主題：降息”三部曲有望漸次奏響

央行日前宣布降準(zhǔn)。分析人士認(rèn)為，逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力，降準(zhǔn)只是“打頭陣”。在完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制，實(shí)現(xiàn)貸款利率換錨后，適時(shí)降低MLF利率以進(jìn)一步降低實(shí)體貸款利率的可能性增大。某種程度上可以認(rèn)為，MLF利率下降就是降息。目前來看，降息“路線圖”已逐漸清晰，“LPR機(jī)制完善—LPR基準(zhǔn)推廣—MLF小幅多次調(diào)降”的降息三部曲將先后奏響。

　　市場(chǎng)利率中樞下行可期

　　9月公開市場(chǎng)到期回籠量較少，又屬于財(cái)政支出大月，配合央行適時(shí)適量流動(dòng)性支持，貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)異常波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)不大，央行祭出力度更大的降準(zhǔn)舉措，對(duì)季末流動(dòng)性自然無需過慮。

　　短期而言，降準(zhǔn)釋放的資金可保障流動(dòng)性平穩(wěn)邁過稅期高峰。此后，流動(dòng)性雖面臨季末監(jiān)管考核與長(zhǎng)假前取現(xiàn)等因素?cái)_動(dòng)，但財(cái)政支出加力可期?？缂竞螅?0月初市場(chǎng)利率中樞進(jìn)一步下行值得期待。

　　值得注意的是，此次央行降準(zhǔn)雖然力度不小，但沒有提出置換到期MLF。換言之，央行續(xù)做到期MLF的可能性依然存在，MLF操作窗口繼續(xù)打開。

　　MLF操作備受關(guān)注

　　央行按月開展MLF操作已成為常態(tài)，但9月乃至此后一段時(shí)期的MLF操作將備受關(guān)注。

　　8月16日，央行宣布改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制。改革后，報(bào)價(jià)行給出的LPR報(bào)價(jià)按公開市場(chǎng)操作利率（主要指MLF利率）加點(diǎn)的方式形成，從而實(shí)現(xiàn)LPR與MLF利率掛鉤。央行要求，各銀行應(yīng)在新發(fā)放的貸款中主要參考LPR定價(jià)，從而實(shí)現(xiàn)貸款利率換錨。其結(jié)果是，MLF、LPR、實(shí)體貸款利率之間有望實(shí)現(xiàn)密切聯(lián)動(dòng)，讓市場(chǎng)利率下行更多反映到貸款實(shí)際利率中來。

　　8月20日，改革后的首期LPR出爐，1年期LPR是4.25%，五年期以上LPR為4.85%，相比之前利率有所下降。在降低實(shí)際利率的政策氛圍中，市場(chǎng)對(duì)于LPR繼續(xù)下行以引導(dǎo)貸款利率下行存在較強(qiáng)預(yù)期。

　　某種程度上說，近期央行無論是改革L(fēng)PR形成機(jī)制，還是實(shí)施普遍和定向降準(zhǔn)，都是落實(shí)降低實(shí)際利率要求的體現(xiàn)。

　　專家認(rèn)為，在新機(jī)制下，要實(shí)現(xiàn)LPR下行無外乎兩種路徑：一是降低MLF利率，二是降低加點(diǎn)，即壓縮MLF與LPR之間利差。而MLF利率會(huì)否下調(diào)更受市場(chǎng)關(guān)注。

　　9月被視為MLF利率下調(diào)潛在窗口期的理由在于，市場(chǎng)推測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)大概率將在9月繼續(xù)降息。在美聯(lián)儲(chǔ)議息前，我國(guó)公開市場(chǎng)恰有一筆MLF到期。此外，9月20日將發(fā)布新一期的LPR，適時(shí)下調(diào)MLF利率，可及時(shí)帶動(dòng)LPR下行。

　　“降息”條件成熟

　　LPR形成機(jī)制改革后，貸款利率換錨，降低MLF利率從而降低LPR在本質(zhì)上與原先降低貸款基準(zhǔn)利率的效果相似。某種程度上說，降MLF利率就是降息。

　　當(dāng)前，適時(shí)降息的條件正變得成熟。首先，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，逆周期調(diào)節(jié)需加大力度。其次，海外一些央行紛紛放松貨幣政策，中外利差明顯擴(kuò)大，為我國(guó)貨幣政策更注重內(nèi)部均衡創(chuàng)造更好條件。最后，降息約束在逐漸減弱。一方面，房地產(chǎn)融資渠道全面收緊，解決了降息的一大掣肘。另一方面，8月人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)已得到較充分釋放，減輕了降息可能引發(fā)匯率大幅貶值的顧慮。

　　可以說，降息“路線圖”已逐漸變得清晰。在完善LPR形成機(jī)制，實(shí)現(xiàn)貸款利率換錨之后，適時(shí)通過降低MLF利率以進(jìn)一步降低實(shí)體貸款利率的可能性在增大。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，“LPR機(jī)制完善—LPR基準(zhǔn)推廣—MLF小幅多次調(diào)降”的降息三部曲將先后奏響。即便9月MLF利率不下調(diào)，未來擇機(jī)下調(diào)的可能性也在上升。

　　當(dāng)然，考慮到市場(chǎng)利率并不高，且仍需兼顧穩(wěn)定匯率、穩(wěn)定物價(jià)、結(jié)構(gòu)性去杠桿等宏觀目標(biāo)，未來即便包括MLF利率在內(nèi)的公開市場(chǎng)操作利率出現(xiàn)下調(diào)，預(yù)計(jì)也會(huì)是以碎步緩行的方式呈現(xiàn)。



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