主題：南方航空:受益行業(yè)景氣上行,上調(diào)至買入



航空未來(lái)3年景氣向上,南方航空彈性大,上調(diào)至買入評(píng)級(jí)。
受益于民航局時(shí)刻限制、國(guó)際線資源基本分配完畢、發(fā)改委放開(kāi)價(jià)格管制,展望未來(lái)3年,我們認(rèn)為中國(guó)航空業(yè)高盈利航線上行空間將被逐步打開(kāi)、低盈利航線增幅將放緩,行業(yè)有望結(jié)束持續(xù)6年的低迷期,邁入景氣周期?？紤]行業(yè)向好和公司的業(yè)績(jī)高彈性,我們上調(diào)南方航空評(píng)級(jí)至買入,參考公司歷史3年和6年估值中樞,上調(diào)目標(biāo)價(jià)至12.50-14.20元,分別對(duì)應(yīng)15.0x2018EPE和17.0x2018EPE。
過(guò)去,我們對(duì)航空持謹(jǐn)慎觀點(diǎn):客座率上升不帶來(lái)票價(jià)上漲。
自2010年,我們對(duì)航空一直持謹(jǐn)慎的觀點(diǎn),在于:1)行業(yè)內(nèi)生需求因經(jīng)濟(jì)增幅放緩而放緩,2)高鐵不斷新開(kāi)、持續(xù)分流航空,3)市場(chǎng)集中度下降、競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。此外,還有更為重要的2個(gè)理由,1)高票價(jià)航線受制于經(jīng)濟(jì)艙全價(jià)封頂值,且客座率也很高,盈利提升空間有限;2)低票價(jià)航線因供給充分,票價(jià)提升緩慢,但占市場(chǎng)比重快速提升,拖累行業(yè)平均票價(jià)水平。若從某條航線看,客座率上升到一定水平,確實(shí)可以帶來(lái)票價(jià)的上漲;但航空公司的航線結(jié)構(gòu)也同時(shí)發(fā)生變化,因此,全網(wǎng)絡(luò)看,客座率確實(shí)在上升,但加權(quán)的平均票價(jià)卻下降。
2018年供不應(yīng)求、量?jī)r(jià)齊升,航空邁入景氣周期。
基于民航局限制總運(yùn)力增幅、發(fā)改委逐步放開(kāi)票價(jià)上限、高鐵分流和國(guó)際線資源爭(zhēng)奪基本結(jié)束,我們認(rèn)為中國(guó)航空業(yè)將進(jìn)入一個(gè)全新的上行周期。我們預(yù)計(jì)2018年行業(yè)量?jī)r(jià)齊升,具體如下:1)供給增幅10.3%,需求增幅12.5%,帶動(dòng)客座率提升1.7個(gè)百分點(diǎn)至85.4%,2)參考?xì)v史供需增幅差帶動(dòng)的票價(jià)漲幅,也考慮21大機(jī)場(chǎng)航班量增幅將從6%以上放緩至3%,而旅客量很大概率維持以往9%的增幅,21大機(jī)場(chǎng)航班將出現(xiàn)6個(gè)點(diǎn)的供需增幅差,預(yù)計(jì)行業(yè)票價(jià)上漲3%;3)即使考慮油價(jià)上漲和人民幣由升至貶,預(yù)計(jì)三大航總利潤(rùn)和扣匯兌損益利潤(rùn)分別同比增加10%和30%。
南方航空網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)決定其業(yè)績(jī)高彈性。
我們看好行業(yè)未來(lái)供不應(yīng)求,重點(diǎn)在于21個(gè)時(shí)刻協(xié)調(diào)機(jī)場(chǎng)供給增幅放緩至3%?；诘谌綌?shù)據(jù)供應(yīng)商CAPA于2017年10月底的數(shù)據(jù),我們發(fā)現(xiàn)南方航空業(yè)績(jī)彈性最大:1)時(shí)刻受限的21個(gè)機(jī)場(chǎng),對(duì)飛航線有187條,周航班量26761個(gè),其中,南方航空占比達(dá)29%,比東方航空和中國(guó)國(guó)航的20%高出9個(gè)百分點(diǎn);2)這些航線的班次量,占南方航空總航班量比重44%,分別比東方航空的36%和中國(guó)國(guó)航的39%,高出8和5個(gè)百分點(diǎn);3)若這些航班平均漲價(jià)1%,我們預(yù)計(jì)南方航空利潤(rùn)將增加3.15億,增厚幅度為4.3%,分別比東方航空的2.9%和中國(guó)國(guó)航的2.3%,高出1.4和2.0個(gè)百分點(diǎn)。綜上,我們維持盈利預(yù)測(cè)不變,上調(diào)目標(biāo)價(jià)至12.50-14.20元,分別對(duì)應(yīng)15.0x2018EPE和17.0x2018EPE。

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