主題：公募交易傭金下調(diào)影響有多大？基金券商合作模式將重塑


公募基金股票交易傭金費(fèi)率及證券交易傭金分配比例上限將下調(diào)，這將給券商帶來哪些影響？
近日，證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金證券交易費(fèi)用管理規(guī)定》（下稱《規(guī)定》），將自2024年7月1日起正式實(shí)施。這是2023年12月對外公開征求意見后，新規(guī)正式落地。
新規(guī)中，降低基金管理人證券交易傭金分配比例上限備受市場關(guān)注。在多位券商人士看來，調(diào)整后對部分大型券商控股基金子公司的直接分倉有所影響，不過股票交易傭金降費(fèi)或?qū)⒅厮芄蓟鹋c券商合作模式，推動(dòng)行業(yè)向更加專業(yè)化和市場化的方向發(fā)展，加速行業(yè)內(nèi)部的優(yōu)勝劣汰。
此外，新規(guī)強(qiáng)化基金管理人、證券公司內(nèi)部制度要求。如：嚴(yán)禁基金公司利用交易傭金與證券公司進(jìn)行利益交換、向第三方轉(zhuǎn)移支付費(fèi)用（即“軟傭”）等；嚴(yán)禁券商將基金證券交易量及傭金直接或間接作為銷售部門考核指標(biāo)。
中金公司非銀及金融科技團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，傭金制度改革，對于買賣方競爭格局、業(yè)務(wù)布局等方面均有深遠(yuǎn)影響，同時(shí)有助于降低投資者基金投資成本、增強(qiáng)其獲得感，引導(dǎo)證券基金經(jīng)營機(jī)構(gòu)端正經(jīng)營理念，促進(jìn)形成良好發(fā)展業(yè)態(tài)、助力高質(zhì)量發(fā)展。
這幾類券商將受影響
《規(guī)定》共19條，主要內(nèi)容有四個(gè)方面：一是調(diào)降基金股票交易傭金費(fèi)率；二是降低基金管理人證券交易傭金分配比例上限；三是全面強(qiáng)化基金管理人、證券公司相關(guān)合規(guī)內(nèi)控要求；四是明確基金管理人層面交易傭金信息披露內(nèi)容和要求。
其中，降低證券交易傭金分配比例上限成為市場的關(guān)注重點(diǎn)。根據(jù)《規(guī)定》第五條，一家基金管理人通過一家證券公司進(jìn)行證券交易的年交易傭金總額，不得超過其當(dāng)年所有基金證券交易傭金總額的15%。此前的傭金分配比例上限為30%。
這條適用于向證券公司租用交易單元的基金，采用券商交易模式的基金不受影響。基金管理人新增租用交易單元模式進(jìn)行證券交易的，自第二年起滿足上述規(guī)定。另外，上一年末股票型、混合型基金管理規(guī)模合計(jì)未達(dá)到10億元的基金管理人，不受前款比例限制。
而租用交易單元模式是公募基金管理人參與證券交易的主流模式，這種模式由銀行進(jìn)行結(jié)算。第一財(cái)經(jīng)根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截至4月22日，在全市場20765只基金中，有18860只基金采用銀行交易結(jié)算模式，占比90.83%。
這意味著新規(guī)正式實(shí)施后，大部分的公募基金傭金分配比例上限要減半。
“降傭后，首當(dāng)其沖的要數(shù)券商研究所，因?yàn)樗鼈兪杖雭碓聪鄬我?，主要靠傭金收入。而?jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部門收入來源較多，有散戶傭金、基金代銷、基金投顧等方面的收入。所以降低傭金費(fèi)率水平及傭金比例上限對研究所的影響相對更大?！币晃蝗谭治鰩煾嬖V第一財(cái)經(jīng)記者。
在上述分析師看來，對券商的影響主要分這幾類：第一類是控股基金公司的頭部券商，因?yàn)閭蚪鸱峙浔壤^高，將受到直接沖擊；第二類是以純研究為主的券商，受到的沖擊可能不大；第三類，研究能力弱、代銷能力強(qiáng)的券商將會受到較大的沖擊，因?yàn)橐院箐N售服務(wù)費(fèi)不能從傭金上體現(xiàn)；第四類，既沒有研究業(yè)務(wù)也沒有經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的券商，則沒有與基金公司合作的機(jī)會，因?yàn)樗鼈冇残詶l件都沒有滿足。
“券商系公募給大股東的傭金支付比例高于15%的情況普遍存在，按照不允許存量產(chǎn)品轉(zhuǎn)換為券結(jié)模式的要求，這些比例均將有所下調(diào)，對于其他券商研究所或?qū)⑹羌檬?。”中信建投非銀金融與前瞻研究趙然團(tuán)隊(duì)稱。
此次交易傭金分配比例下調(diào)，券商交易結(jié)算方式不受限制。2017年年底，證監(jiān)會發(fā)文試點(diǎn)券商結(jié)算模式，要求新成立的基金公司采用券商結(jié)算模式。但相對租用交易單元模式來說，目前券結(jié)模式的占比仍舊不大。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至4月22日，采用券商交易結(jié)算模式的有1903只基金，占比僅9.16%。
“券商結(jié)算模式不受分配比例上限約束，未來有望成為券商破局的增長點(diǎn)。”上述券商分析師認(rèn)為，應(yīng)加大推動(dòng)券商結(jié)算應(yīng)用，這既有利于提升交易資金的安全性，也可深度融合基金管理人與券商的全方位業(yè)務(wù)需求，加強(qiáng)相互合作。
強(qiáng)化券商及基金公司合規(guī)內(nèi)控
與征求意見稿相比，正式稿主要內(nèi)容變化不大，新增了少數(shù)內(nèi)容并進(jìn)一步補(bǔ)上之前的漏洞。
比如：第四條進(jìn)一步明確被動(dòng)型股票基金的交易傭金除了不可以用于研究服務(wù)外，還不能用于支付流動(dòng)性服務(wù)；第六條新增不得通過轉(zhuǎn)換存續(xù)基金證券交易模式等方式規(guī)避第五條規(guī)定；第九條新增基金管理人委托貨幣經(jīng)紀(jì)公司的服務(wù)費(fèi)用不得從基金資產(chǎn)中列支的內(nèi)容等。
“過去，券商研究所可以幫基金公司采購專家咨詢服務(wù)、金融終端和數(shù)據(jù)庫服務(wù)，產(chǎn)生的費(fèi)用也依然用交易傭金支付，俗稱軟傭。嚴(yán)禁向第三方轉(zhuǎn)移支付費(fèi)用，實(shí)際上就是禁止軟傭支付形式；另外，正式稿新增了委托貨幣經(jīng)紀(jì)公司服務(wù)的費(fèi)用也不得從基金資產(chǎn)列支的情形，進(jìn)一步為投資者節(jié)約成本?！壁w然團(tuán)隊(duì)稱。
同時(shí)，新規(guī)明確了證券交易傭金費(fèi)率水平，除被動(dòng)股票型之外的其他類型基金交易傭金費(fèi)率不得超過市場平均的兩倍。
上述券商分析師對總傭金進(jìn)行了測算，以2023年報(bào)靜態(tài)測算，若交易傭金費(fèi)率下調(diào)至萬分之五，則總交易傭金約為115億元，下降幅度約32%，讓利約53億元；若后續(xù)市場回暖帶動(dòng)交易量提升，則讓利空間更為可觀。
此外，新規(guī)強(qiáng)化了基金管理人、證券公司內(nèi)部制度要求?；鸸芾砣藨?yīng)當(dāng)建立健全證券公司選擇、協(xié)議簽訂、服務(wù)評價(jià)、交易傭金分配等管理制度，嚴(yán)禁將證券公司選擇、交易單元租用、交易傭金分配等與基金銷售規(guī)模、保有規(guī)模掛鉤，嚴(yán)禁以任何形式向證券公司承諾基金證券交易量及傭金或利用交易傭金與證券公司進(jìn)行利益交換。
趙然團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，公募基金銷售行業(yè)過去的賣方銷售模式在新規(guī)之下，或面臨轉(zhuǎn)型壓力。根據(jù)監(jiān)管要求，未來交易傭金的分配嚴(yán)禁與基金銷售和保有規(guī)模掛鉤，意味著傳統(tǒng)代銷模式受到挑戰(zhàn)。券商和基金公司應(yīng)深入探索業(yè)務(wù)創(chuàng)新的方向，逐步向更加注重投資者賬戶回報(bào)的買方投顧模式轉(zhuǎn)型，以投資者為本的市場才能實(shí)現(xiàn)互利共贏、健康發(fā)展。
激烈競爭下券商有何出路？
其實(shí)，在新規(guī)出臺之前，近年來基金分倉市場規(guī)模就已在不斷縮水。在新規(guī)之下，券商行業(yè)迎來新的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。
一位資深券商人士告訴第一財(cái)經(jīng)記者，基金分倉行業(yè)受到市場行情波動(dòng)及費(fèi)率改革影響，過去兩年經(jīng)歷了連續(xù)下滑，2022年較2021年市場規(guī)模同比下降15.2%，2023年進(jìn)一步縮減近11%。伴隨市場規(guī)模的調(diào)整，競爭格局卻在加劇，仍有眾多券商陸續(xù)入局、重點(diǎn)發(fā)力研究業(yè)務(wù)，行業(yè)集中度在過去兩年呈現(xiàn)分散趨勢。
新規(guī)的發(fā)布，又將給券商行業(yè)帶來怎樣的影響？
以競爭格局來看，中金公司非銀及金融科技團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，短期而言，將研究業(yè)務(wù)定位于核心業(yè)務(wù)或盈利中心、公募分倉傭金排名靠前的中型特色券商，或在降本增效的同時(shí)，加大投研份額的爭奪力度，驅(qū)動(dòng)行業(yè)洗牌更加劇烈；而對于客群多元化、業(yè)務(wù)綜合化的大型券商而言，研究兼顧對外輸出及對內(nèi)賦能的職能，或?qū)ρ芯繕I(yè)務(wù)保持戰(zhàn)略性投入。
“長期而言，我們認(rèn)為伴隨著部分券商對于研究業(yè)務(wù)定位的調(diào)整以及部分中小型機(jī)構(gòu)的逐步退出，行業(yè)供給側(cè)改革之下，集中度將明顯提升?！敝薪鸸痉倾y及金融科技團(tuán)隊(duì)稱。
上述資深券商人士也稱，未來一兩年，行業(yè)格局面臨重塑，基金分倉將不斷向具備優(yōu)秀研究實(shí)力、經(jīng)營穩(wěn)健、風(fēng)控合規(guī)良好的券商傾斜，過硬的研究能力成為券商高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵。
在基金公司整體對外部服務(wù)的購買力下降背景下，券商如何構(gòu)筑護(hù)城河并抓住新機(jī)遇？
中金公司非銀及金融科技團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，一方面，券商可通過拓展覆蓋市場（如國際化/北交所）、品類（如REITs）、主題（如ESG）等方式拓寬研究廣度和深度，打造差異化投研服務(wù)；另一方面，券商可協(xié)同財(cái)富管理、IT等部門，為基金公司提供綜合金融服務(wù)，如：券結(jié)模式不僅可豁免傭金分配比例上限規(guī)定，亦可撬動(dòng)投研、代銷、托管、結(jié)算、融券等一體化服務(wù)，有助于券商延伸公募產(chǎn)業(yè)鏈條、增厚綜合服務(wù)收益；此外，頭部券商財(cái)富管理及賣方投研數(shù)字化亦有望迎來發(fā)展機(jī)遇。
東海證券非銀首席分析師陶圣禹表示，在資本市場新“國九條”頂層設(shè)計(jì)指引下，證券行業(yè)政策催化逐步落地，監(jiān)管的逐步規(guī)范有利于行業(yè)長期穩(wěn)健發(fā)展。未來行業(yè)將呈現(xiàn)差異化發(fā)展路徑，頭部券商通過業(yè)務(wù)創(chuàng)新、集團(tuán)化經(jīng)營、并購重組等方式做優(yōu)做強(qiáng)，中小機(jī)構(gòu)結(jié)合股東背景、區(qū)域優(yōu)勢等資源稟賦和專業(yè)能力做精做細(xì)。
(本文來自第一財(cái)經(jīng))

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