主題：中美利差遠(yuǎn)離“舒適區(qū)間” 貨幣政策堅(jiān)持以我為主

時(shí)隔3年多，中美10年期國債利差再次回到30個(gè)基點(diǎn)附近。多家研究機(jī)構(gòu)提示，在中美經(jīng)濟(jì)與政策周期錯(cuò)位背景下，后續(xù)中美利差可能進(jìn)一步收窄，不排除發(fā)生倒掛的可能性。不過，考慮通脹因素后的實(shí)際利差并不低，人民幣匯率繼續(xù)展現(xiàn)韌性，中美利差收窄暫不構(gòu)成貨幣調(diào)控的明顯掣肘。

　　中美利差處于低位

　　從3月初超過100個(gè)基點(diǎn)到如今接近30個(gè)基點(diǎn)，3月以來，中美10年期國債利差經(jīng)歷了一輪快速收縮。

　　3月29日，美國10年期國債收益率維持在2.5%一線，處于2019年5月以來的高位。當(dāng)日，我國10年期國債收益率為2.79%，較上個(gè)交易日略微下行。中美10年期國債利差收窄至30個(gè)基點(diǎn)左右。就在本月4日、7日，該利差仍超過100個(gè)基點(diǎn)，分別達(dá)107個(gè)基點(diǎn)、103個(gè)基點(diǎn)。

　　80個(gè)到100個(gè)基點(diǎn)曾被視為中美利差的“舒適區(qū)間”。眼下，中美利差已遠(yuǎn)離這一區(qū)間，靠近最近十余年來的最低位置。“中美利差以2010年為界可以大致劃分為兩個(gè)階段。”華泰證券張繼強(qiáng)研究團(tuán)隊(duì)介紹，2010年之前，中美利差波動(dòng)較大，且長期處于倒掛狀態(tài)；2010年之后，中美利差趨于穩(wěn)定，聯(lián)動(dòng)增強(qiáng)，且長期維持正值。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011年以來，中美10年期國債利差最低為19個(gè)基點(diǎn)，最高為249個(gè)基點(diǎn)。目前的利差處于2011年以來的低位。

　　這一輪中美利差收窄的過程正是在2020年10月創(chuàng)出249個(gè)基點(diǎn)的歷史新高之后開始的，至今已持續(xù)超過16個(gè)月。無論是從收縮幅度還是持續(xù)時(shí)間來看，均比較少見。

　　經(jīng)濟(jì)與政策周期錯(cuò)位

　　本輪中美利差為何收窄？中美經(jīng)濟(jì)與政策周期錯(cuò)位是根本原因。多家研究機(jī)構(gòu)提示，今年中美利差可能進(jìn)一步收縮。

　　“從表面上看，利差收窄的原因是美國10年國債收益率快速上升，背后則反映了債券市場(chǎng)投資者對(duì)于未來一個(gè)時(shí)期中美經(jīng)濟(jì)和通脹不同走向的看法。”招商證券首席宏觀分析師謝亞軒告訴中國證券報(bào)記者。

　　“長期利率水平由經(jīng)濟(jì)體各自的經(jīng)濟(jì)增長和通脹決定，是基本面的映射?！睆埨^強(qiáng)團(tuán)隊(duì)分析，我國正應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，宏觀政策加大穩(wěn)增長力度，而美國的核心任務(wù)是控通脹，美聯(lián)儲(chǔ)加快調(diào)整貨幣政策。在此背景下，中美利差收窄是必然的。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，中美利差收窄的趨勢(shì)可能仍未結(jié)束。一方面，中美經(jīng)濟(jì)分別處于筑底、達(dá)峰的過程中，兩國經(jīng)濟(jì)周期的錯(cuò)位、經(jīng)濟(jì)增速差的收斂暫時(shí)較為明顯；另一方面，俄烏沖突爆發(fā)之后，美國通脹壓力進(jìn)一步加大，美聯(lián)儲(chǔ)已啟動(dòng)加息周期，并可能采取更激進(jìn)加息縮表行動(dòng)。

　　“經(jīng)濟(jì)周期與通脹周期的分化導(dǎo)致中美貨幣政策漸行漸遠(yuǎn)，預(yù)計(jì)中美利差收窄趨勢(shì)將持續(xù)?！敝行抛C券聯(lián)席首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明說。

　　以我為主原則不變

　　監(jiān)管部門曾提到中美利差“舒適區(qū)間”的概念。近期，隨著中美利差進(jìn)入“非舒適區(qū)間”，利差收窄會(huì)否對(duì)國內(nèi)貨幣調(diào)控形成制約成為市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)之一。

　　張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，國內(nèi)基本面變化和匯率走勢(shì)才是貨幣政策核心影響因素。應(yīng)對(duì)“三重壓力”依然是政策主線，因此短期內(nèi)中美利差收窄不會(huì)構(gòu)成貨幣調(diào)控的明顯掣肘。

　　近期人民幣匯率有所回調(diào)，但幅度有限，總體仍處于近4年高位水平。華泰證券、中金公司、興業(yè)研究等機(jī)構(gòu)認(rèn)為，一方面，較高的貿(mào)易順差為人民幣匯率提供支撐；另一方面，考慮通脹因素后的中美實(shí)際利差并不低。中金公司陳健恒團(tuán)隊(duì)稱，雖然中美名義利率越來越接近，但中美實(shí)際利率的利差仍處于高位，使得人民幣在貿(mào)易邏輯上仍相對(duì)美元有吸引力，不會(huì)出現(xiàn)人民幣匯率大幅貶值或明顯的資金外流。

　　中國社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長徐奇淵日前表示，即便在貨幣環(huán)境寬松的過程中，人民幣匯率在一定程度上走弱，也不應(yīng)影響到宏觀政策以我為主的基調(diào)。中美利差收窄不應(yīng)成為我國貨幣調(diào)控的障礙。

　　雖然市場(chǎng)對(duì)貨幣調(diào)控進(jìn)一步放松抱有期待，但對(duì)于降息的預(yù)期已有所降溫。廣發(fā)證券首席固收分析師劉郁預(yù)計(jì)，相關(guān)部門或采用降準(zhǔn)及其他結(jié)構(gòu)性政策工具支持寬信用。

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