主題：中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)沖套利腳步迫近

1997年?yáng)|南亞金融風(fēng)暴，讓國(guó)人熟悉了索羅斯和對(duì)沖基金，但這種熟悉僅僅是停留在人們的視覺和聽覺層面。比如，對(duì)沖基金的投資理念就是成為市場(chǎng)價(jià)格體系的破壞者，對(duì)沖基金是一種高風(fēng)險(xiǎn)下的賭博投機(jī)等等，從而在主觀定性基礎(chǔ)上產(chǎn)生強(qiáng)烈的厭惡心理。

　　對(duì)沖基金真的是高風(fēng)險(xiǎn)下的賭博投機(jī)嗎？

　　在現(xiàn)代的《金融學(xué)》或《投資學(xué)》教科書中套利是個(gè)常識(shí)概念。從交易者目的角度去解釋，套利指套取同質(zhì)或強(qiáng)相關(guān)交易品種不同定價(jià)的價(jià)差；從交易者行為方式角度去解釋，套利指同時(shí)買入及賣出同質(zhì)或強(qiáng)相關(guān)交易品種，意圖規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而這就是對(duì)沖。由此可知，對(duì)沖基金的投資理念并不是索羅斯等對(duì)沖投資經(jīng)理們的主觀創(chuàng)造，而是建立在市場(chǎng)定價(jià)有差異這個(gè)事實(shí)基礎(chǔ)上的逐利行為。有別于傳統(tǒng)共同基金的是，他們的目標(biāo)不是跑贏大市，而是追求絕對(duì)投資收益。無(wú)論市場(chǎng)是上漲還是下跌，他們都希望獲得正向投資收益。

　　對(duì)沖基金認(rèn)為，在一段足夠長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，兩類性質(zhì)相似的證券之間存在穩(wěn)定的比價(jià)關(guān)系。如果在某一時(shí)點(diǎn)，這個(gè)穩(wěn)定的比價(jià)關(guān)系的平衡被打破，那么，經(jīng)過一段時(shí)間后，比價(jià)關(guān)系遲早還會(huì)恢復(fù)到穩(wěn)定狀態(tài)。因此，在比價(jià)關(guān)系失衡期間，買入比價(jià)偏低的證券，賣出比價(jià)偏高的證券，就可能不受大市漲跌的影響，從而獲得絕對(duì)投資收益。如果未來(lái)市場(chǎng)上漲，多頭買入的盈利可以彌補(bǔ)空頭賣出的損失；同樣，如果未來(lái)市場(chǎng)下跌，空頭盈利可以彌補(bǔ)多頭的損失。因此，無(wú)論市場(chǎng)是上升還是下跌，對(duì)對(duì)沖基金的投資組合的收益率變化均不構(gòu)成影響，只要上述兩類證券扭曲的比價(jià)關(guān)系逐步修正為歷史的穩(wěn)定狀態(tài)，那么對(duì)沖基金就能獲得絕對(duì)收益。

　　對(duì)沖套利成立的事實(shí)基礎(chǔ)與價(jià)值投資依托的“價(jià)值回歸”路徑其實(shí)在理念上沒有區(qū)別，只是風(fēng)險(xiǎn)回避的方式存在本質(zhì)區(qū)別。國(guó)外的實(shí)證情況也表明，當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)由快速增長(zhǎng)進(jìn)入長(zhǎng)期盤整階段時(shí)，往往是對(duì)沖基金大發(fā)展的時(shí)期，共同基金的投資經(jīng)理們會(huì)從享受股市盛宴的狂歡中轉(zhuǎn)身投入“輕大市重套利”的對(duì)沖套利投資領(lǐng)域。而這種轉(zhuǎn)變正在中國(guó)目前的資本市場(chǎng)中悄悄孕育。

　　作為一個(gè)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，中國(guó)證券市場(chǎng)在20多年中取得了引人注目的發(fā)展。但是，整個(gè)證券市場(chǎng)仍然處于發(fā)展的初級(jí)階段，證券產(chǎn)品鏈還不夠完整，投資策略的選擇性較低。在這種市場(chǎng)環(huán)境下，投資者只能從事單邊買入且持有的投資形式，只能從上漲的市場(chǎng)走勢(shì)中盈利，客觀上很難形成對(duì)沖套利的投資組合結(jié)構(gòu)。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的逐步完善，股指期貨、債券期貨等金融衍生產(chǎn)品的陸續(xù)推出，投資者就能夠擺脫單邊買入且持有的投資形式的束縛，從事對(duì)沖套利投資，從而改變“靠天吃飯”的市場(chǎng)投資窘境。

　　國(guó)外研究表明，對(duì)沖基金對(duì)資本市場(chǎng)的積極貢獻(xiàn)在于：對(duì)沖基金活躍了市場(chǎng)交易，為市場(chǎng)（尤其是各種新型衍生金融產(chǎn)品市場(chǎng)）注入了重要的流動(dòng)性；完善了證券市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，并在一定程度上降低了市場(chǎng)波動(dòng)性；為投資者提供了分散投資、抵御系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的投資選擇；確實(shí)能夠帶來(lái)較高的風(fēng)險(xiǎn)收益。對(duì)沖基金也有一定的負(fù)面影響，比如，杠桿融資在不利的市場(chǎng)走勢(shì)下放大了風(fēng)險(xiǎn)；不利的市場(chǎng)環(huán)境可能會(huì)導(dǎo)致集中贖回；市場(chǎng)違約等等。事實(shí)上，上述的負(fù)面影響，除了杠桿融資是對(duì)沖基金特有的風(fēng)險(xiǎn)以外，其他的風(fēng)險(xiǎn)則是各類投資行為所共有的特征。把所有這些消極面都強(qiáng)加至對(duì)沖基金名下，視其為是一種賭博式的價(jià)格冒險(xiǎn)是非常不客觀的。

　　對(duì)沖基金的套利的途徑主要包括：股票市場(chǎng)套利、事件驅(qū)動(dòng)套利、固定收益套利、匯率產(chǎn)品套利和商品市場(chǎng)套利。目前我國(guó)的對(duì)沖套利實(shí)務(wù)可能還只能局限在固定收益品種的套利中，如國(guó)債回購(gòu)方法下的固定收益套利。近期由興業(yè)銀行(601166行情,股吧)、中信信托以及國(guó)泰君安證券合作推出的“套利通”委托理財(cái)產(chǎn)品采取的投資策略就是典型的對(duì)沖套利方式，甚至可以說(shuō)它就是一支一年存續(xù)期的對(duì)沖基金?？梢灶A(yù)期，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的逐漸成熟，主觀上由資本逐利推動(dòng)，客觀上起到修正市場(chǎng)扭曲價(jià)格作用的對(duì)沖投資理念將逐步站上時(shí)代的潮頭。


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