主題：B股改革再度升溫

隨著新城控股（601155）成功由B轉(zhuǎn)A，B股改革的話題再上塵囂。當(dāng)初作為制度性金融創(chuàng)新的B股，在市場變幻中淪為雞肋，成為亟待解決的歷史遺留問題。B股企業(yè)具有強(qiáng)烈的融資需求，但受嚴(yán)格的條件限制。B股改革究竟該如何進(jìn)行？

B轉(zhuǎn)A再添案例

新城控股12月4日正式在上交所上市交易，本次發(fā)行股票5.42億股，占發(fā)行后總股本的31.74%，發(fā)行價格為9.82元/股，本次發(fā)行股份將全部用于換股吸收合并新城B股，發(fā)行完成后總股本為17.08億股。

這意味著，新城控股B轉(zhuǎn)A的漫漫長路最終畫上了句號，成為完成B轉(zhuǎn)A的第二個案例，也是首家民營B轉(zhuǎn)A的房企。事實(shí)上，新城控股謀求B轉(zhuǎn)A由來已久，早在2014年7月，新城地產(chǎn)就已停牌籌備轉(zhuǎn)板事宜，2014年年底，向證監(jiān)會上報了B股改革方案，今年9月21日收到證監(jiān)會的核準(zhǔn)。

“整個過程雖然看似順利，但是期間也經(jīng)歷了很多波折，之前一直未收到證監(jiān)會的核準(zhǔn)，也以為是不是沒有通過，好在最終還是通過了，總算安心了。”新城控股一位內(nèi)部人士向證券時報記者如此表示。

如此漫長復(fù)雜的過程，新城控股依然堅持轉(zhuǎn)A，可見B轉(zhuǎn)A對于企業(yè)的吸引力之大。毫無疑問，成功轉(zhuǎn)A的最大意義就是解決融資問題。

新城控股于1997年登陸B(tài)股，這比許多房企都更早實(shí)現(xiàn)同資本市場的對接。然而，2000年以后，B股市場就基本喪失了融資功能。Ｗind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，新城控股自1997年上市以來融資總額78.90億元，其中長期借款占比71.96%，首發(fā)后就不再有股權(quán)融資。

新城B的2014年年報顯示，公司總資產(chǎn)338.98億元，凈資產(chǎn)82.93億元；負(fù)債合計256.05億元，資產(chǎn)負(fù)債率75.5%。

缺乏融資渠道無疑是新城控股過去十余年發(fā)展道路上的一大絆腳石，公司董事長王振華對此也耿耿于懷，他曾表示，“江蘇新城或許是在上市10年中，沒有通過股權(quán)融資而實(shí)現(xiàn)從小到大并登上百億規(guī)模的唯一一家房地產(chǎn)企業(yè)?！?br />
易居研究院研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)向證券時報記者表示，近些年很少有房地產(chǎn)企業(yè)在A股市場IPO，主要是因為A股對上市的要求太過嚴(yán)格，而且流程十分漫長，因此很多房地產(chǎn)企業(yè)選擇去香港上市融資。新城控股的案例尤其值得反思，它從一個區(qū)域性的房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)槿珖缘钠髽I(yè)，在融資上必然需要新的渠道拓展。

制度創(chuàng)新淪為遺留問題

在此之前，還有一家公司成功實(shí)現(xiàn)了B轉(zhuǎn)A ，即2013年浙能電力（600023）換股吸收合并東電B股。此次新城控股的B轉(zhuǎn)A又一次將B股改革問題置于聚光燈下。

B股的全稱是人民幣特種股票，以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購和買賣。在上海證券交易所上市的B股以美元計價，在深圳證券交易所上市的以港幣計價。它是特殊歷史背景下的產(chǎn)物，創(chuàng)立之初的主要目的是為了吸引外資，籌集外匯。

然而，隨著我國出口規(guī)模的不斷擴(kuò)大，已經(jīng)不需要通過B股來籌集外匯，A股對境外合格投資者逐步放開，QFII、RQFII、滬港通等渠道聯(lián)通A股，B股市場的融資功能已基本喪失。另外，B股用美元和港幣交易，而這兩種貨幣近年來相對人民幣大幅貶值，降低了投資者對B股的興趣。同時，外資企業(yè)在稅收上也早已同內(nèi)資企業(yè)一視同仁，不再享受特殊待遇。

不管是從稅收還是從再融資的角度來看，B股都已經(jīng)日益邊緣化，淪為雞肋。曾一度被國際資本市場視為“制度性的金融創(chuàng)舉”，已經(jīng)成為待解決的“歷史遺留問題”。自 2000年7月28以來，B股市場再無新股上市，此前共有114家上市公司發(fā)行B股，募集資金大約206.89億元。

監(jiān)管層也并未回避這一問題。2012年5月7日，證監(jiān)會對于B股問題就明確提出：“B股是在特定歷史條件下推出的一類股票。對于歷史遺留問題，證監(jiān)會都將本著負(fù)責(zé)任、不回避的態(tài)度，認(rèn)真研究提出解決措施?！?br />
問題是，在人民幣資本項下仍然不可自由兌換和流通的情況下，以美元和港幣交易的B股應(yīng)該如何解決這一問題？

數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前B股市場上共有107只股票，其中86只A+B類型，20只純B類，還有1只A+B+H類。申銀萬國研究報告指出，目前B股市場適用的潛在改革方式共有9種，包括回購部分B股注銷、回購全部B股退市、介紹上市B轉(zhuǎn)H和整體上市B轉(zhuǎn)A等。

近幾年B股改革案例十分有限，僅有中集B、麗珠B和萬科B通過介紹上市B轉(zhuǎn)H，成功轉(zhuǎn)A的僅有東電B和最近的新城B。而這兩種模式最有可能成為解決B股問題的參考模式。

中小股東利益是關(guān)鍵

對于B股企業(yè)而言，打通融資渠道的意義不言而喻。B股相對A股長期存在折價，股價偏低，不少公司認(rèn)為自身價值在B股市場被低估，影響到企業(yè)的形象。

但是完成B股改革也并非易事，其中牽涉到各種利益糾葛。而此前的第一個B轉(zhuǎn)A案例，浙能電力吸收合并東電B，就被認(rèn)為是“開了個壞頭”。彼時的方案曾兩度遭到中小股東抗議，他們稱，該方案換股時用凈資產(chǎn)折價，上市時按市盈率計價，換股價偏低而A股發(fā)行價偏高，損害了B股原股東利益。

另一個棘手的問題則是對境外投資者的處理。按照現(xiàn)有法律規(guī)定，境外投資者不能直接買賣A股，因此當(dāng)B股在轉(zhuǎn)為A股后，境外投資者只能持有或者出售所持股票，并且要換成外幣結(jié)算。對此，業(yè)內(nèi)人士建議，境外投資者數(shù)量少，可以專門開通針對境外投資者的通道。

對于數(shù)量較多的“A+B”公司而言，回歸A股也許比純B股公司更難，一是融資通道變窄，對公司自身有影響；二是AB折價率處于高位，過高的價差將對A股股東造成利益損害，A股股東可能會因流通盤數(shù)量增加而否決方案。

盡管如此，市場對于B股改革的預(yù)期仍很強(qiáng)烈。市場數(shù)據(jù)顯示，不少B股公司已經(jīng)出現(xiàn)大股東增持情況。一位基金研究人士告訴證券時報記者，現(xiàn)在很多投資者對B股很感興趣，“對于那些A+B的公司，他們一般都選擇相對便宜的B股進(jìn)行投資。”

市場對于B股的關(guān)注，主要是考慮到監(jiān)管層對B股改革的預(yù)期。歷史上，B股曾有兩次明顯跑贏A股的情況，第一次是2001年放開對國內(nèi)投資者的準(zhǔn)入，另一次則是2009年市場預(yù)期B股歷史遺留問題將被徹底解決，B股將通過轉(zhuǎn)板或回購的方式逐漸退出歷史舞臺。

伴隨著《證券法》的修訂和注冊制推出等政策的出臺，市場預(yù)期監(jiān)管層有可能加速推進(jìn)B股改革問題。而隨著改革預(yù)期的升溫，B股有可能迎來一輪補(bǔ)漲。


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