主題：股指“金九”行情蓄勢(shì)待發(fā)

市場(chǎng)進(jìn)入多頭布局重要窗口

　　8月整個(gè)市場(chǎng)氛圍有了明顯的回暖，上證指數(shù)在8月初經(jīng)歷短暫的調(diào)整后于8月中旬開(kāi)始進(jìn)入快速的反彈，強(qiáng)勢(shì)突破3300點(diǎn)重要關(guān)口后一路振蕩向上，一舉創(chuàng)出近19個(gè)月以來(lái)的新高。整個(gè)8月，各大股指在一片做多氛圍中均錄得不同程度的上漲。其中，滬市月度累計(jì)漲幅為2.68%，深市漲幅達(dá)2.97%，創(chuàng)業(yè)板指的反彈力度最強(qiáng)，單月累計(jì)漲幅逾6.5%。我們認(rèn)為，隨著市場(chǎng)情緒的持續(xù)回暖，在政策面、經(jīng)濟(jì)面“維穩(wěn)”預(yù)期的升溫及改革的提速等因素催化下，9月仍然是一個(gè)非常好的秋季行情布局窗口期。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的韌性仍在延續(xù)

　　8月官方制造業(yè)PMI指數(shù)從上月的51.4%上升至51.7%，明顯高于市場(chǎng)預(yù)期的51.3%，創(chuàng)下今年以來(lái)的次新高水平，表明三季度工業(yè)經(jīng)濟(jì)有望延續(xù)穩(wěn)中向好的運(yùn)行態(tài)勢(shì)。第四輪中央環(huán)保督察正在進(jìn)行，市場(chǎng)預(yù)期8月部分行業(yè)工業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)活動(dòng)將受到環(huán)保督察加碼的壓制。但PMI分項(xiàng)下的生產(chǎn)指數(shù)及新訂單指數(shù)顯示，8月生產(chǎn)、需求雙方仍然整體向好，生產(chǎn)和內(nèi)外需的韌性猶在。其中，生產(chǎn)指數(shù)從上月的53.5%上升至54.1%，新訂單指數(shù)從上月的52.80%上升至53.10%。

　　7月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相比6月出現(xiàn)大幅下滑，一度引發(fā)市場(chǎng)對(duì)三季度經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的擔(dān)憂。但8月制造業(yè)PMI指數(shù)超市場(chǎng)預(yù)期回升，再次佐證了7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的普遍回落并不意味著經(jīng)濟(jì)景氣度出現(xiàn)明顯下滑，而是非經(jīng)濟(jì)因素短期帶來(lái)的局部擾動(dòng)，例如夏季異常高溫天氣、部分區(qū)域環(huán)保限產(chǎn)趨嚴(yán)等非經(jīng)濟(jì)因素對(duì)單月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)形成了一定擾動(dòng)。因而，8月PMI反彈很大程度上是對(duì)擾動(dòng)因素影響的修復(fù)。伴隨著擾動(dòng)因素的逐漸消散，宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣度也同時(shí)出現(xiàn)了顯著回升。整體而言，從PMI對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)預(yù)測(cè)的領(lǐng)先意義看，當(dāng)下我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面韌性較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)對(duì)股市的支撐力量一直存在，利好將繼續(xù)顯現(xiàn)。

　　人民幣匯率升值為市場(chǎng)帶來(lái)一定增量資金

　　8月以來(lái)，伴隨著美元指數(shù)的持續(xù)走弱及居民、企業(yè)連續(xù)的結(jié)售匯行為，人民幣兌美元匯率一路大幅走高。數(shù)據(jù)顯示，8月在岸、離岸人民幣兌美元匯率累計(jì)升值的幅度均逾2%，創(chuàng)下2005年7月匯率機(jī)制改革以來(lái)最大單月漲幅，今年以來(lái)人民幣匯率升值的幅度更是超過(guò)了5%?？傮w來(lái)看，受益于美元的持續(xù)走弱以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的韌性，再疊加人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)一步完善等因素，我們預(yù)計(jì)人民幣兌美元匯率未來(lái)或仍有上行的空間。

　　隨著人民幣匯率的企穩(wěn)，甚至從年初的貶值預(yù)期轉(zhuǎn)向當(dāng)下的升值預(yù)期，這將大幅改善我國(guó)資金外流的狀況，并吸引國(guó)外資金流入國(guó)內(nèi)。最為直觀的現(xiàn)象就是，隨著人民幣匯率的走穩(wěn)，國(guó)際資本也在通過(guò)不同渠道加持人民幣資產(chǎn)，最明顯的就是境外機(jī)構(gòu)在大量增持人民幣國(guó)債。此外，國(guó)際資本也在大幅增配中國(guó)的股票市場(chǎng)，國(guó)際資本已成為A股市場(chǎng)中一股不可忽視的力量。隨著人民幣匯率的企穩(wěn)回升，再疊加A股市場(chǎng)投資價(jià)值的日益凸顯，境外機(jī)構(gòu)加倉(cāng)境內(nèi)股市的傾向日益明顯。一直以來(lái)，以深港通和滬股通為代表的北上資金的變動(dòng)情況都向市場(chǎng)釋放出重要的信號(hào)。近期我們也觀察到，北上資金維持著持續(xù)高速入場(chǎng)的狀態(tài)，最近一周外資通過(guò)滬股通賬戶累計(jì)流入85.87億元（前一周為21.17億元），通過(guò)深股通賬戶累計(jì)流入31.28億元（前一周為22.16億元）?？梢灶A(yù)想，近期A股市場(chǎng)的持續(xù)走強(qiáng)，與人民幣升值帶來(lái)的增量資金不無(wú)關(guān)系。我們認(rèn)為在人民幣匯率升值預(yù)期短期難以扭轉(zhuǎn)的背景下，接下來(lái)一段時(shí)間中國(guó)A股將繼續(xù)能夠享受這種“新興市場(chǎng)溢價(jià)”。

　　市場(chǎng)流動(dòng)性最緊張的時(shí)刻已過(guò)

　　今年二季度，貨幣政策的收緊及金融監(jiān)管的趨嚴(yán)一度成為影響我國(guó)金融市場(chǎng)兩個(gè)最大的外生性變量，并在一定時(shí)期內(nèi)造成了股市、債市、大宗商品的集體重挫。當(dāng)前來(lái)看，我們認(rèn)為上述變量對(duì)市場(chǎng)的影響正在逐漸減弱，流動(dòng)性和金融監(jiān)管邊際最緊的時(shí)候大概率已經(jīng)過(guò)去。不管是貨幣政策收緊還是金融監(jiān)管延續(xù)，其對(duì)金融市場(chǎng)預(yù)期沖擊最大的階段也已經(jīng)過(guò)去。

從貨幣政策的角度考慮，盡管我們依舊認(rèn)為三、四季度貨幣政策仍會(huì)維持一個(gè)緊平衡的基調(diào)，但貨幣政策不會(huì)再進(jìn)一步收緊。主要基于：其一，我國(guó)市場(chǎng)利率近半年來(lái)的上升實(shí)質(zhì)上已先于美聯(lián)儲(chǔ)加息，而且債券市場(chǎng)所反映的加息幅度也要大于美聯(lián)儲(chǔ)加息的幅度。通過(guò)觀察中美1年期國(guó)債收益率的利差可以發(fā)現(xiàn)，從年初到現(xiàn)在，兩者的相對(duì)利差已經(jīng)擴(kuò)大了50BP左右。如果以25BP作為美聯(lián)儲(chǔ)每次加息的幅度，這實(shí)際上意味著我國(guó)今年已經(jīng)變相加息4次。我們認(rèn)為，即便是在今年9月美聯(lián)儲(chǔ)正式啟動(dòng)“縮表”計(jì)劃，其對(duì)中國(guó)貨幣政策的影響也十分有限。其二，美元指數(shù)在歐美貨幣同向縮緊過(guò)程中，仍有可能進(jìn)一步階段性下行，人民幣貶值的壓力明顯緩解，這有助于減緩中國(guó)資本外流的壓力。人民幣匯率端對(duì)貨幣政策的掣肘降低，進(jìn)而也為貨幣政策提供較大的空間。對(duì)于金融監(jiān)管而言，從年中的金融工作會(huì)議和中央政治局會(huì)議所釋放的信號(hào)看，下半年金融監(jiān)管將會(huì)延續(xù)下去，但在節(jié)奏上將會(huì)更加注重政策的協(xié)調(diào)性，這其實(shí)就是一個(gè)重大的利好。

　　退一步講，即便是流動(dòng)性和利率沒(méi)有明顯松動(dòng)，但只要邊際上不再進(jìn)一步惡化，對(duì)股市就是一種利好，因?yàn)橹暗牧鲃?dòng)性收緊和利率上行已經(jīng)在股價(jià)的下跌中兌現(xiàn)了。但實(shí)際上，通過(guò)對(duì)比二、三季度的一些市場(chǎng)情形，我們也確實(shí)觀察到了一些市場(chǎng)信號(hào)正預(yù)示著貨幣政策在邊際上出現(xiàn)了一些積極的變化。最為明顯的就是，整個(gè)貨幣市場(chǎng)利率如Shibor、銀行間質(zhì)押回購(gòu)利率、國(guó)債收益率等反映資金成本的各品種利率重心均出現(xiàn)不同程度下移。

　　需要注意的是，盡管市場(chǎng)流動(dòng)性及金融監(jiān)管等要素在邊際上均呈現(xiàn)出一定的積極變化，但我們?nèi)匀徊荒芎鲆曃磥?lái)即將對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)利空影響的潛在因素。具體表現(xiàn)為：其一，9月市場(chǎng)上將有2.33萬(wàn)億元同業(yè)存單集中到期，為歷史到期最大規(guī)模，部分發(fā)行人對(duì)接資產(chǎn)的流動(dòng)性出現(xiàn)缺口，可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)情緒造成一定影響，帶來(lái)流動(dòng)性壓力；其二，三季度末央行的MPA考核以及美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”的預(yù)期也將對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)一定的壓力。此外，9月A股市場(chǎng)即將迎來(lái)解禁高峰，限售股數(shù)量全年最多，解禁市值僅次于今年2月和12月，為2017年年內(nèi)第三高。數(shù)據(jù)顯示，9月滬深兩市限售股數(shù)量共計(jì)289.66億股，是年內(nèi)最高點(diǎn)；限售股解禁市值合計(jì)為3068.4億元，比8月的2595.4億元增加了473億元，增加幅度為18%。對(duì)于投資者而言，需要警惕限售股解禁高峰的來(lái)臨對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的“抽血效應(yīng)”。

　　十九大前后迎秋季行情良好的布局窗口

　　整個(gè)9月份市場(chǎng)預(yù)期都會(huì)處于一種比較有利的氛圍當(dāng)中，尤其是隨著十九大召開(kāi)時(shí)間的確定，接下來(lái)政策面預(yù)計(jì)也會(huì)處于一個(gè)比較平穩(wěn)的時(shí)期。從歷年的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這一階段政策吹暖風(fēng)和改革提速的概率較大。政策短期的“維穩(wěn)”與“可預(yù)見(jiàn)性”使得風(fēng)險(xiǎn)偏好維持高位，進(jìn)而對(duì)股市形成一種預(yù)期的利好。綜合來(lái)看，十九大召開(kāi)前，市場(chǎng)仍將處于風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升的窗口期。在此之前，市場(chǎng)“維穩(wěn)”的預(yù)期增強(qiáng)，出現(xiàn)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)較小。此外，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，從1990年中國(guó)A股市場(chǎng)誕生至今，其間共經(jīng)歷五次5年一屆的大型黨代會(huì)召開(kāi)，其中有四次大盤的年線是收紅的，僅2002年這一次是例外，當(dāng)年主要是受國(guó)有股大量減持的影響。所以說(shuō)從統(tǒng)計(jì)的規(guī)律上看，十九大前后的秋季行情值得期待。


　　從9月單月的歷史行情走勢(shì)看，據(jù)國(guó)金證券(600109,股吧)統(tǒng)計(jì)，近10年（2007年—2016年）A股在9月的表現(xiàn)“漲多跌少”，上證綜指、創(chuàng)業(yè)板、中小板齊跌的現(xiàn)象也僅僅出現(xiàn)在2008年、2011年、2016年，而其余七次均是齊漲或結(jié)構(gòu)性上漲。如果我們剔除掉大熊市的背景，其實(shí)A股在9月上漲的概率更大。所以，從歷史統(tǒng)計(jì)規(guī)律來(lái)看，今年9月迎來(lái)結(jié)構(gòu)性牛市的概率較大，“金九”的行情值得期待，9月會(huì)是一個(gè)比較好的做多窗口期。

圖為A股市場(chǎng)近10年9月份歷史行情走勢(shì)統(tǒng)計(jì)

　　圖為A股市場(chǎng)近10年9月份歷史行情走勢(shì)統(tǒng)計(jì)
　　整體而言，我們?nèi)悦鞔_看好9月整個(gè)A股市場(chǎng)的表現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)基本面韌性較強(qiáng)，市場(chǎng)流動(dòng)性及金融監(jiān)管的邊際改善，疊加十九大前后的政策維穩(wěn)及改革預(yù)期提速將為A股提供一個(gè)較好的市場(chǎng)氛圍。此外，從技術(shù)形態(tài)上觀察，大盤已突破3000—3300點(diǎn)之間的箱體運(yùn)行區(qū)間，并走出2016年熔斷以來(lái)的新高，現(xiàn)已進(jìn)入振蕩上行的趨勢(shì)。指數(shù)在上漲的同時(shí)，也伴隨著市場(chǎng)成交量的放大及兩融余額指標(biāo)顯著增加，市場(chǎng)情緒明顯升溫。后市我們?nèi)詫⒕S持當(dāng)前仍是A股配置的黃金窗口期的判斷，建議投資者以更加積極的態(tài)度參與“金九”行情，市場(chǎng)向下風(fēng)險(xiǎn)不大。即便市場(chǎng)出現(xiàn)回調(diào)，也會(huì)是加倉(cāng)布局的良機(jī)。



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