩位響當當?shù)慕鹋品治鰩熃谠诮o中國聯(lián)通的目標價時出現(xiàn)了巨大的分歧，陳亮女士給出了9.9元，而廖緒發(fā)先生給出了16元！究竟誰會笑到最后并且延續(xù)最佳分析師的稱號？

　　第一階段：2007年3-7月，經(jīng)歷了2.27暴跌陣痛后的A股市場連續(xù)上漲，中國聯(lián)通卻在兩個分析師的估值中位震蕩。

　　2007年3月29日，廖緒發(fā)給出中國聯(lián)通的合理股價為8.1元。遺憾的是，聯(lián)通并不領情，在5元至6元間震蕩了三個半月之久，還一度做出回調(diào)的假象。

　　在同一時期，陳亮女士在3月29日和4月26日給聯(lián)通預測的股價卻遠低于聯(lián)通的市價，兩天給出的價位分別是4.2元和4.6元。
　第二階段 2007年7-12月 廖緒發(fā)每次提高聯(lián)通目標價都很準確，陳亮的估價在跟隨股價。

　　2007年7月23日，廖緒發(fā)提高聯(lián)通的估值為9.6元，聯(lián)通也從那時起突破前期整理平臺的高點加速走出上升第二浪。

　　到了2007年9月6日，聯(lián)通的股價已經(jīng)漲到8.36元，廖緒發(fā)再次提高目標價至12元，在隨后的一個半月里，聯(lián)通確實到達了第二浪的高點--11.85元，并從此后跑贏了滬指。金牌分析師廖緒發(fā)的判斷簡直神了。

　　自2007年9月6日至2007年12月10日，廖緒發(fā)先生轉(zhuǎn)到國信證券前，沒有一份關(guān)于聯(lián)通的研報，聯(lián)通的股價也由近12元回落至8元后反彈到10元。

　　在這段期間，陳亮女士在10月30日給聯(lián)通開出遠遠高出以往的9.2元目標價，當時聯(lián)通的股價為10.7元。

　第三階段 2007年12月-2008年2月 廖緒發(fā)再次提高估價到16元，聯(lián)通最高達到了13.5元；陳亮的目標價也提到了前所未見的10.9元。

　　2007年12月10日，廖緒發(fā)先生又一次大幅提高了聯(lián)通的目標價，這次達到了16元。在此后的一個半月中，聯(lián)通的股價從10元猛沖至歷史高價1月24日的13.5元。

　　在此期間，廖緒發(fā)在2008年1月31日重申了聯(lián)通16元的目標價。

　　同是1月31日，陳亮女士也把目標價由9.2元提高到了10.9元。聯(lián)通連續(xù)兩根大陰線后上沖了幾天達到13元。




　　第四階段 2008年2月至今 廖緒發(fā)仍維持16元目標價；陳亮降低為9.9元；聯(lián)通股價一直跌至最低7.4元。

　　2008年2月15日，廖緒發(fā)又一次重申聯(lián)通16元的目標價?？蓛商旌蟠蟮絹砹耍?lián)通幾乎是毫不歇氣地自跌到了最低7.4元才止穩(wěn)。

　　2008年3月28日，陳亮女士把聯(lián)通的目標價降低為9.9元，這是她預測的價位一年來首次比現(xiàn)價高。

　　附：中國聯(lián)通籌碼集中度

截止日期
股東戶數(shù)
戶均持股
較上期變化
籌碼集中度

2007-12-31
1096884
8553
趨向分散
非常集中

2007-09-30
797453
10436
趨向集中
非常集中

2007-06-30
955233
8712
趨向分散
非常集中

2007-03-31
756450
10718
趨向分散
非常集中

2006-12-31
613102
13224
趨向分散
非常集中

2006-09-30
542286
15342
趨向集中
非常集中

2006-06-30
660772
12591
趨向集中
非常集中


可是兩位連奪幾個桂冠的金牌分析師，對聯(lián)通的估價怎么會差別如此之大？

　　國泰君安陳亮稱，聯(lián)通目前價值主要取決于重組中CDMA 業(yè)務出售價值以及電信重組后的持續(xù)競爭力，前者使其具股價有一定防御價值，但長期競爭力我們并不看好。維持“中性”評級及9.9 元目標價。

　　國信證券廖緒發(fā)則認為，中國聯(lián)通具高安全邊際。預計未來兩年中國聯(lián)通的盈利仍能保持30%內(nèi)生增長，逐步抬高投資安全邊際。預計08年0.30元EPS，按30倍PE，經(jīng)營價值至少為9.0元。

　　重估價值高。中國聯(lián)通分拆重組的同時，也是各張網(wǎng)絡價值普遍得到提升的過程，需要同時對包括CDMA、GSM和長途數(shù)據(jù)在內(nèi)的網(wǎng)絡和客戶進行重估。這是國信證券跟市場主要不同之處。由此得到的A股重估價值約16元，推薦。如果重組實現(xiàn)，股價可能過度表現(xiàn)。中移動之外的三家弱勢運營商股票將因巨大的“份額轉(zhuǎn)移的增長杠桿”和“估值提升杠桿”而獲得非同尋常的重估性超額收益。

　　背景閱讀：“份額轉(zhuǎn)移的增長杠桿”：中移動之外的三家運營商目前用戶總數(shù)近5億，收入3500億左右，年增加用戶數(shù)近2000萬，年增加收入近150億，增長率僅4%。若中移動釋出25%增量收入份額，則對另外三家運營商意味著巨大的份額增長杠桿——增長率將提高一倍以上。

　　中移動存在“份額轉(zhuǎn)移的下降杠桿”：中移動用戶數(shù)3.6億，年收入3500億，年增用戶6000多萬，收入增加600多億，增長率近20%。若釋出25%增量份額，則增長率將下降到12%左右。





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